投资市场报告-PDF版

银行业沧海安澜系列二：零售风险专题风险缓释资产质量局部趋稳-251106（19页）.pdf

1|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 行业专题报告行业专题报告|银行银行 零售风险专题：风险缓释，资产质量局部趋稳 沧海安澜系列二 核心结论核心结论 行业评级行业评级 超配超配 前次评级 .

2025-11-07 19页 5星级

银行业金融数据前瞻：10月社融货币预测-251105（4页）.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|行业点评报告 2025 年 11 月 05 日 推荐推荐（维持）（维持）10 月社融货币月社融货币预测预测 总量研究/银行 我们预计我们预计 10 月信贷同比少.

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银行业2025年三季报综述：业绩稳健性凸显引领银行价值回归-251104（41页）.pdf

业绩稳健性凸显，引领银行价值回归银行业2025年三季报综述证券分析师：郑庆明 A0230519090001林颖颖 A0230522070004冯思远 A0230522090005李禹昊 A023052.

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银行业详解持仓银行股3Q25的资金趋势与结构：主动与被动基金、北向资金和国有资金-251102（23页）.pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分详解持仓银行股详解持仓银行股 3Q253Q25 的资金趋势与结构：的资金趋势与结构：主动与被动基金、北向资金和国有资金主动与被动基金、北.

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银行业2025年三季报综述：预计明年收入利润增速回升-251101（28页）.pdf

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2022025 5年年1111月月0101日日预计明年收入利润增速回升预计明年收入利润增速回升银行业银行业20252025年三季报综述年三季报综述行业研究行.

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银行业深度综述与拆分42家上市银行25三季报：息差企稳业绩稳健；顺周期到弱周期-251102（34页）.pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分深度综述与拆分深度综述与拆分|4242 家上市银行家上市银行 2525 三季报三季报:息差企稳，业绩稳息差企稳，业绩稳健；顺周期到弱周期.

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银行业深度研究报告：上市银行3Q25业绩综述价、质趋稳核心营收能力增强-251103（20页）.pdf

证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 银行银行 2025 年.

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银行业年度策略：聚焦红利与复苏双主线-251103（35页）.pdf

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 银行银行 聚焦聚焦红利红利与复苏与复苏双主线双主线 华泰研究华泰研究 银行银行 增持增持 (维持维持)沈娟沈娟 研究员 .

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银行业经营与定价思考：买在“无人问津”处-251102（7页）.pdf

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 20252025 年年 1111 月月 0202 日日 银行银行 行业快报行业快报 买在买在“无人问津无人问津”处处 银行经营与定价思.

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银行业重大事项点评：3Q25银行板块持仓降至历史低位投资价值凸显-251031（9页）.pdf

证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 银行银行 2025 年.

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银行业2025年三季报：息差降幅收窄中收回暖-251102（14页）.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 行业跟踪报告行业跟踪报告 证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2025.11.02 银行银行 2025 年年三季报三季报：息.

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银行业A股银行25年三季报综述：开始重视核心营收-251101（56页）.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|行业深度报告 2025 年 11 月 01 日 推荐推荐（维持）（维持）A 股银行股银行 25 年年三季报三季报综述综述 总量研究/银行 截至截至 10 月月 .

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2026年银行业年度策略：寻找绩优股-251102（25页）.pdf

2 ZXRVtMoPpOrNnMrNoQqPnMaQbP9PmOoOsQnQeRmNpOfQqQmPaQqQzQuOrNoRvPqRpR3/3 4行业：信贷增速降档提质方向明确，但2026年信贷有望同比多增、增速降幅趋缓 2024年起商业银行资产及贷款增速较前期双位数增长明显放缓。央行在货政报告中已明确，随着经济转型升级和高质量发展，信贷增长与经济增长的关系趋于弱化，信贷结构有增有减、盘活被低效占用的金融资源，减少资金空转沉淀。2022-2024年分别新增人民币贷款21.3、23.6、18.9万亿元，2025年前三季度新增14.7万亿、同比少增1.3万亿。基于隐债置换节奏、新型政策性金融工具投放、消费贷经营贷贴息政策等影响，预计25Q4信贷增量有望同比持平，即全年新增贷款16.8万亿元、同比增长6.6%。预计2026年新增贷款17.2-17.7万亿元，对应增速6.3%-6.5%。展望2026年，一方面隐债置换对中长期贷款净增的拖累或已消化过半，另一方面新型政策性金融工具对项目贷款的撬动、十五五规划的展开、以及市场对贸易摩擦常态化的适应，均利好企业贷款投放、有望同比多增。零售信贷仍有不确定性但进一步少增空间有限（2025前三季度微增1.1万亿元）。预计2026年银行业总资产增速较2025年回落、但仍将高于贷款增速。2017-2024年间银行业总资产增速持续低于贷款增速，但在政府债供给上量时增速提升；2025年随着宽财政持续发力，资产增速反超贷款。未来随着资管市场发力，或有更多市场资金承接政府债券，但2026年银行仍是宽财政融资重要支撑。数据来源：央行、Wind，国泰海通证券研究2024年起贷款增速明显放缓，2026年下行斜率有望趋缓预计2026年企业贷款增量有所恢复6.6%9.3%5%7%9 18-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-01人民币贷款同比增速商业银行总资产增速贷款规模贷款规模/万亿元万亿元同比增速同比增速贷款增量规模贷款增量规模/万亿元万亿元202320242025Q3202320242025Q3202320242025Q3人民币各项贷款237.59 255.68 270.39 10.6%7.6%6.6#.61 18.09 14.71 零售贷款80.10 82.84 83.94 5.7%3.4%2.3%5.16 2.74 1.10-零售按揭贷款38.17 37.68 37.44-1.6%-1.3%-0.3%-0.63-0.49-0.24-零售消费贷19.78 21.01 21.29 9.4%6.2%4.2%2.54 1.23 0.28-零售经营贷22.15 24.14 25.21 17.2%9.0%4.8%3.25 2.00 1.06 企业贷款157.07 171.01 184.30 12.7%8.9%8.2.71 13.94 13.29-短期贷款及票据融资53.91 57.81 62.77 8.2%7.3%9.3%4.06 3.91 4.96-中长期贷款99.79 109.72 117.89 15.7.0%7.8.56 9.93 8.17-工业中长期贷款21.83 24.58 26.59 28.0.6%9.7%4.77 2.75 2.01-服务业中长期贷款61.48 20.96 22.60 12.4%8.2%6.8%5.89 6.11 4.77-房地产开发贷12.88 13.56 13.61 1.5%3.2%-1.3%0.19 0.68 0.05-基础设施中长期贷款37.57 40.92 43.47 15.0%8.9%6.7%4.90 3.35 2.55 56%8 11 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 25Q1 25Q2全国江苏山东上海四川浙江重庆近几年浙江、江苏、四川、山东等地贷款增速高于全国均值个股：优质城商行增速领先，国有行份额继续提升2025Q2末上市银行贷款同比增速为8.0%，国有行、股份行、城商行和农商行分别为8.8%、3.8%、12.9%、6.4%，国有行和经济大省城商行增速领先，预计2026年该趋势有望延续：a)有效信贷需求疲弱，国有行低负债成本更有竞争力，而财政部注资也为国有行夯实资本、打开长期成长空间；b)经济大省继续挑大梁，新型政策性金融工具也重点支持经济大省、民间投资及新质生产力领域，预计江苏、浙江、四川、山东等地区的经济金融表现将继续领先全国均值；c)宽财政发力仍是经济企稳修复重要支撑，国有行和城商行在涉政项目获取方面具有相对优势。数据来源：央行、Wind，国泰海通证券研究2022年大型银行存贷款同比增速反超中小型银行，贷款增速优势稳定延续至今0%4%8 18-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-01大型银行贷款大型银行存款中小型银行贷款中小型银行存款 6降息预期下息差仍在下行通道，但2025年起下行斜率趋缓、降幅有望逐年收窄，2026年部分存款改善幅度突出的中小行息差有望见底企稳 银行业净息差自2019年开启新一轮下行（受信用卡分期收入分类调整影响，数值从2020年开始），在2023-2025上半年较降幅尤为陡峭。其中，23H1受到资负两端挤压，24H1、25H1则更多受资产端拖累，后续影响较大的存量按揭利率调整和政府化债利空已基本消化。治理层对银行息差保持合理水平的重视度提高（2025年起银行业净息差已低于不良率，25Q2行业息差和不良率分别为1.42%、1.49%）。25Q1货币政策报告新增“平衡好支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系”，并在“推动社会综合融资成本下降”前置“降低银行负债成本”。5月LPR调降，存款长端利率降幅大于贷款，预计后续降息也将保持该组合，对银行息差影响呈中性。息差仍在下行通道，但降幅有望趋缓（老十六家银行均值）数据来源：Wind，国泰海通证券研究1.98%1.99%1.94%2.17%2.12%2.09%2.02%1.99%1.75%1.75%1.63%1.60%1.51%3.5%3.8%4.1%4.4%4.7%5.0%5.3%0.6%0.9%1.2%1.5%1.8%2.1%2.4 19H 2019A 2020H 2020A 2021H 2021A 2022H 2022A 2023H 2023A 2024H 2024A 2025H净息差存款成本率贷款收益率(右轴)贷款利率较上年降幅贷款利率较上年降幅2021A2022A2023A2024A2025H1上市银行-21 bp-20 bp-30 bp-40 bp-39 bp国有行-13 bp-10 bp-24 bp-38 bp-47 bp股份行-24 bp-23 bp-26 bp-44 bp-45 bp城商行-20 bp-20 bp-30 bp-34 bp-29 bp农商行-18 bp-22 bp-42 bp-48 bp-19 bp存款利率较上年降幅存款利率较上年降幅2021A2022A2023A2024A2025H1上市银行1 bp2 bp1 bp-15 bp-25 bp国有行1 bp8 bp13 bp-14 bp-24 bp股份行-10 bp5 bp4 bp-16 bp-27 bp城商行8 bp-1 bp-8 bp-14 bp-26 bp农商行7 bp2 bp-3 bp-14 bp-24 bp2024年起存款成本率开始松动，2025H1农商行存款成本降幅已超贷款 7资产端：a)存量贷款利率与新发放利率价差持续收窄，特别是两次存量按揭利率调整，长久期贷款重定价利空已充分释放。b)新发放贷款利率降幅趋缓，部分贷款已至约束下限。过去几年银行贷款利率实际降幅远超LPR，已提前消化溢价部分。根据金融时报，9月新发放企业贷款加权平均利率为3.11%，基本持平8月；新发放按揭贷款加权平均利率3.06%，年初以来基本稳定在3.1%左右。同时，2月全国性银行线上消费贷平均最低可执行利率为2.91%（融360），4月后普遍回升至3%监管红线以上。新发放贷款加权平均利率仍在下行但降幅趋缓3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.5%6.0%6.5%贷款一般贷款个人住房贷款企业贷款数据来源：央行、Wind，国泰海通证券研究0%2%4%6%工行建行农行中行交行上海邮储沪农北京招行浦发苏农民生苏州紫金江阴光大无锡渝农厦门港行兴业杭州中信瑞丰华夏郑州齐鲁浙商平安青农成都青岛兰州重庆宁波江苏贵阳南京长沙西安常熟2024A2025H1上市银行贷款加权平均收益率，大行存量贷款收益率已低于新发均值2024.12新发放一般贷款加权平均利率为3.82 25.6新发放一般贷款加权平均利率为3.69%8存款端：a)存量与新发生存款仍有可观利差，重定价成本改善利好正持续释放。2025H1上市银行存款加权平均利率较年初下降25bp至1.55%，而5月降息后国有行5年期存款挂牌利率仅为1.3%，同时据融360数字科技研究院跟踪，9月银行整存整取1年期、3年期、5年期平均利率分别为1.28%、1.69%、1.52%。假设银行定期存款期限结构均匀分布且基准利率调整传导顺畅，粗估存量到期重定价利好上市银行2026年存款平均付息率下降21bp（相同方法下，测算2025年降幅为25bp，略低于实际情况）。b)存款定期化趋势边际缓解，银行主动管理优化存款结构。粗估存款中活期占比每提升1pct，可降低存款付息率1.4bp；每3pct的定期存款由3-5年长久期置换为1-2年短久期，可降低存款付息率1bp。数据来源：公司年报及中报、Wind，国泰海通证券研究1.4%1.7%2.0%2.3%2.6%2.9%3.2 21A22H12022A23H12023A24H12024A25H1计息负债存款应付债券同业负债上市银行平均负债成本率走势：2025H1计息负债成本率较2024A改善28bp其中存款、应付债券、同业负债分别改善25bp、37bp、44bp活期存款占各项存款比例，2025年已有企稳迹象18 $&(3456789101112202020212022202320242025 9零售AUM/亿元较年初增速零售存款/零售AUM2023A2024A2025H125H12023A2024A2025H工行207,100 228,400 240,000 5.1.0.2.6%建行185,000 206,000 220,400 7.0.4x.8.0%农行202,900 223,000 236,800 6.2.4.9.1%中行142,900 157,700 168,300 6.7s.1r.8s.5%邮储152,300 166,900 176,700 5.9.0.7.5%交行50,019 54,893 57,926 5.5g.1g.9h.4%招行133,200 149,267 160,294 7.4&.2.0&.5%中信42,000 46,900 49,900 6.44.95.45.7%浦发36,800 38,800 42,900 10.68.1.6.5%平安40,312 41,941 42,128 0.40.00.71.5%兴业30,104 32,941 35,216 6.9E.0G.5H.6%民生27,411 29,462 31,540 7.1D.0D.1C.7%光大27,251 29,528 30,997 5.0C.8C.3C.3%华夏9,326 10,018 10,839 8.2U.0U.1U.1%江苏12,400 14,200 15,900 12.0W.1X.0Y.6%北京10,365 12,153 13,038 7.3Y.9a.2a.7%宁波9,870 11,282 12,550 11.2A.9C.9B.1%上海9,555 10,219 10,615 3.9X.5X.5X.2%南京7,333 8,269 9,448 14.3X.2W.6Y.2%沪农7,459 7,953 8,271 4.0q.4s.5s.1%杭州5,174 6,022 6,544 8.7D.1I.8P.7%长沙4,002 4,552 4,913 7.9.0.9.0%苏州3,000 3,600 3,900 8.3a.8b.1c.7%青岛3,170 3,459 3,655 5.7Y.4c.5e.0%厦门973 1,090 1,182 8.4i.0u.6x.3%齐鲁2,614 2,953 3,208 8.6t.5t.8u.2 25H上市银行零售AUM财富管理业务各品类费率调降最大利空时点已过，同时资本市场情绪升温，以量补价驱动收入回升。2025H1上市银行手续费及佣金净收入同比增长3.1%，其中国有行同比增长4.7%、增速最高；主要是以财富管理为主的代理业务收入，受益于资本市场趋势向好、代理费率调降基数消化完毕等实现修复性增长，预计下半年及2026年有望延续。2025H1上市银行(有数据披露)零售AUM较年初增长6.4%，零售存款占比较年初提升0.6pct至67.7%。但已有1/4的银行占比低于年初，下半年居民财富迁徙、投资意愿或进一步上升。手续费及佣金净收入代理业务收入代理收入/中收上市银行25H1 YOY25H1 YOY25H1农行10.1b.3.2%中行9.2#.7.3%交行-2.6%2.8(.6%工行-0.6%7.0#.2%建行4.0.8!.7%邮储11.6%2.93.2%中信3.4.8.0%浦发-1.0%9.5.0%招行-1.9%5.5C.6%兴业2.6%8.6G.1%华夏2.6.4.3%平安-2.0%7.6!.8%浙商-17.6.2C.3%光大-0.9%8.1(.9%民生0.4%-28.4.7 25H国有行和股份行手续费及代理业务收入增速数据来源：公司2024年报及2025年中报，国泰海通证券研究 102025年中上市银行零售AUM结构数据来源：公司2025年中报、wind，国泰海通证券研究0 000%招行平安中信浦发宁波光大民生兴业杭州上海南京江苏北京苏州青岛交行沪农中行齐鲁厦门邮储建行工行长沙农行零售活期存款零售定期存款零售理财代销权益基金代销其他非货基金其他说明：图表中除招行、交行外，用“理财规模”近似替代“零售理财”，因理财规模还包含不计入零售AUM的企业理财、他行代销理财规模等，故部分银行超过100%。112021年以来1.66%1.25%3.34%1.68%2.58%1.42%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0 10 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 20232024 25H1不良率关注率逾期率 银行业资产质量整体保持稳健，零售信贷不良生成承压但风险可控。2025Q2末上市银行不良率、关注率、逾期率分别为1.25%、1.68%、1.42%，在认定从严的基础上已降至历史较低水平（银行业整体不良率、关注率分别为1.49%、2.17%，也位于2015年以来最优水平）。零售贷款不良率自2021年起反弹，但对公不良贷款出清程度较之前显著提升，释放的财务资源足以应对零售风险暴露阶段性高位。长期看，宏观经济修复有望带动居民还款意愿和能力逐步回归至正常水平。拨备计提方面，2017年起银行强化不良认定和处置的同时，加大减值计提力度，平均拨备覆盖率从2016年的164%提升到了2022年的240%，风险抵御安全垫较为厚实。近两年营收承压，但资产质量稳健、不良生成率稳中有降，银行通过拨备削峰填谷平滑波动，拨备覆盖率微降4pct至235.7%，同时利润平稳正增穿越周期。数据来源：公司年报及中报、Wind，国泰海通证券研究0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5 10 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 25H1国股行对公不良率国股行零售不良率2021年后对公和零售不良率走势分化 12上市银行不良生成率、贷款信用成本和拨备覆盖率走势0%2%4%6%8%平安青农郑州光大兰州江阴浦发港行长沙民生中信华夏渝农兴业浙商贵阳江苏南京上海重庆宁波常熟北京苏农青岛招行西安齐鲁交行瑞丰厦门紫金无锡农行杭州中行工行建行沪农苏州邮储成都2020-2025H累计核销/2020年末总贷款2020-2025H1上市银行累计核销不良贷款平均占2020年末总贷款的5.8 20-2025H1上市银行年均核销不良贷款平均占2024年归母净利润的64.3%数据来源：公司年报及中报，国泰海通证券研究0P00 0%0%郑州民生兰州平安青农浦发光大华夏浙商中信兴业港行重庆渝农贵阳江阴西安长沙北京上海江苏交行紫金青岛南京常熟苏农厦门中行招行农行宁波齐鲁邮储工行瑞丰无锡建行沪农苏州杭州成都2020-2025H年均核销/2024年归母净利润0P00 0%00050%-0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%信用成本不良生成率拨备覆盖率(右轴)13经营贷不良率消费贷不良率信用卡不良率按揭贷款不良率2024A2025Q2较年初2024A2025Q2较年初2024A2025Q2较年初2024A2025Q2较年初重庆5.70%6.23S bp工行2.39%2.51 bp重庆3.04%4.195 bp兰州1.63%1.86# bp兰州3.94%4.306 bp中信2.14%2.440 bp工行3.50%3.75% bp重庆1.49%1.77( bp苏州3.18%3.502 bp浦发2.24%2.30%6 bp民生3.28%3.68 bp青农1.62%1.68%6 bp宁波2.97%3.303 bp青农1.99%2.01%2 bp兴业3.64%3.28%-36 bp渝农1.15%1.33 bp郑州2.25%2.65 bp兴业1.62%1.84 bp交行2.34%2.97c bp浦发1.08%1.11%3 bp渝农1.67%2.46y bp宁波1.61%1.83 bp兰州1.79%2.856 bp成都0.78%1.03% bp邮储2.21%2.29%8 bp中行1.60%1.80 bp常熟4.14%2.80%-134 bp民生0.96%0.96%0 bp上海1.56%2.12V bp兰州1.36%1.56 bp中信2.51%2.73 bp工行0.73%0.86 bp中行1.78%2.113 bp农行1.55%1.55%0 bp上海1.98%2.50R bp南京0.59%0.82# bp浦发1.70%1.94$ bp邮储1.34%1.47 bp建行2.22%2.35 bp农行0.73%0.77%4 bp农行1.39%1.701 bp杭州1.20%1.46& bp平安2.56%2.30%-26 bp建行0.63%0.76 bp江苏2.04%1.67%-37 bp招行1.04%1.417 bp浦发2.45%2.29%-16 bp郑州1.04%0.76%-28 bp青农1.69%1.67%-2 bp平安1.35%1.37%2 bp郑州2.55%2.16%-39 bp交行0.58%0.75 bp工行1.27%1.625 bp交行1.12%1.29 bp中行1.73%1.93 bp中行0.61%0.74 bp民生1.54%1.56%2 bp苏州1.23%1.24%1 bp招行1.75%1.75%0 bp邮储0.64%0.73%9 bp建行1.59%1.51%-8 bp建行1.09%1.09%0 bp邮储1.48%1.55%7 bp宁波0.63%0.71%8 bp交行1.21%1.36 bp常熟0.86%0.83%-3 bp农行1.46%1.51%5 bp苏州0.41%0.69( bp杭州0.93%1.285 bp成都0.69%0.78%9 bp上海0.45%0.63 bp常熟0.95%1.13 bp重庆1.05%0.74%-31 bp兴业0.60%0.54%-6 bp平安1.02%1.05%3 bp郑州0.77%0.67%-10 bp中信0.49%0.50%1 bp成都0.97%0.98%1 bp招行0.48%0.46%-2 bp招行0.79%0.95 bp杭州0.29%0.46 bp兴业0.80%0.86%6 bp平安0.47%0.28%-19 bp常熟0.38%0.26%-12 bp均值1.88%2.10 bp1.41%1.51 bp2.50%2.62 bp0.77%0.85%8 bp2025Q2末，上市银行信用卡、经营贷、消费贷、按揭不良率分别较年初上升13bp、22bp、10bp、8bp至2.62%、2.1%、1.51%、0.85%。经营贷：经济弱复苏下，内需偏弱，个体经营主面临较多挑战，不良率上升幅度最大。但鉴于持续出台政策刺激内需、货币与财政结合定向发力，预计后续风险可控。消费贷：按揭需求低迷下，消费贷成为零售投放重要抓手，银行风险偏好适度下沉，但居民收入及信心未明显转暖，还款能力偏弱。信用卡：股份行风险暴露和收紧门槛较早，信用卡不良周期领先于其他银行，2025H不良率已趋向平稳。按揭贷款：受制于居民资产负债表仍在修复过程中，以及市场低迷下抵押物处置难度上升，但整体风险可控，不良率高于1%的银行呈现出一定区域性。数据来源：wind、上市银行2025年中报财报，国泰海通证券研究2025Q2末零售各类产品不良率边际变化 14/14 150.490.760.735,0006,0007,0008,0009,00010,00011,00012,00013,0000.40.50.60.70.80.91.01.11.21.32017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-07PB_LF银行(中信)_右轴以资管新规为代表，表外非标融资收紧，部分实体短期流动性承压、风险上升；监管引导银行强化不良认定，表内风险逐步显性化央行宣布改革完善LPR形成机制，银行贷款利率打开下行通道引导金融让利实体担忧疫情对社会信用风险的冲击房地产市场进入下行周期，房企违约舆情不断并引发对地方财政的担忧房地产和地方融资平台信用风险大幅缓释资产端：LPR连续下调、两次存量按揭利率调整、自律机制约束贷款利率下限负债端：2022年9月起存款挂牌利率开始下调，规范协定存款、通知存款和同业存款定价，叫停手工补息市场对银行净息差处于下行通道已有充分认知，对估值影响趋于钝化随着息差绝对水平走低、监管政策环境边际友好。5月降息存款端降幅大于贷款端银行(中信)指数及对应估值走势当前银行板块PB_LF估值0.73倍，位于2019年以来52%分位处，对应2025年PB估值为0.66倍。数据来源：wind，国泰海通证券研究 16 银行板块在跨年阶段通常有超额收益，一般从12月中下旬开始，至次年2月初结束，2017-2024年间只有2020年例外。领涨标的以高弹性个股居多，在经济强势或避险情绪升温时，亦有大行跻身其中。预计2026年银行跨年行情依旧不会缺席，随着中期分红时点临近及年底风格再平衡，银行板块有补涨机会。起始日起始日结束日结束日银行银行(中信）中信）万得全万得全A相对收益相对收益说明说明2016/12/292017/1/315.2%0.0%5.2%领涨标的：中信、南京、华夏、招行、建行领涨标的：中信、南京、华夏、招行、建行市场背景：国内经济自2016下半年以来蓬勃向好，同时外围经济也逐步企稳、相继退出量化宽松政策。经济强韧背景下，国内深化供给侧改革，强化金融去杠杆和防风险，并在1月上调MLF利率，货币政策由松转紧。2017/12/152018/2/617.1%-3.9 .9%领涨标的：建行、中信、工行、农行、南京领涨标的：建行、中信、工行、农行、南京市场背景：2017Q3经济增速略有放缓，但Q4呈现回升迹象，制造业投资和工业增加值同比增速均预期向上。区间仍实施紧缩的货币政策，但跨年期间央行阶段性提供流动性补充。银行息差逐季走阔，基本面稳步向好。2019/1/12019/1/318.2%2.7%5.5%领涨标的：平安、招行、建行、苏农、光大领涨标的：平安、招行、建行、苏农、光大市场背景：2018年9月后国内外经济形势不确定性加大，“稳增长”诉求下逆周期调控政策相继出台、提振预期。年底年初部分经济指标逐步证实经济见底回升。2021/1/52021/3/1516.0%-6.7.7%领涨标的：南京、招行、兴业、杭州、江苏领涨标的：南京、招行、兴业、杭州、江苏市场背景：疫情低基数下，市场对复苏抱有强烈预期2022/1/52022/2/1010.5%-2.0.6%领涨标的：成都、兴业、杭州、苏农、江苏领涨标的：成都、兴业、杭州、苏农、江苏市场背景：宏观经济在刺激政策退坡、疫后复苏动能衰减背景下，呈现趋势性下行；Q4起部分地区疫情反复，增加了经济增长的不确定性。2022/11/12023/1/415.5%4.0.5%领涨标的：招行、宁波、平安、邮储、兴业领涨标的：招行、宁波、平安、邮储、兴业市场背景：7月“停贷潮”事件点燃市场对地产产业链的深度担忧，11月以金融支持房地产16条为代表的放松政策相继出台，阶段性扭转市场悲观预期。2023/12/152024/2/28.2%-14.5.7%领涨标的：南京、中信、成都、北京、招行领涨标的：南京、中信、成都、北京、招行市场背景：经济增长疲弱，年末开启新一轮政策预期博弈；市场投资风险偏好处于地位，资金向高股息、低估值红利策略聚集。2024/11/132025/1/105.2%-12.4.7%领涨标的：领涨标的：中行中行、上海、工行上海、工行、农行农行、建行建行市场背景：924行情极致演绎后投资情绪阶段性降温，叠加中美潜在贸易摩擦预期，市场避险情绪升温。2017-2025年间银行板块跨年行情复盘数据来源：wind，国泰海通证券研究 17利润规模规模净息差中收中收其他非息其他非息营业费用资产减值资产减值25Q3末青岛、宁波银行青岛、宁波银行核心一级资本充足率分别为8.75%、9.21%，规模高增下对业绩释放、内生资本补充形成潜在要求。25Q2重庆、宁波银行重庆、宁波银行贷款增速领跑板块，渝农商行渝农商行增速逐季提升招商、宁波银行招商、宁波银行多年深耕财富管理业务，随着费率调降利空消化、资本市场持续升温，大财富管理相关收入有望重新贡献业绩增量弹性。（25Q2-Q3招行单季财富管理收入同比增速分别为14%、38%、）宁波、青岛银行宁波、青岛银行金融市场投资市场化水平高于同业，OCI账户浮盈丰厚。利率降幅趋缓后熨平非息波动的能力更强。宁波银行宁波银行2025年不良生成率见顶回落拐点确立，青岛银行青岛银行不良生成率低于信用成本，均为减值同比少提腾出空间。数据来源：wind，2025年中期财报和三季报、国泰海通证券研究 18已发行转债的上市银行已发行转已发行转债银行债银行转债到期日转债到期日最新收盘价最新收盘价PB_LF估值估值强制转股价强制转股价触发强赎距离触发强赎距离未转股余额未转股余额/亿元亿元25Q2末核心末核心一级资本充足率一级资本充足率若转债全额转股，若转债全额转股，提振核心一级资本充足率提振核心一级资本充足率常熟2028-09-157.05 0.76 7.668.6 11.14%2.13%上海2027-01-259.49 0.58 11.1417.4 0 10.52%0.88%重庆2028-03-2310.67 0.70 12.5717.80 8.57%1.96%兴业2027-12-2720.23 0.55 27.5536.2A4 9.66%0.49%浦发2025-10-2811.49 0.52 16.2641.5%0 8.87%0.32%青农2026-08-253.22 0.51 5.2061.5P 10.67%1.50%数据说明：最新收盘价和PB_LF估值基于2025/10/31日收盘。数据来源：上市银行2025年三季报、wind，国泰海通证券研究 19数据说明：最新PB_LF估值、股息率，基于2025/10/29日收盘；日均交易额为2025/1/1-2025/10/29区间。数据来源：wind，国泰海通证券研究2025E PB2025E 股息率股息率日均交易额日均交易额/亿亿2025E PB2025E 股息率股息率日均交易额日均交易额/亿亿华夏0.34 5.85%4.59 厦门0.67 4.62%1.42 上海0.53 5.83%5.91 交行0.55 4.54.97 北京0.42 5.78%7.60 重庆0.65 4.34%1.31 光大0.40 5.58%7.35 常熟0.72 4.34%3.09 平安0.49 5.55.59 兰州0.44 4.22%1.69 浙商0.46 5.50%6.13 建行0.69 4.22%9.95 成都0.81 5.49%4.60 江阴0.58 4.17%1.73 江苏0.76 5.32.28 青岛0.71 4.07%2.01 兴业0.52 5.24.18 青农0.47 4.06%2.29 民生0.31 5.14.47 中国0.66 4.00.50 沪农0.63 5.12%2.54 工商0.72 3.97%.93 招行0.91 4.97(.17 瑞丰0.53 3.85%1.03 港行0.57 4.97%1.63 苏农0.53 3.83%1.89 齐鲁0.72 4.85%3.48 邮储0.71 3.67.06 南京0.75 4.84%5.86 无锡0.58 3.64%1.28 苏州0.72 4.83%3.81 宁波0.80 3.58%8.69 杭州0.83 4.80%8.05 紫金0.50 3.48%1.73 贵阳0.33 4.77%2.66 浦发0.56 3.37%8.83 中信0.59 4.72%5.52 农行1.03 3.02&.91 渝农0.59 4.68%4.53 西安0.52 2.64%1.16 长沙0.52 4.68%2.36 郑州0.41 1.00%2.48 上市银行估值、股息率及日均交易额（各类指标前30%个股底色突出）-40%-20%0 0年国债ETF银行(中信)红利指数中证REITs全收益2023年至今主要红利相关指数走势 20重点银行最新盈利预测与估值水平证券代码证券代码上市银行上市银行EPS（元）（元）BVPS（元）（元）市净率市净率PB市盈率市盈率PE评级评级收盘价收盘价2024A2025E2024A2025E2024A2025E2024A2025E601328.SH交通银行1.16 1.12 13.06 13.82 0.55 0.52 6.19 6.41 增持7.18 600036.SH招商银行5.66 5.71 41.46 45.74 0.99 0.89 7.22 7.16 增持40.89 600000.SH浦发银行1.36 1.58 22.36 20.97 0.51 0.55 8.47 7.27 增持11.49 601166.SH兴业银行3.51 3.75 36.88 39.39 0.55 0.51 5.76 5.39 增持20.23 000001.SZ平安银行2.15 2.10 21.89 23.53 0.52 0.48 5.27 5.39 增持11.32 601818.SH光大银行0.62 0.68 8.17 8.49 0.41 0.39 5.39 4.91 增持3.34 002142.SZ宁波银行3.95 4.33 31.55 34.29 0.90 0.83 7.17 6.55 增持28.34 600926.SH杭州银行2.74 3.21 18.03 20.12 0.87 0.78 5.73 4.89 增持15.70 600919.SH江苏银行1.65 1.76 12.73 14.18 0.85 0.76 6.53 6.13 增持10.78 002966.SZ苏州银行1.31 1.14 11.46 11.35 0.72 0.73 6.31 7.23 增持8.27 601838.SH成都银行3.01 3.12 19.13 21.18 0.88 0.79 5.58 5.39 增持16.81 601009.SH南京银行1.83 1.80 14.24 14.86 0.79 0.76 6.18 6.28 增持11.31 601169.SH北京银行1.07 1.09 12.73 13.34 0.44 0.42 5.22 5.11 增持5.59 601665.SH齐鲁银行0.97 1.13 8.27 8.86 0.73 0.68 6.24 5.37 增持6.05 002948.SZ青岛银行0.69 0.85 6.45 7.11 0.80 0.73 7.51 6.09 增持5.18 601963.SH重庆银行1.38 1.54 15.25 16.51 0.70 0.65 7.73 6.95 增持10.67 601128.SH常熟银行1.26 1.31 9.26 9.56 0.76 0.74 5.57 5.38 增持7.05 601077.SH渝农商行0.99 1.04 11.07 11.93 0.63 0.58 6.97 6.68 增持6.92 601825.SH沪农商行1.27 1.35 12.84 14.30 0.66 0.60 6.72 6.32 增持8.53 数据说明：取2025年10月31日收盘价，2024A以公司年报公布数据为准，2025E为国泰海通银行组最新预测数据，与wind一致预期有轻微差异。数据来源：wind、国泰海通证券研究 21/21 221.信贷需求低于预期，若经济复苏强度和节奏低于预期，或受外部不确定性上升拖累，信贷需求可能持续低迷；2.负债成本下行缓慢息差承压，若政策利率向存贷款市场利率传导不畅或存款外流银行揽储压力上升，或导致负债端成本下行缓慢，息差严重承压侵蚀银行持续经营能力；3.结构性风险暴露超出预期，若房地产市场疲弱、交易低迷，房企资金流受困同时房抵贷风险上升；若居民收入和预期恢复缓慢，将同时影响零售信贷投放和不良生成。23评级说明增持相对沪深300指数涨幅15%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%5%减持相对沪深300指数下跌5%以上增持明显强于沪深300指数中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数评级说明股票投资评级行业投资评级1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。本公司持有本报告所述重庆银行达到其已发行股份的1%以上，自有资金持仓情况如下：更新日期股票名称自有资金持仓量（股）锁定期20251030重庆银行99,600无注：自有资金持仓包括本公司自有资金账户下，除做市业务外，包销、自营等业务持股以及另类子公司持股（主要为跟投），且持股类型包括上市公司A股和H股已发行股份。THANKS FORLISTENING

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银行业财富管理专题系列报告之一：居民资产配置方向现状、复盘及展望-251101（17页）.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 行业专题研究行业专题研究 证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2025.11.01 居民资产配置方向：居民资产配置方向：现状现状、复盘及展望复盘及展望 Table_Industry 商业银行商业银行 Table_Invest 评级：评级：增持增持 Table_Report 相关报告相关报告 商业银行25Q3 信贷投向：涉房贷款占比较年初下降 1.1pct 至 18.6 25.10.26 商业银行25Q3 银行业绩前瞻：营收利润有望保持正增，资产质量指标稳定2025.10.20 商业银行25Q3 北向资金减持银行板块，但宁波、成都银行等获增持2025.10.19 商业银行风格再均衡下的银行选股思路2025.10.12 商业银行稳健经营，机遇与挑战并存2025.09.05 银行财富管理专题系列报告之一 table_Authors 姓名 电话 邮箱 登记编号 马婷婷(分析师)021-23185608 S0880525100001 刘欣琦(分析师)021-38676647 S0880515050001 陈惠琴(分析师)021-38676666 S0880525100003 本报告导读：本报告导读：居民资产配置方向展望：居民资产配置方向展望：1）存款利率）存款利率开始开始频繁且大幅调整，存款比价频繁且大幅调整，存款比价优势优势消失，中消失，中高风险金融产品占比有望提升；高风险金融产品占比有望提升；2）顶层设计推动下，资本市场稳健回报特征初步显）顶层设计推动下，资本市场稳健回报特征初步显现，居民对权益资产配置意愿或有增强；现，居民对权益资产配置意愿或有增强；3）人口老龄化加速，叠加三支柱出台，养）人口老龄化加速，叠加三支柱出台，养老金占比有望进一步提升。老金占比有望进一步提升。投资要点：投资要点：Table_Summary 现状：现状：我国居民我国居民金融资产配置仍以存款为核心。金融资产配置仍以存款为核心。2024 年，国内居民金融资产构成中，存款、股票、基金、保险、理财等资管产品占比分别为 61.5%、9.7%、3.5%、12.6%、12.2%。趋势上看，2018-2021年金融资管产品大发展，居民财富配置多元化，存款占比趋于下降；2022-2023 年居民风险偏好下降，且由于存款利率调整明显滞后于市场利率，使得存款在金融产品的比价中颇具优势，防御性存款持续高增；2024 年开始，伴随存款利率频繁下调，引发市场对“存款搬家”的讨论，数据上看，存款占比亦小幅下降 0.5pct 至 61.5%。复盘海外复盘海外：随着居民收入跨越一定随着居民收入跨越一定门槛门槛，特别是满足基本住房需求，特别是满足基本住房需求后，其对资产配置的需求将会快速提升；后，其对资产配置的需求将会快速提升；此外此外伴随长周期的利率下伴随长周期的利率下调，居民倾向于将资产转移至收益率更高的风险资产。调，居民倾向于将资产转移至收益率更高的风险资产。结合美日经验（美国“存款搬家”对应 1984-2000 年，日本对应 1980-1988 年）：1）存款：）存款：80 年代以后美日开启长周期的降息，伴随市场利率快速下行，低收益的现金和存款遭到“抛弃”，在居民金融资产中的占比快速下降（期间美国存款占比下降 19pct、日本下降 14pct），在美国低风险的货币型基金占比同时回落。2）股票）股票：在美日居民“存款搬家”过程中，股票类资产的比重均有明显提升，而其中美国的股票型基金在基金中的比重也在快速提升。3）养老金）养老金：伴随制度不断完善、人口老龄化趋势演变，养老金成为美日居民资产配置的重要方向，甚至在美国居民金融资产的比重高达 40.0%，主要归功于税收优惠制度设计、养老金与美股共繁荣。美国居民“存款搬家”的趋势明确且连续，而日本在美国居民“存款搬家”的趋势明确且连续，而日本在 1990 年后“存年后“存款搬家”进程停滞，存款在居民金融资产的比重基本稳定在款搬家”进程停滞，存款在居民金融资产的比重基本稳定在 50%左左右（对比美国在右（对比美国在 10%-15%之间）之间），原因在于：，原因在于：1）日本老龄化情况严峻，加之过半的社会财富基本集中于 60 岁以上的老人群体（且经历过日本经济泡沫破灭），全社会的投资偏好基本由老年人决定，防御式储蓄观念深刻。2）缺乏可替代资产，由于日本房地产泡沫破灭、股市长期赚钱效益不佳，日本居民并未找到合意资产用于置换存款。展望：展望：1）存款：存款：当前存款利率开始频繁且大幅度下调，五年期定期存款挂牌利率降至 1.3%的较低水平，居民存款增长相应放缓，并有望逐渐回流至其他中高风险金融产品。2）资本市场：）资本市场：监管机构明确将“着力稳市场”作为关键任务，推动中长期资金入市。市场稳健的盈利效应也逐步显现，年初至今上证综指累计收益率达到19.25%，近五年表现最佳，后续有望吸引居民部门逐步增加对股票的配置。3）保险：）保险：随着老龄化趋势的加速，叠加三支柱制度出台，未来养老金在居民金融资产中的配置比例有望进一步提升。风险提示：风险提示：资本市场改革效果不及预期；居民收入及就业预期下降。行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 17 目录目录 1.现状：中国居民财富配置画像.3 1.1.居民财富以低风险金融资产为核心.3 1.2.国际比较：中国金融资产、风险金融资产配置比例均偏低.6 2.复盘：美日居民财富结构变化脉络.7 2.1.人均 GDP 跨过门槛，伴随长周期利率下调，美日居民开始大规模“存款搬家”.7 2.2.美国：“存款搬家”趋势明确，风险资产占比近 9 成.8 2.3.日本：“存款搬家”进程停滞，养老金占比回落.10 3.展望：居民财富将走向何方？.12 3.1.存款：利率持续下调使得存款比价优势消失，中高风险金融资产配置比例有望提升.12 3.2.股票：“着力稳市场 中长期资金入市”造就股市稳健盈利，权益资产对居民吸引力进一步提升.14 3.3.保险：老龄化催生需求，三支柱渗透率提升潜力较大.15 4.风险提示.17 WUPXrOpOrQmQrQrNqOoRqRbR8Q9PsQpPmOnQiNoPnMkPpPpM9PnNyRvPsRwONZrRnN行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 17 1.现状现状：中国居民财富配置画像中国居民财富配置画像 1.1.居民居民财富财富以低风险金融资产为核心以低风险金融资产为核心 根据人民银行及社科院口径，我国居民总资产在 2021 年已突破 500 万亿元，最新可得数据 2022 年达到 520 万亿元。按照资产类型划分，包含住房、汽车、农村居民生产性固定资产在内的非金融资产规模为 287 万亿元，占比约 55.2%，其中住房占据主要地位，占比达 51.5%（均为 2022 年数据）；金融资产主要包括存款、债券、股票、证券投资基金、保险等产品，根据人民银行披露的居民部门资金存量表，2024 年测算规模为 233 万亿元1。从趋势上看，2018 年以来居民金融资产在总资产中的比重呈现趋势性提升。从 2024 年金融资产的构成来看：1）存款：）存款：规模合计 175 万亿元，其中活期存款、定期存款规模分别为 41 万亿元、113 万亿元。从趋势上看，存款在金融资产中的比重呈现“M”型趋势，2018-2021 年金融资管产品大发展，居民财富配置多元化，2022-2023 年存款持续高增，自 2024 年开始，伴随存款收益率持续下降，引发市场对“存款搬家”的讨论，数据上看，存款占比亦小幅下降 0.5pct 至 61.5%。2）股票：）股票：规模合计 27.7 万亿元，占金融资产的比重约 9.7%，且每年波动比较大。3）基金基金：规模约 9.8 万亿，每年波动相对较大，近五年占比基本保持在 3.5%左右。从全市场基金产品结构来看，货币型、债券型、股票型、混合型基金的比重分别为 41.5%、20.9%、13.6%、10.7%。4）保险：）保险：规模 35.8 万亿元，占金融资产的比重为 12.6%，近五年复合增速12.1%，近年来伴随养老金制度不断完善、人口老龄化趋势演变，保险在金融资产的占比稳步提升。5）其他：）其他：规模合计 34.7 万亿元，包括理财、信托等产品，2024 年比重为12.2%。近年来受净值化进程推进、非标资产收益率下降等因素影响，理财、信托等产品的比重有所下降。图图1：居民总资产规模及增速居民总资产规模及增速 资料来源：人民银行，中国国家资产负债表 1978-2022，国泰海通证券研究 1 由于人民银行资金存量表数据仅更新至 2023 年，2024 年数据根据人民银行资金流量表测算所得，其中股票及证券投资基金根据 wind 数据近似测算。-5%0%5 %05002003004005006002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024金融资产（万亿元）非金融资产（万亿元）金融资产增速（右轴）非金融资产增速（右轴）总资产增速（右轴）行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 17 图图2：居民金融资产、非金融资产的比重居民金融资产、非金融资产的比重 资料来源：人民银行，中国国家资产负债表 1978-2022，国泰海通证券研究 图图3：居民金融资产、非金融资产的构成明细居民金融资产、非金融资产的构成明细（2022 年数据）年数据）资料来源：人民银行，中国国家资产负债表 1978-2022，国泰海通证券研究 302468BDFPRTVXbdf 04 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022非金融资产占比金融资产占比（右轴）140.1 1.3 23.9 8.1 27.6 32.0 267.5 16.4 2.9 27.0%0.2%4.6%1.6%5.3%6.2Q.5%3.2%0.6%0 0P0100150200250300通货与存款债券股票基金保险准备金其他住房汽车其他金融资产233万亿，占比44.8%非金融资产287万亿，占比55.2%规模（万亿元）占比行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 17 图图4：居民居民金融资产金融资产的规模及构成（万亿元）的规模及构成（万亿元）资料来源：人民银行，Wind，国泰海通证券研究 注：由于人民银行资金存量表数据仅更新至 2023 年，2024 年数据根据人民银行资金流量表测算所得，其中股票及证券投资基金根据 wind 数据近似测算。单位：万亿元单位：万亿元20172018201920202021202220232024近五年近五年复合增速复合增速金融资产136.7144.5166.4189.6214.8233.0255.2283.911.3%通货与存款77.185.095.9108.6120.0140.1158.2174.812.8%活期存款25.026.929.632.834.438.539.241.57.0%定期存款40.546.053.161.469.984.3100.7113.216.3%债券1.31.41.51.41.41.31.31.1-4.6%政府债券1.21.31.31.21.21.11.11.1-3.7%企业债券0.10.10.10.20.20.20.20.1-15.0%股票及证券投资基金22.116.922.429.136.532.032.737.510.9%股票18.413.118.023.228.323.924.027.79.0%证券投资基金3.73.94.45.98.28.18.79.817.4%保险准备金15.818.020.322.024.427.631.235.812.1%其他20.423.126.528.432.532.031.934.75.6%增速增速20172018201920202021202220232024变化趋势变化趋势金融资产-5.7.2.9.3%8.5%9.6.2%通货与存款-10.2.8.3.4.8.9.5%活期存款-7.5.3.8%4.9.9%1.6%5.9%定期存款-13.5.4.5.9 .6.4.5%债券-8.0%2.8%-4.3%0.0%-6.7%-0.6%-11.0%政府债券-6.9%0.2%-7.7%-1.5%-9.9%2.3%-0.9%企业债券-24.57.7&.1%6.5.1%-14.3%-65.9%股票及证券投资基金-23.32.2).9%.6%-12.4%2.1.9%股票-28.97.7).3!.9%-15.6%0.4.3%证券投资基金-4.9.52.7.1%-1.4%7.1.7%保险准备金-14.0.2%8.8.7.0.4.5%其他-13.2.5%7.4.4%-1.5%-0.5%9.0%占比占比20172018201920202021202220232024变化趋势变化趋势金融资产-通货与存款56.4X.8W.6W.3U.9.1b.0a.5%活期存款18.3.6.8.3.0.5.3.6%定期存款29.61.81.92.42.56.29.49.9%债券1.0%1.0%0.9%0.7%0.6%0.6%0.5%0.4%政府债券0.9%0.9%0.8%0.6%0.6%0.5%0.4%0.4%企业债券0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.0%股票及证券投资基金16.1.7.5.3.0.7.8.2%股票13.4%9.0.8.3.2.3%9.4%9.7%证券投资基金2.7%2.7%2.6%3.1%3.8%3.5%3.4%3.5%保险准备金11.6.5.2.6.4.8.2.6%其他14.9.0.9.0.1.8.5.2%行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 17 1.2.国际比较：中国金融资产、风险金融资产配置比例均偏低国际比较：中国金融资产、风险金融资产配置比例均偏低 我国居民的金融资产配置情况呈现出以下特征：我国居民的金融资产配置情况呈现出以下特征：1）金融资产配置比例偏低。）金融资产配置比例偏低。2024 年末我国居民部门金融资产占比（约 45%），明显低于美国（73.7%）、日本（67.9%）、英国（59.8%）、全球平均（51.1%）的水平。从趋势上看，按照瑞士信贷的统计口径，我国居民配置金融资产的比重已超过欧洲（42%左右），但距离亚太（48%左右）、全球平均（51%左右）、北美（66%左右）还有一定的差距。2）金融资产中风险金融资产的配置比例偏低。）金融资产中风险金融资产的配置比例偏低。测算截止 2024 年末，我国居民金融资产主要投向低风险资产（现金及存款），占金融资产的比例为61.5%，而风险金融资产（股票、债券、基金、理财等）占比仅 38.5%，相比之下美国、英国、德国、日本风险金融资产的占比分别高达 88.9%、69.0%、62.4%、47.1%。风险金融资产中，我国保险及养老金资产配置明显偏低（仅12.6%），而其他各国均在 25%以上。图图5：主要国家与地区居民金融资产配置占比主要国家与地区居民金融资产配置占比 资料来源：UBS2025 年全球财富报告，国泰海通证券研究 图图6：中国中国 VS 英美日德：居民金融资产中英美日德：居民金融资产中高高风险金融资产配置比例明显偏低风险金融资产配置比例明显偏低 资料来源：人民银行，Wind，ICI，Deutsche Bundesbank，英国统计局，国泰海通证券研究 0 0Pp%瑞典以色列南非卡塔尔美国日本瑞士新加坡巴西英国沙特阿拉伯澳大利亚德国意大利中国墨西哥法国俄罗斯葡萄牙希腊土耳其西班牙印度0 0Pp0%中国日本德国英国美国现金及存款债券股票基金其他保险及养老金行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 17 2.复盘复盘：美日居民财富美日居民财富结构结构变化脉络变化脉络 2.1.人均人均 GDP 跨过门槛，跨过门槛，伴随长周期利率下调，伴随长周期利率下调，美日居民开始美日居民开始大规模“存款搬家”大规模“存款搬家”从海外经验来看，一方面随着居民收入跨越一定水平，满足基本生活条件，特别是满足基本的住房需求后，其对资产配置的需求将会快速提升；另一方面伴随长周期的利率下调，居民倾向于将资产转移至收益率更高的风险资产，而不同资产之间的收益剪刀差也会阶段性影响资产配置方向。以美国、日本为例，80 年代两国人均 GDP 站上 1 万美元，彼时叠加美国、日本存款利率持续走低，股票、基金、养老金等风险资产的比重开始明显提升，美国这一时间对应 1984-2000 年，日本对应 1980-1988 年。反观国内，2020 年人均 GDP 已突破 1 万美元，2024 年达到 1.3 万美元，居民投资和理财的需求持续增长。图图7：我国人均我国人均 GDP 达达 1.3 万万，达到美国日本，达到美国日本 1980s 水平（美元）水平（美元）资料来源：Wind，国泰海通证券研究 图图8：风险资产占金融资产比重：美、日风险资产占金融资产比重：美、日 80 年代开始“存款搬家”年代开始“存款搬家”资料来源：人民银行，ICI，Wind，国泰海通证券研究 01000020000300004000050000600007000080000900001960196319661969197219751978198119841987199019931996199920022005200820112014201720202023日本:人均GDP美国:人均GDP中国:人均GDP0 0Pp60196319661969197219751978198119841987199019931996199920022005200820112014201720202023中国日本美国行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 17 2.2.美国：美国：“存款搬家”趋势明确，“存款搬家”趋势明确，风险资产占比近风险资产占比近 9 成成 从美国居民家庭总资产构成来看，2024 年金融资产中低风险的现金与存款占比为 11.1%，为居民资产配置的核心产品，股票、基金、保险及养老金分别占比 30.3%、13.0%、40.0%。动态来看：1）存款：存款：1983 年美国通胀显著缓解，货币政策转为宽松，自 1984 年开始联邦利率开始趋势性下行，美国居民开启“存款搬家”，存款在金融资产中的比重自 1984 年的 30.1%下降至 2000 年的 11.0%，而后一直保持较低的配置比例。同一时期，从美国基金的构成来看，同样观察到货币型基金这类低收益、安全性较高的资产占比趋于下降，货币基金在全部基金中的比重自 1984 年的 79.7%连续下降至 2000 年的 26.5%。2）股票：股票：自 1984 年至 2000 年这一完整周期，美国居民对股票的配置比例持续稳定提升，从低点的 16.4%比重提升至 1999 年的 25.8%，且在此阶段股票型基金在全部基金的比例亦有明显提升，自 1984 年的 27.2%提升至 1999 年的 59.0%。动态来看，美国资本市场回报率对居民配置股票的意愿有极大影响，在美股表现较好的阶段，居民金融资产中的股票占比同步上升。值得注意的是，以标普 500 指数来看，美股在 1994-2000年这一阶段，长期稳健盈利特征较为显著，长期持有回报率较高，这或许也成为后期居民长期持有股票的重要原因。3）养老金：养老金：养老金获得美国居民的欢迎，在金融资产中的比重较 1980 的30.1%快速提升至 2000 年的 42.7%，成为美国居民最重要的金融资产配置方向。一方面，美国前瞻性建立起以第二、第三支柱为主的养老金体系，并通过税收优惠政策（EET/TEE 模式）不断吸引居民资金流入；另一方面，庞大的养老金资金与美国资本市场形成良性互动，为养老金创造长期稳定收益，进一步激励居民配置养老金账户资产。行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 17 图图9：美国美国居民金融资产配置历史走势居民金融资产配置历史走势 资料来源：Wind，ICI，国泰海通证券研究 图图10：美国公募基金中各类基金的占比美国公募基金中各类基金的占比 资料来源：Wind，ICI，国泰海通证券研究 0%2%4%6%8 %0 0Pp0%现金和存款债券股票基金养老金资产养老金出资人债权及其他保险其他联邦基金利率(右轴)0 0Pp0%股票型基金混合型基金债券型基金货币市场基金行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 17 图图11：标普标普 500 当年涨跌幅当年涨跌幅及及美国居民美国居民股票资产股票资产持有持有比例比例变化变化 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 2.3.日本：“存款搬家”进程停滞，养老金占比回落日本：“存款搬家”进程停滞，养老金占比回落 从日本居民家庭总资产构成来看，2023 年金融资产中低风险的现金与存款占比为 52.9%，为居民资产配置的核心产品，股票、基金、保险及养老金分别占比 11.8%、5.3%、25.3%。动态来看：1）存款：存款：1977 年日本启动利率市场化改革，国内政策利率中枢持续下移，存款利率也从高峰的 8.33%快速降至 4.20%，但而后受美国货币政策收紧、日元汇率波动等因素影响，利率又快速上升，此阶段存款占比并未出现明显波动。1980 年后日本政府为了应对国内经济放缓、日元升值等需要，开始新一轮长周期的降息，彼时存款利率从 1980 年的 8.59%降至 1988 年的 2.75%，而在此过程中，日本才真正开启“存款搬家”潮，存款在居民金融资产的比重从 58.2%降至 44.6%。尽管从 1991 年开始日本存款利率快速降至 0%附近，居民对存款的配置比例始终徘徊在 50%左右，日本“存款搬家”进程中断，后面会再次讨论。2）股票：股票：股票在日本金融资产的比重并不高，从 1980 年开始，股票的占比自 11.8%明显提升至 1989 年的 24.3%，经历 1990 年日本经济泡沫破灭后，居民对股票的配置意愿明显降低，此后持有比例也基本保持 10%左右。从日经 225 指数走势和日本居民股票投资比重变化看，股票市场的回报率极大影响居民阶段性配置股票的意愿。之所以日本居民配置股票没有形成像美国一样连续性增加的趋势，我们倾向于认为主要是日本股市的连续赚钱效应不强。3）养老金：养老金：趋势上看，日本居民配置养老金的比重先上升、后下降，从 1980年的 14.1%提升至 2003 年的 33.5%，主要源于日本老龄化速度明显加快、以及 1990 年后居民风险偏好趋于保守，养老金储蓄在居民的金融产品的比重有所提升。2004 年后养老金的比重开始缓慢下降，至 2023年降至 25.3%，主要源于 2004 年日本对公共养老金制度进行改革，包括调高缴费、引入宏观经济平滑指数等措施，以应对养老金体系的可持续压力，但却引发了日本居民对养老金给付能力的担忧，故此后养老金占比缓慢下降。-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%-50-40-30-20-100102030401969197219751978198119841987199019931996199920022005200820112014201720202023标普500指数当年涨跌幅(%)股票资产占比变动(右轴)行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 17 图图12：日本居民金融资产配置历史走势日本居民金融资产配置历史走势 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 上文提及，日本在 1990 年后尽管存款利率已降至 0%附近，日本央行甚至出台负利率政策，但日本居民对现金和存款的配置比例仍然稳定在 50%左右，体现日本居民非常保守的风险偏好，其背后原因在于：1）日本老龄化情况严峻，1990 年开始 65 岁老人在全部人口中的比重陡然攀升，一方面这部分人群大多完整经历日本经济从繁荣到破灭的阶段，风险前瞻防御的观念深刻，大多倾向于防御式储蓄，另一方面日本居民储蓄的 53%都集中于 60 岁以上的老人群体，而 49 岁以下的年轻、中年群体呈现“净负债”的特征，因此不难发现全社会的投资偏好基本由老年人决定。2）日本缺乏可替代资产，由于日本房地产泡沫破灭、股市长期收益表现不佳，实际上日本居民并未找到合适的资产用于置换存款，“存款搬家”的进程也趋于停滞。从近年来看，日本历史包袱逐渐出清、房地产包括各类金融资产价格出现回暖迹象，加之未经历过泡沫经济的年轻群体壮大，日本居民资产或有更加丰富和多元的配置方向。图图13：日经日经 225 指数走势及日本居民股票资产持有比例指数走势及日本居民股票资产持有比例 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%0 0Pp069197119731975197719791981198319851987198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023现金与存款债券股票基金保险及养老金其他存款利率(右轴)0%5 %00001000015000200002500030000350004000045000日经225指数股票资产/居民金融资产(右轴)行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 17 图图14：日本人口结构变化日本人口结构变化 图图15：2025 年年 1-3 月月每户储蓄及负债每户储蓄及负债（万日元）（万日元）资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：日本统计局，国泰海通证券研究 3.展望：展望：居民财富将走向何方？居民财富将走向何方？3.1.存款存款：利率持续下调使得存款比价优势消失，中高风险金融利率持续下调使得存款比价优势消失，中高风险金融资产配置比例有望提升资产配置比例有望提升 存款持续高增：存款持续高增：自 2022 年以来，居民金融资产中存款的比重改变以往下降的趋势，转为持续上升，居民存款增速在 2022 年达到高峰 16.8%，特别居民定期存款增速达到 20.6%。对此现象的解释可以从各类金融产品的比价效应出发，2022 年以来，由于权益市场表现不佳、政策利率下调、高收益资产减少（国内高收益的非标类产品底层资产多投向房地产、城投公司），因此出现阶段性“资产荒”，而在 2020-2022 年期间，存款利率基本保持不动，因此短时间内存款在各类金融产品的比价中颇具优势。从各类资产的收益率比较来看，存款在 2022-2023 年之间的收益率好于货币类、债券类、股票类资产（由于无法获得各类资产的收益率数据，此处用货币型基金、债券型基金、股票型基金来近似比较）。相应的，存款增速在 2022-2023 年之间也明显高于其他各类资管产品。这个规律同样适用于其他金融产品，例如在 2024 年利率快速下行的背景下，债券类资产增速也明显高于其他产品。“存款搬家”的必然逻辑：“存款搬家”的必然逻辑：2024 年以来存款在居民金融资产中的比重下降0.5pct 至 61.5%，存款增速亦回落至 10.5%，存款增长的重新放缓，主要源于 2023 年以来存款利率频繁且大幅下调，以工商银行五年整存整取定期存款为例，从 2022 年 9 月至今，累计下调幅度达到 135bp，当前五年期存款利率降至 1.30%，失去明显比价优势。我们倾向于认为，2022-2023 年的存款高增及多配更多是“短期现象”，结合美日经验，利率持续下行周期，居民“存款搬家”是必将经历的过程。居民风险偏好的提升并非一蹴而就，短期来看，存款“搬家”到货币基金、理财产品等中低风险，或是主要路径，而中长期来看，在市场赚钱效应持续与政策环境共同催化下，逐步向中高风险金融资产配置。当前理财产品年化平均收益率仍在2%以上，相比于1年期、5年期存款利率仅有0.95%、1.30%，对风险偏好较低的客群仍有较大吸引力。从资产投向来看，2025 年三季度理财对现金及存款的配置比例仍达 27.5%，未来伴随存款利率下调及同业存款利率管控，预计理财资产也将逐渐增加高收益资产的配置，以保持绝对收益率优势。0 0Pp0%0-4岁5-13岁14-17岁18-24岁25-44岁45-64岁65岁及以上-3000-2000-10000100020003000400029岁以下30-39岁40-49岁50-59岁60-69岁70岁以上储蓄负债行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 17 图图16：居民存款增速、在金融资产中的比重居民存款增速、在金融资产中的比重 资料来源：人民银行，国泰海通证券研究 表表1：各类金融产品的收益率比较各类金融产品的收益率比较 2021 2022 2023 2024 2025 一年期存款利率 1.75%1.65%1.45%1.10%0.95%五年期存款利率 2.75%2.65%2.00%1.55%1.30%理财产品平均收益率 3.55%2.09%2.94%2.65%2.12%万得货币市场基金指数 2.17%1.76%1.91%1.72%1.10%万得纯债型基金总指数 3.91%2.14%3.53%4.28%0.82%万得普通股票型基金指数 9.62%-19.86%-11.68%3.993.35%资料来源：Wind，银行业理财市场报告，国泰海通证券研究 注：2025 年货币市场基金指数、纯债型基金指数、普通股票型基金指数的收益率统计截至 2025 年 10 月 27 日，理财收益率为上半年年化收益率。表表2：各类金融产品的规模增速变化各类金融产品的规模增速变化 2021 2022 2023 2024 2025 定期存款 18.44#.32#.83.28.08%银行理财 12.14%-4.66%-3.07.75%9.42%货币市场型基金 17.58.44%7.85 .68.53%债券型基金 50.20%4.26$.39(.77%9.27%股票型基金 25.28%-4.01.36W.119.45%资料来源：Wind，国泰海通证券研究 注：2025 年各类金融资产规模同比增速统计截至 2025 年 9 月数据 0%2%4%6%8RSTUVWXYabc 172018201920202021202220232024通货与存款占比通货与存款增速(右轴)行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 17 图图17：2022 年之前年之前存款存款挂牌挂牌利率调整相对滞后利率调整相对滞后 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 3.2.股票股票：“着力稳市场“着力稳市场 中长期资金入市”造就股市稳健盈利，中长期资金入市”造就股市稳健盈利，权益资产对居民吸引力进一步提升权益资产对居民吸引力进一步提升 近年来中国资本市场改革持续深化，在“强监管、防风险、促高质量发展”的主线下，明确将“增强资本市场内在稳定性”作为关键任务，通过严格上市公司持续监管、加强证券基金机构监管、加强交易监管等举措，致力于构建让广大投资者能够“长期安稳地赚钱”的市场环境。“引长钱、促长投”取得实质性进展。在顶层设计推动下，社保基金、保险资金、养老金等中长期资金入市力度空前。截至 2025 年 8 月末，各类中长期资金合计持有 A 股流通市值约 21.4 万亿元，较“十三五”末增长 32%，发挥了市场“压舱石”的作用。从保险资金运用情况来看，2025 上半年投向股票的余额同比高增 47.8%至 3.2 万亿元，在保险资金运用余额中的比重也达到 8.8%。与此同时，市场稳健的盈利效应也在逐步显现，上证综指年化波动率有所下降，日均成交额也多次站上 2 万亿，年初至今上证综指累计收益率达到 19.25%（截至 10 月 27 日），近五年表现最佳。在政策护航 中长期资金压舱的背景下，资本市场的长期确定回报正在重溯居民信心，这种趋势将增强资本市场的财富效应，进而吸引居民部门逐步增加对股票资产的配置。11.522.533.5420182019202020212022202320242025定期存款利率:5年(整存整取)逆回购利率:7天国债收益率:10年行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 17 表表3：推动资本市场高质量发展推动资本市场高质量发展的相关政策的相关政策 日期日期 机构机构 政策政策/会议会议/文章文章 相关表述相关表述 2023-08 经济日报 促消费 资本市场大有可为 想方设法提高居民财产性收入，让居民通过股票、基金等渠道也能赚到钱 我国居民财产性收入占 GDP 比重不足 5%，与欧美发达国家相差较大 多措并举提升市场活跃度，推动股市走出“慢牛”格局，不断增强市场财富效应 2024-01 经济日报 证监会：建设以投资者为本的资本市场 党中央、国务院高度重视资本市场平稳健康发展 投资者买股票是要回报的，股市的长期回报要能高于存款、债券的收益，才是更加可持续的 将进一步完善上市公司质量评价标准，突出回报要求，大力推进上市公司通过回购注销、加大分红等方式，更好回报投资者 巩固深化常态化退市机制，对重大违法和没有投资价值的公司“应退尽退”，加速优胜劣汰 2024-09 证监会 关于推动中长期资金入市的指导意见 大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点，努力提振资本市场实现资本市场稳健运行与中长期资金稳定回报的良性互动 经过一段时间努力，推动中长期资金投资规模和比例明显提升，资本市场投资者结构更加合理，投资行为长期性和市场内在稳定性全面强化 2025-01 证监会 关于推动中长期资金入市工作的实施方案 进一步加大中长期资金入市力度，包括提升商业保险资金 A 股投资比例与稳定性、优化全国社会保障基金及基本养老保险基金投资管理机制、提高权益类基金的规模和占比等 2025-03 中共中央、国务院 提振消费专项行动方案 拓宽财产性收入渠道。多措并举稳住股市，加强战略性力量储备和稳市机制建设，加快打通中长期资金入市堵点，强化央企国企控股上市公司市值管理，依法严厉打击资本市场财务造假和上市公司股东违规减持等行为。进一步丰富适合个人投资者投资的债券相关产品品种。资料来源：经济日报，证监会，政府网，国泰海通证券研究 图图18：保险资金运用余额保险资金运用余额:股票余额及增速股票余额及增速（万亿元）（万亿元）图图19：保险资金运用余额保险资金运用余额:股票占比股票占比 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 3.3.保险：保险：老龄化催生需求老龄化催生需求，三支柱三支柱渗透率提升潜力较大渗透率提升潜力较大 一支柱基本养老金：一支柱基本养老金：截止到 2023 年数据，基本养老保险覆盖了我国接近 75.7%的人口，参保人数达到了 10.66 亿人；城镇职工基本养老保险基金累计结存 7.82 万亿元，同比增速为 11.9%。总体来看，结存规模增速有所放缓，覆盖人数处于相对较高水平，但与美国 96%的覆盖率相比仍有一定差距。-20%-10%0 0P.511.522.533.5保险资金运用余额:股票同比增速5%6%7%8%9 16 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 25Q2行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 17 图图20：我国城镇职工基本养老金结存情况（万亿）我国城镇职工基本养老金结存情况（万亿）图图21：我国基本养老保险覆盖（亿人）我国基本养老保险覆盖（亿人）资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 二支柱企业年金：二支柱企业年金：截止 2025 年 6 月末共有 17.24 万企业建立了企业年金，覆盖职工数仅仅为 3305 万人。企业年金基金累计结存约为 3.84 万亿元，结存余额的增长有所放缓。与美国二支柱雇主养老金计划相比，1）覆盖率仍有较大提升空间，美国超过 55%的家庭参与雇主养老金计划，而国内覆盖率大约为 2%；2）运作模式上企业年金明显优于基本养老金，通过委外的形式实现较为市场化的投资，同时享受了税收优惠政策。美国二支柱中的 DC 模式在市场化上更近一步，个人可以选择账户开设在哪里，以及可以自由选择配置何种产品；3）收益率上美国更偏好权益资产配置，因此波动较我国企业年金更大，但同时长期投资收益率优势更明显。图图22：我国企业年金结存情况我国企业年金结存情况 图图23：我国企业年金参与情况我国企业年金参与情况 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 注：2025 年数据截至 6 月末 三支柱个人养老金：三支柱个人养老金：2024 年底开始全面推行年底开始全面推行 我国第三支柱相关规划由来已久，从最早 2007 年天津滨海新区发展个人延税型补充养老保险试点；到 2018 年税延型商业医疗保险在上海等地试点，以及今年 5 月浙江等地专属商业养老保险试点。2022 年 4 月，国务院办公厅印发 关于推动个人养老金发展的意见 提出，推动发展适合中国国情、政府政策支持、个人自愿参加、市场化运营的个人养老金。2022 年 11 月，个人养老金制度在 36 个城市（地区）先行实施。根据人社部数据显示，截至 2024 年 11 月末，已有 7279 万人开通个人养老金账户，以上海地区为例，截至 2025 年 4 月，上海地区个人养老金累计缴-10%-5%0%5 %0523456789基本养老保险基金累计结存同比0 0Pp4681012城镇职工参保人数城乡居民参保人数覆盖率（右轴）0 0Pp0001000015000200002500030000350004000045000基金累计结存（亿）YoY05001000150020002500300035000246810121416182020062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025建立企业数（万）参加职工人数（万人，右轴）行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 17 存金额超 180 亿元，人均缴存额约 1 万元，居民参与热情较高。2024 年 12月，人社部等五部委发布关于全面实施个人养老金制度的通知，将个人养老金制度及相关税收优惠从先行城市（地区）同步扩大到全国。养老金制度完善养老金制度完善 人口老龄化催生养老金配置需求人口老龄化催生养老金配置需求：美国二三支柱主力计划分别在1974、1981年正式落地，届时美国65岁以上人口占比分别为10.6%、11.7%。我国企业年金相关文件于 2004 年出台并在 2005 年开始运作，此时65 岁以上老龄人口占比仅为 7.4%，是具有前瞻性的措施。当前随着老龄化趋势的加速，2024 年我国 65 岁以上老龄人口占比已达到 14.7%，叠加三支柱制度出台，未来养老金在居民金融资产中的配置比例有望进一步提升。图图24：中美中美 65 岁以上老龄人口占比及二三支柱推出时间点情况岁以上老龄人口占比及二三支柱推出时间点情况 资料来源：Wind，ICI，人社部，国泰海通证券研究 4.风险提示风险提示 1、若资本市场改革效果不及预期，资本市场波动较大、长期赚钱效应不佳，可能使得居民对股票资产的配置意愿下降。2、若居民收入及就业预期下降，可能使得居民增加防御性储蓄存款，对中高风险的金融资产配置意愿下降。0%2%4%6%8 60196519701975198019851990199520002005201020152020美国中国1974年：退休职工收入保障法发布，IRA账户正式出现1978年：国内税收法第401条新增（K）项条款关于对DC型养老金税收优惠规定1981年：401（k）计划正式落地实施2004年：企业年金试行办法实施2022年：个人养老金先行城市试点2024年：全面实施个人养老金制度出台

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IBM 商业价值研究院|研究洞察破解 94%核心 银行困境?CIO?破?IBM?AI?IBM?核心银行?解?解? BIAN?BIAN?BIAN?境?IT?BIAN?行?250?API?解?bian.o.

2025-11-02 36页 5星级

银行业消费金融系列报告（五）：助贷新规靴子落地关注居民消费修复-251029（15页）.pdf

消费金融系列报告（五）助贷新规靴子落地，关注居民消费修复 行业深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。行业报告 银行.

2025-10-30 15页 5星级

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识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/3535 Table_Page 投资策略周报|银行 证券研究报告 Table_Title银行银行投资观察投资观察 20251026 风风偏偏震震.

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银行跨境流动性跟踪：如何理解涉外收付和结售汇背离？-251026（28页）.pdf

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/2828 Table_Page 跟踪分析|银行 证券研究报告 跨境流动性跟旖跨境流动性跟旖 20251026 如如何何理理解解涉涉外外收付收付和.

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银行行业跟踪分析：银行冲存款行为如何影响债市？-251026（35页）.pdf

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/3535 Table_Page 跟踪分析|银行 证券研究报告 银行行业银行行业 银行银行冲冲存存款款行行为如为如何何影影响响债债市市？核心观核心.

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银行业二十届四中全会学习体会：唇齿相依向创而行-251024（4页）.pdf

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20252025年年1010月月2424日日优于大市优于大市1唇齿相依，向创而行唇齿相依，向创而行二十届四中全会学习体会二十届四中.

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