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1、 请务必阅读最后特别声明与免责条款 1/16 证券研究报告证券研究报告|宏观深度宏观深度 宏观研究 【粤开宏观】【粤开宏观】本轮本轮反内卷与供给侧改反内卷与供给侧改革有何革有何不不同同 2025 年 08 月 31 日 分析师：罗志恒分析师：罗志恒 执业编号：S0300520110001 电话：010-83755580 邮箱： 分析师：黄羽分析师：黄羽 执业编号：S0300525080001 邮箱： 近期报告近期报告 【粤开宏观】“十五五”时期中国面临的机遇、挑战与改革方向2025-08-24 【粤开宏观】老有所养：中国基本养老保险的问题与建议2025-08-20 【粤开宏观】全球关税：起源、

2、演进历程及对财政的贡献2025-08-10 【粤开宏观】特朗普“对等关税 2.0”有哪 些 变 化？为 什 么？影 响 几 何？2025-08-05 【粤开宏观】对当前及下阶段房地产形势的研判及建议2025-08-03 引言：引言：市场上有观点认为“反内卷”就是新一轮供给侧改革，称其为“供给侧改革 2.0”。反内卷背后的核心矛盾是供需结构性失衡，由此引发的产能利用率下行、价格下跌、企业利润收缩、经济下行压力加大等现象，与上一轮供给侧改革的背景确实有相似之处。那么本轮反内卷与供给侧改革相比有何不同，它是供给侧改革的重演还是具有新的趋势特征？本文集中探讨上述问题。核心观点：核心观点：一、反内卷与供

3、给侧改革的相似点一、反内卷与供给侧改革的相似点 反内卷和供给侧改革背后的核心矛盾都是供需结构性失衡，其相似点主要体现在供需结构性失衡引发的四个共同现象：一是工业企业产能利用率显著一是工业企业产能利用率显著下下降降，二是工业品价格大幅下跌，三是企业利润，二是工业品价格大幅下跌，三是企业利润下滑下滑，四是经济下行压力加大，四是经济下行压力加大。二、反内卷不同于供给侧改革的四个方面二、反内卷不同于供给侧改革的四个方面 反内卷并非对供给侧改革的简单重复，而是在新历史条件下对其主线的延续和深化。两者的不同主要体现在四个方面：第一，第一，宏观环境和时代背景不同宏观环境和时代背景不同。反内卷和供给侧改革都面

4、临需求不足的宏反内卷和供给侧改革都面临需求不足的宏观环境，但供给侧改革时期需求仍有韧性，本轮反内卷时期需求不足问题更观环境，但供给侧改革时期需求仍有韧性，本轮反内卷时期需求不足问题更为严重，处于人口总量减少以及房地产供需形势逆转的阶段，面临房地产和为严重，处于人口总量减少以及房地产供需形势逆转的阶段，面临房地产和出口同时走弱的局面。出口同时走弱的局面。在供给侧改革时期，房地产经历去库存后进入上行周期，且全球经济回暖带动出口回升，需求仍有韧性。而在本轮反内卷时期，房地产处于深度调整的下行周期，且关税战对出口的不利影响可能逐步显现，需求不足问题更为突出。第二，覆盖行业范围及涉及性质的不同。第二，覆

5、盖行业范围及涉及性质的不同。供给侧改革集中在中上游行业和传统行业领域，体现在钢铁、煤炭、水泥等行业，企业以国企为主；而反内卷的覆盖面更广，上、中、下游行业均有覆盖，而且向“新三样”、平台经济等新领域扩散，企业以民企为主。第三，第三，原因不同原因不同。供给侧改革起因的供需不平衡，主要是源于“四万亿计划”等刺激政策退坡后的部分传统行业产能过剩。本轮反内卷涉及的范围更广、且向新兴产业领域扩散，其背后受到一系列宏观和行业因素的影响。一是一是房地产链条的产能过剩，源自房地产供需形势逆转、深度调整拖累建筑建材、家电家具等上下游传统产业。二是二是出口链条的产能过剩，主要集中在劳动密集型产业等，源自全球经济下

6、行及关税战等。三是三是新兴产业的产能过剩，主要与行业技术特征和产业发展阶段有关。新兴行业的技术创新具有跳跃式发展规律，确定性的主导技术形成前，企业往往投资多种技术路线，一旦主导技术形成，其他技术路线便面临淘汰，形成过剩产能；同时，新兴产业大多正从扩张期向稳定期过渡，产业集中度偏低，这个阶段企业数量多，大量中小企业为了不被淘汰，扩张产能、降价促销，诱发“内卷”。四是四是平台算法机制裹挟商家参与活动，引发线上低价竞争，并冲击线下市场，加剧行业恶性竞争；同时通过垄断地位向产业链纵向施压转嫁成本，上游强势地位企业要 宏观深度宏观深度 请务必阅读最后特别声明与免责条款 2/16 求下游降价、延长账期等，