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1、中 泰 证 券 研 究 所专 业 领 先 深 度 诚 信2 0 2 5.07.1 0证券研究报告连锁零售业态新方向，产业整合加速龙头发展连锁零售业态新方向，产业整合加速龙头发展鸣鸣很忙招股书梳理鸣鸣很忙招股书梳理分析师：张骥分析师：张骥执业证书编号：执业证书编号：S0740523060001Email：分析师：郑澄怀分析师：郑澄怀执业证书编号：执业证书编号：S0740524040004Email：分析师：熊欣慰分析师：熊欣慰执业证书编号：执业证书编号：S0740519080002Email：2 量贩零食赛道量贩零食赛道，新在垂类选品与加盟模式结合新在垂类选品与加盟模式结合量贩零食赛道，与当前线

2、下商超赛道的产业趋势一致，都是逐步去中间化，通过厂商直采和规模议价实现相对较优惠的终端价格。相较于商超和便利店，我们认为量贩零食赛道的“新”体现为两方面。第一，聚焦更垂类的选品，通过买手团队选择更受消费者喜爱的SKU，海量陈列并持续高速迭代。第二，采用加盟模式，特别是深耕下沉市场，保证门店数量快速扩张。行业与格局：万亿赛道头部玩家行业与格局：万亿赛道头部玩家鸣鸣很忙所在的休闲食品饮料零售行业，2024年规模约3.7万亿元，2024至2029年的CAGR预计为5.8%。从渠道的角度看，专卖店渠道正在崛起，销售占比持续提升，该渠道GMV在休闲食品饮料零售行业总市场规模占比从19年的7.6%上升至2

3、4年的11.2%。当前行业整体格局分散，在国内休闲食品饮料零售商赛道，鸣鸣很忙市占率1.5%，排名第1。产品产品、门店与加盟：产业整合诞生行业龙头门店与加盟：产业整合诞生行业龙头，聚焦平价下沉市场聚焦平价下沉市场鸣鸣很忙由零食很忙和赵一鸣零食于23年整合而来，而两家品牌一个发源于长沙一个发源于宜春。鸣鸣很忙的主力门店面积在140至190平米之间，单店SKU数量一般不少于1800款，是同等规模商超中休闲食品饮料产品平均SKU数量的2倍，产品价格比线下超市渠道的同类产品便宜约25%。从门店数量看，24年期末，鸣鸣很忙门店数量达14394家，门店数yoy+119%，其中14379家为加盟店。公司聚焦

4、下沉市场，24年末，在三线及以下城市布局的门店数量占比68.9%。财务：以供应链收入为核心财务：以供应链收入为核心，收入利润高增收入利润高增鸣鸣很忙收入来源为向下游加盟供应商销售产品，22-24年该收入在公司营收占比99%左右。2022/2023/2024年，公司实现收入42.86/102.95/393.43亿元，实现净利润0.72/2.18/8.29亿元，收入利润整体保持高增速。盈利能力方面，22/23/24年公司综合毛利率7.5%/7.5%/7.6%。公司通过较高的收入规模，压缩费用率，保持一定净利率水平，22/23/24年公司净利率对应为1.7%/2.1%/2.1%风险提示：加盟门店扩张

5、节奏不及预期；单店盈利能力不及预期风险；品牌舆情风险风险提示：加盟门店扩张节奏不及预期；单店盈利能力不及预期风险；品牌舆情风险。核心观点核心观点目录目录CONTENTS专 业 领 先 深 度 诚 信中 泰 证 券 研 究 所模式与产品：模式与产品：持续迭代的海量平价持续迭代的海量平价SKUSKU门店与加盟：聚焦下沉市场，高速增长门店与加盟：聚焦下沉市场，高速增长行业与格局：万亿赛道头部玩家行业与格局：万亿赛道头部玩家财务：盈利能力稳定，收入利润高速增长财务：盈利能力稳定，收入利润高速增长41.1 1.1 发展历程：高速扩张之路发展历程：高速扩张之路鸣鸣很忙由零食很忙和赵一鸣零食两大品牌合并而来

6、。2016年零食很忙由晏周创办于长沙，并在2017年开出第一家门店。2019年赵一鸣零食由赵定创办于江西宜春，开出首家门店。2023年11月，零食很忙收购赵一鸣零食，两大零食连锁品牌商实现整合。图表1 鸣鸣很忙发展里程碑数据来源：鸣鸣很忙招股书，中泰证券研究所零食很忙在湖南长沙开出首家门店2017赵一鸣零食在江西宜春开出首家门店2019零食很忙门店数量突破1000家2022赵一鸣零食门店数量突破1000家2023零食很忙收购赵一鸣零食，组成鸣鸣很忙集团2023鸣鸣很忙零食门店超10000家202451.2 1.2 商业模式特点：具备性价比的海量商业模式特点：具备性价比的海量SKUSKU陈列陈列