交通运输行业：机遇与挑战并存-210802（18页）.pdf

1、TFII 为加拿大综合物流企业(1Q21 整车/合同物流/零担/包裹收入占比41%/33%/13%/13%)，同样擅长杠杆并购。2021 年 1 月，UPS 宣布以 8 亿美元将零担业务出售给 TFII，较 2005年 UPS 收购时 12.5 亿美元的估值减少 40%，收购完成后预计 TFII 将成为北美第五大零担企业，零担收入占比提升至 44%。2020 年，UPS Freight 经营利润率约-14.7%，出售完成仅 2 个月后就扭亏为盈，体现出 TFII 强大的整合能力。除 UPS 外，FedEx 也是快递企业切入快运市场的典型案例，进入方式均为收购(UPS 收购 Overnite，F

2、edEx 收购 American Freightways/Viking)。与国内快递企业类似，UPS 和FedEx 进入零担市场意在寻求新的增长点，业务多元化的难度在于：1)充足的资本支持， 2)团队、网络、客户整合能力。相较 FedEx 针对性整合东西海岸零担公司，UPS 进军零担业务则更像是被动选择，最终因长期亏损选择出售。中国演绎：规模制胜与综合物流复盘全球上市物流企业，快递、国际货代和零担快运为三大子赛道，但回报率最高的标的集中于货代和零担赛道(更低的集中度)。我们认为“规模制胜”、“产品分化”与“综合物流”为中国零担行业发展趋势：1)有效规模意味着更优的网络结构，带来成本与时效的先发

3、优势。2)商流变迁驱动物流变革(供应链扁平化、柔性化、敏捷化)，“大票快运化”与 “快运快递化”是更高的标准。3)资产复用与交叉销售带来更好的运营效率与客户体验，实现网络、产品与运营在更高维度的协同。规模制胜：网络迭代与先发优势艾瑞咨询估算 2020/2025 中国零担市场规模为 1.5/2.0 万亿元(15-20/20-25 CAGR=5.6%/ 6.5%)，基本保持和GDP 同步增长;其中全网快运市场规模约1500 亿(日均货量30 万吨)，约占零担市场的 10%(运联传媒;2020)。从快运货品结构看，机具仪器、电器、服装纺织、食品烟酒和建筑建材分列前五;从客户结构看，线上业务(电商客户

4、)占比 20%-30%，线下业务(经销商等)占比 70%-80%。(数据来源：运联传媒) 资料来源：公司公告、华泰研究快运网络规模效应虽不及快递网络，但仍随货量增加下降：1)线路拉直(中转次数下降)+车辆大型化+重泡搭配，2)前后端接送货密度提升，3)场地及人效提升。另一方面，大量货主/收货人并不位于一二级物流枢纽，专线实现了枢纽到枢纽的成本最低，但货主还需承担“始发地->枢纽”和“枢纽->目的地”短驳成本，全网快运通过网络下沉显著降低短驳成本。因此，快运成本的下降有助于吸引更多货源(尤其是专线大票货)。以安能物流为例，通过进军大票零担业务远期货量目标为日均 10 万吨，运输/场地/人工成本目标为 0.33/0.03/ 0.015 元/吨(不含收派环节)。