【公司研究】美畅股份-公司首次覆盖报告：光伏金刚线隐形冠军切入建材领域实现二次飞跃-210301（23页）.pdf

1、美畅股份公司成本控制优秀，金刚线毛利率水平显著优于同业。得益于公司向上游打通金刚线原材料和“单机六线”生产工艺，美畅股份生产成本显著优于同业，2017-2019 年公司金刚线单公里成本分别为 49.99/43.94/29.50 元，明显低于竞争对手；金刚线具有同质化特性，售价差异化程度较低，成本控制至关重要，得益于成本控制能力及纵向一体化的布局，美畅股份毛利率优于同业，2017-2019 年公司毛利率分别为71.12%/63.56%/55.46%，明显高于竞争对手。公司费用率和净利率水平显著优于同业。2016-2019 年公司期间费用率分别为9.18%/6.08%/6.10%/13.86%，费

2、用率水平优于同业，其主要是因为一方面公司营收规模远高于可比公司，同时公司主营业务集中于金刚线且市场地位持续全球领先，因此在销售费用、管理费用等科目上均具有规模递减的特征；另一方面，公司盈利能力强劲，资产负债率较低，财务费用低；公司凭借高毛利率和低费用率优势，其净利率水平显著优于同业， 2016-2019 年 公 司 净 利 率 水 平 分 别 为50.93%/54.44%/47.47%/34.24%。 公司资产负债率持续下降，经营性现金流量净额 2017H1 后转正。在资产负债率方面，2016-2019 年公司资产负债率分别为 37.87%/34.17%/16.79%/16.78%，

3、持续下降，且资产负债率水平显著优于同业；在经营性现金流量净额方面，公司经营性现金流量净额于 2017H1 转正且此后持续为正，同行业可比公司在2017-2019 年均有多次现金流量为负的情况，虽然公司经营现金流在 2019 年受2018 年“531”政策影响，但是整体来看公司经营成果变现能力强于同业。优秀的资产负债水平和强劲的现金流支撑将有效保证公司未来资本开支，公司业务规模拓展潜力大。 金刚线行业复盘，龙头脱颖而出  提效降本，金刚线性能优异替代砂浆切割 金刚线切割技术具有效率高、出片率高和污染小等优势。早期硅片生产企业主要采用游离料砂浆切割工艺进行硅

4、片切割，但是由于砂浆切割存在效率较低、切割损耗较大、环保处理成本高等问题，使得切片成本下降空间有限。随着光伏产业链对降本增效要求的不断提高，金刚线切割技术逐步实现对砂浆切割的替代。 相较于砂浆切割，金刚线切割技术有以下主要优势：（1）效率高：切割速度较砂浆切割快 2-3 倍；（2）出片率高：钢线为 110m 的砂浆切割造成的刀缝损失在 170m，相较之下，60m 金刚线的刀缝损失在90m 以下，因而金刚线技术较砂浆切割多出15-20%硅片；（3）环境污染小：金刚线所需切割液对环境更友好，较容易处理。相较于砂浆切割，金刚线切割降本效果显著，硅片单片硅料成本下降0.51 元。根据我们测算，砂浆切割技术硅片的硅料成本为 1.89 元/片，相比之下金刚线切割技术的硅料成本为 1.38 元/片，硅片单位硅料成本下降 0.51 元/片，金刚线切割对下游降本效果显著。