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1、 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。证券研究报告证券研究报告港股公司深度港股公司深度 软件服务软件服务 腾讯控股：腾讯控股：小程序商业生态逐渐成熟，小程序商业生态逐渐成熟，提升闭环交易转化效率提升闭环交易转化效率 核心观点核心观点 电商、生活服务、公用事业等贡献主要 GMV，未来受益线上化进程有望维持稳健增长。小游戏依托微信生态体系的流量红利，叠加规范整治后重启上行周期，版号常态化发放、暑期带来的买量需求提升，对

2、应微信小游戏的商业化进度加速。中长期看，微信小游戏有望打造差异化场景，依托闭环优势强化在发行、运营端的地位，获取额外增量。总体来看，腾讯 23-24 年业绩具备较好的弹性，中长期业务仍具备较好的增长前景和盈利回报。要点要点 微信小程序源自腾讯开放微信小程序源自腾讯开放平台战略，依托平台战略，依托 IM 和支付工具的模式和支付工具的模式壁垒更坚固壁垒更坚固 相比于此前基于熟人社交的开放平台，微信是以 IM 为基础的产品，壁垒稳固，并且构筑支付基础设施，Facebook Credit 的失败导致 Facebook 倒向广告，而难以积累中重度游戏的生态。此外，微信更倾向于保护用户体验，限制小游戏的过

3、度社交裂变。同时通过优化用户结构，提供开发者和运营工具激励长线运营。生活服务、电商、公用事业等贡献主要流水，未来有望受益线上生活服务、电商、公用事业等贡献主要流水，未来有望受益线上化及场景渗透化及场景渗透 根据我们测算，2021/2022 年微信生活服务类小程序 GMV 规模分别为 1.32/1.50 万亿，占比 44%/36%；2021/2022 年平台电商小程序贡献 GMV 规模分别为 1.19/1.38 万亿，占比 40%/33%；此外，2021/22 年微信公用事业缴费类 GMV 贡献规模分别为 0.27/0.29万亿，占比 9%/7%。生活服务、电商、公用事业等未来有望受益线上化及场

4、景渗透，例如企业公共缴费的线上化率提升，品牌在微信生态构筑私域并引导成交的比例提升等。小游戏经历规范整治后构筑了繁荣的开发者生态和稳健的商业小游戏经历规范整治后构筑了繁荣的开发者生态和稳健的商业化基础化基础 2023 年 6 月小游戏用户活跃时长较 2018 年翻了 1 倍，背后是留存率和变现能力的提升，反映小游戏生态的用户基础正在变得越来越扎实和稳健。根据我们测算，2022 年微信小游戏年广告流水在 118 亿左右，内购流水在 36 亿左右。根据微信公开课，1H23小游戏流量变现和广告推广规模均实现超 30%增长。我们预计2023 年微信小游戏规模可达 238 亿元以上，对腾讯的收入贡献为9

5、8 亿元。维持维持 买入买入 于伯韬于伯韬 SAC 编号:S1440520110001 SFC 编号:BRR519 崔世峰崔世峰 SAC 编号:s1440521100004 许悦许悦 SAC 编号:s1440523030001 发布日期：2023 年 09 月 27 日 当前股价：300.00 港元 目标价格 6 个月：390 港元 主要数据主要数据 股票价格绝对股票价格绝对/相对市场表现（相对市场表现（%）1 个月 3 个月 12 个月-6.25/-3.52-10.98/-3.45 9.09/11.69 12 月最高/最低价（港元）415.00/200.80 总股本（万股）955,635.5

6、7 流通 H 股（万股）955,635.57 总市值（亿港元）26,834.25 流通市值（亿港元）28,669.07 近 3 月日均成交量（万）1816.57 主要股东 MIH TC Holdings Limited 25.59%股价表现股价表现 2023-02-17【中信建投海外研究】腾讯控股(0700):试析云服务的成长与格局之困 -29%-9%11%31%51%71%2022/9/272022/10/272022/11/272022/12/272023/1/272023/2/272023/3/272023/4/272023/5/272023/6/272023/7/272023/8/27