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1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 西山科技西山科技（688576）证券证券研究报告研究报告 2023 年年 06 月月 19 日日 投资投资评级评级 行业行业 医药生物/医疗器械 6 个月评级个月评级 买入（首次评级）当前当前价格价格 137.5 元 目标目标价格价格 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)53.00 流通A 股股本(百万股)11.87 A 股总市值(百万元)7,287.70 流通A 股市值(百万元)1,631.86 每股净资产(元)10.86 资产负债率(%)17.11 一年内最高/最低(元)201.00/135.

2、30 作者作者 杨松杨松 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521020001 张雪张雪 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521020004 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 国产手术动力装置先行者，国产手术动力装置先行者，有望有望引领进口替代浪潮引领进口替代浪潮 产品覆盖多个临床科室，国内手术动力装置先行者产品覆盖多个临床科室，国内手术动力装置先行者 西山科技是国内开展手术动力装置研究开发和产业化的先行企业之一。公司成立于 1999 年 12 月，专注于外科手术医疗器械，特别是微创外科手术医疗器械领域，主要从事手术动力装置的研发、生产、销售，主要产品包括手

3、术动力装置整机、耗材及配件等，覆盖了神经外科、耳鼻喉科、骨科、乳腺外科等多个临床科室。2023 年一季度营业收入为 6745.37 万元，同比增长 53.84%；归母净利润达到 2394.96 万元，同比增长 106.09%。手术动力装置市场需求逐步打开，产品中标数名列前茅手术动力装置市场需求逐步打开，产品中标数名列前茅 手术动力装置市场需求保持快速增长。2019-2021 年手术动力装置中标数量逐年增长，2021 年共中标 716 台，较 2019 年增加 127 台，增幅 21.56%。根据众成数科的统计数据，2019-2021 年，公司传统科室的手术动力装置中标总量位居第二名，占比为 1

4、6.60%，仅次于美敦力，在国内市场占据较强领导地位。2021 年，公司乳房病灶旋切式活检系统中标数量位居第三名，占比为 18.75%，处于行业前列。产品性能部分超越外资品牌，进口替代趋势明显产品性能部分超越外资品牌，进口替代趋势明显 由于外资品牌进入国内市场较早，具备较强的技术和资金实力，积累了较好的用户基础，因此目前高端市场主要被外资品牌占领。随着国内技术和制造方面的不断追赶，加之进口替代政策的推动，公司产品的部分参数已经能够达到国外同类产品水平，甚至实现了创新和超越。国产品牌中标数量及占比逐年上升，2021 年国产品牌占比已突破 30%，进口替代趋势有所显现，仍存在较大空间。在研项目丰富

5、，战略布局微创手术工具整体解决方案在研项目丰富，战略布局微创手术工具整体解决方案 公司着眼于微创手术领域战略布局，开展手术动力改进升级、内窥镜摄像系统、冷光源、超声切割止血系统等 9 条研发管线，利用自身资源及优势，从多学科、多技术、多角度层面出发，着重进行微创医疗器械系列技术的自主研发和产业化实践，丰富公司的产品线，逐步拓展至内窥镜及能量手术设备等手术诊导及治疗领域，转化出可商业化的产品。盈 利 预 测 与 估 值：盈 利 预 测 与 估 值：我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 营 业 收 入 分 别 为4.20/6.31/9.48 亿元，归母净利润分别为 1.22/2.03/3

6、.05 亿元，考虑到公司手术动力装备在神经外科、乳腺外科等业务上有较大发展空间，首次覆盖，给予“买入”评级。风险风险提示提示：市场竞争风险、耗材一次性化和市场渗透率提升不及预期的风险、研发项目中止、新产品研发失败或无法得到市场认可的风险、销售模式风险、带量采购政策的影响、产品单价持续下降风险、测算主观性风险。财务数据和估值财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)208.86 262.27 419.88 631.09 947.85 增长率(%)63.97 25.57 60.09 50.30 50.19 EBITDA(百万元)77.71 101.8