宏观专题：补库周期开始了吗？-260701（16页）.pdf

1、 宏观研究/宏观专题/证券研究报告 挖掘价值挖掘价值 投资成长投资成长 宏观专题 补库周期开始了吗？2026 年 07 月 01 日 【宏观宏观观点观点】今年出口持续超预期走强，今年出口持续超预期走强，PPI 与工业企业利润也有明显回升，市场与工业企业利润也有明显回升，市场对补库周期的开启预期上升。对补库周期的开启预期上升。（1）从历史经验看，出口回升常常带动库存回升。无论是从名义值看，还是从剔除了物价影响的实际值看，出口的回升一般领先库存的回升约 1-2 个季度。随着今年出口的进一步走强，市场补库预期上升。（2）企业盈利的回升对库存也有明显带动。近年来，PPI 与企业盈利的回升一般领先于库存

2、回升 3 个季度左右，一般是通过 PPI、工业企业营收、利润与利润率传导至库存。从剔除了价格因素的实际值来看，工业企业营收、利润与利润率传导至库存的链条也成立。今年以来，无论是从名义值还是实际值看，工业企业利润增速总体回升，利润率也出现改善迹象，进一步加强了补库预期。这一次，补库周期开始了吗？这一次，补库周期开始了吗？我们从名义值与实际值两个维度，通过规上工业企业统计、PMI 指标以及上市公司数据，追踪当前经济所处的库存周期阶段，并探究处于当前阶段的原因。综合名义库存与实际库存表现判断，我们认为，典型的补库周期或尚综合名义库存与实际库存表现判断，我们认为，典型的补库周期或尚未开启。未开启。多数

3、情况下，库存的名义值与实际值的走势保持一致。以往出口或企业利润走强时，后续名义与实际库存通常同步回升。但本轮与以往不同，从名义值来看，工业企业统计、PMI 指标与上市企业数据均表明，当前经济已进入主动补库阶段；而从实际值来看，整体而言经济仍处于被动去库阶段。综合而言，我们认为当前不属于完全意义上的补库周期。具体到行业具体到行业层面层面，从名义值来看，从名义值来看，上游与中游上游与中游都已进入都已进入主动补库主动补库的的阶阶段，段，但从实际值来看，采矿业但从实际值来看，采矿业表现为表现为被动去库被动去库的特征，的特征，制造业制造业表现表现为为主动去库主动去库的特征的特征。（1）从名义值看，规上工

4、业企业统计与上市公司数据均显示，采矿业与制造业近期都表现出主动补库存的特征。（2）从实际值观察，采矿业表现出被动去库的特征，库存的下降可能与美以伊冲突爆发后，上游原材料进口运输受阻有关；制造业表现为主动去库特征，可能与消费、投资仍然偏弱有关消费方面，此前消费对库存也有一定的带动作用，但目前来看，消费增速仍处于历史低位，可能对中下游产业的库存回升有所拖累；投资方面，从上市公司数据看，在一季度出口走强的情况下，出口企业的资本开支反而大幅回落，表明出口带动的扩大再生产或尚未启动，可能与外部环境不确定性上升影响企业对外需可持续性的信心有关。总结而言，当前出口、总结而言，当前出口、PPI 与工业企业盈利

5、走强，但与工业企业盈利走强，但我们认为我们认为典型的典型的补库周期尚未开启。补库周期尚未开启。究其原因，一方面，输入型通胀的压力与此前需求带动的物价上行与利润改善对企业补库意愿的影响可能存在差异；另一方面，在外部地缘局势与货币政策不确定性的影响下，企业对外需的可持续性可能仍缺乏信心。东方财富证券研究所东方财富证券研究所 证券分析师：王笑笑 证书编号：S1160525020006 证券分析师：方诗超 证书编号：S1160525070005 联系人：李沅芷 相关研究相关研究 关于股市高度与集中度的历史经验性标尺6 轮牛市复盘总结 2026.06.29 破 6.8 后？汇率升值背后的基本面变化与资产

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