社会服务行业景区赛道投资框架系列（三）：旺季主题热度不减成长叙事增添看点-260630（35页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20202626年年6 6月月3030日日景区赛道景区赛道投资框架系列（三）投资框架系列（三）旺季主题热度不减，成长叙事增添看点旺季主题热度不减，成长叙事增添看点行业研究行业研究 行业投资策略行业投资策略社会服务社会服务投资评级：优于大市（维持评级）投资评级：优于大市（维持评级）证券研究报告证券研究报告|证券分析师：曾光证券分析师：杨玉莹0755-S0980511040003S0980524070006请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容景区赛道投资框架系列（三）：旺季交易与成长投资景区赛道投资框架系列（三）：旺季交易与成长投资 行业变化：景

2、区行业正经历竞争要素的结构性迁移行业变化：景区行业正经历竞争要素的结构性迁移，核心从资源禀赋转向运营能力核心从资源禀赋转向运营能力。疫后“旺丁不旺财”从周期波动走向常态，消费者更重质价比而非单纯性价比；高铁通车和自驾普及降低出行门槛，演唱会、体育赛事等跨界体验场景大量涌现，景区竞争早已不限于景区之间；抖音、小红书等线上渠道的算法分发重构了获客逻辑，小众打卡点频出，产品体验和获客效率差异持续拉大业绩分化。行业政策：行业同时迎来政策周期与经营周期的共振行业政策：行业同时迎来政策周期与经营周期的共振，需求端增量来自假期制度优化需求端增量来自假期制度优化、入境游增长入境游增长、人口结构变迁人口结构变迁

3、。春节8天、五一5天、全年法定假期新增2天，长假兼具扩流量和提客单双重效应；春秋假在13省份加速推进，我们测算中性假设下若全国推行可净增上亿出游人次、增加国内游收入超千亿元；入境游客2025年达1.55亿人次、外国人同比增长30.6%。同时伴随人口结构变迁，银发旅游有望成为细分增长点。公司模式：景区本质是线下流量转化生意公司模式：景区本质是线下流量转化生意，按照资源与运营侧重不同模式迥异按照资源与运营侧重不同模式迥异。景区行业本质上是以稀缺资源为入口的线下流量生意，按照资源与运营侧重不同，对应不同景区生意。其中自然景区门票、索道等资源入口类业务毛利率普遍达60%-90%，行业综合毛利率中位数约

4、47%，兼具强现金流和高经营杠杆特征；而酒店、演艺等业务盈利波动和分化相对明显，但如果做好目的地运营生意却是提升游客价值量、打开成长空间的重要方向。总体上，稀缺资源往往对应经营长久期，但并未对应大市值；休闲度假产品有生命周期，但运营得当打开市值空间。公司成长：参考海外大市值景区与游轮公司公司成长：参考海外大市值景区与游轮公司，我们预计国内景区行业我们预计国内景区行业ROEROE提升将来自产品升级提升将来自产品升级、容量释放和资产整合三条路径容量释放和资产整合三条路径。海外对标主题公园、游轮等公司表明，长期价值不单纯来自客流增长，而来自消费深度提升与运营能力复制。聚焦国内的增长路径主要分为三类，

5、一是产品升级：三峡游轮从“观光型”升级为“省际度假型”，客单价从百元提升至4000元以上；二是容量释放：黄山旅游东大门开放预计增厚远期客流，峨眉山金顶索道扩容运力翻倍；三是资产整合：地方国资主导的区域整合加速推进，全国性玩家通过跨区域收并购和轻资产输出提升资本效率。但也需要辩证来看，自然景区的高利润率往往来自存量门票、索道和景交业务，后续发展可能存在区域投资开发增长与ROE最大化悖论；相比之下，人造景区依赖持续产品迭代，处于产品验证初期、项目复制和成长叙事演绎阶段时可享受估值溢价。投资建议：投资层面投资建议：投资层面，短期做旺季景气交易短期做旺季景气交易，中长期找运营成长中长期找运营成长。短期

6、关注6-8月暑期窗口，在高温和厄尔尼诺背景下避暑需求有望成为焦点，短期重点关注长白山、丽江股份、三峡旅游；中期聚焦产品升级（如三峡旅游、宋城演艺等）、容量释放（如九华旅游、黄山旅游、长白山、峨眉山A等）和资产整合（如君亭酒店，关注祥源文旅等），以及高分红稳健标的（丽江股份等）等。风险提示：风险提示：宏观经济波动、居民消费恢复不及预期、极端天气、项目建设进度不及预期、行业竞争加剧。1ZQUzQmPvMoRpQnMpQnRpQ6M8Q9PoMoOoMoQeRpPsNkPrRpOaQqQwPNZsOsNuOqNoN请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容景区特征：景区特征：资源与运营侧重不同模式