中国银行研究院：社融增速缘何与M2增速持续背离？（2023）（14页）.pdf

1、中银研究产品系列经济金融展望季报中银调研宏观观察银行业观察国际金融评论国别/地区观察作者：梁斯中国银行研究院电话：010 6659 4084签发人：陈卫东审稿：周景彤李佩珈联系人：王静刘佩忠电话：010 6659 6623对外公开全辖传阅内参材料2023 年 3 月 16 日2023 年第 22 期（总第 477 期）社融增速缘何与 M2 增速持续背离？社融和 M2 是衡量实体经济融资情况的核心指标，也是货币政策调控的重要依据。但 2022 年下半年以来，社融增速持续下行的同时 M2 增速却连创近年新高，呈现出明显的“剪刀差”现象，引发各界关注。本文从 M2 和社融统计口径差异入手，分析了二者

2、出现背离的原因。研究发现，本次 M2 和社融增速背离的主因在于债市波动加大导致债券等非贷款融资项目的疲弱以及疫情影响下居民预防性储蓄动机增强。居民消费动力不足不利于经济加快恢复，债市波动加大不仅影响企业发债，同时信用利差持续保持高位也增大了货币政策的调控难度。建议：优化政策措施，合理有效提振居民消费意愿，推动居民消费复苏，带动经济加快回暖；有效拉低信用利差，稳定市场预期，多措并举推动债券市场稳定运行，为企业发债融资提供更多支持，恢复企业多渠道资金来源。研究院宏观观察2023 年第 22 期（总第 477 期）1社融增速缘何与 M2 增速持续背离？社融和 M2 是衡量实体经济融资情况的核心指标，

3、也是货币政策调控的重要依据。但 2022 年下半年以来，社融增速持续下行的同时 M2 增速却连创近年新高，呈现出明显的“剪刀差”现象，引发各界关注。本文从 M2 和社融统计口径差异入手，分析了二者出现背离的原因。研究发现，本次 M2 和社融增速背离的主因在于债市波动加大导致债券等非贷款融资项目的疲弱以及疫情影响下居民预防性储蓄动机增强。居民消费动力不足不利于经济加快恢复，债市波动加大不仅影响企业发债，同时信用利差持续保持高位也增大了货币政策的调控难度。建议：优化政策措施，合理有效提振居民消费意愿，推动居民消费复苏，带动经济加快回暖；有效拉低信用利差，稳定市场预期，多措并举推动债券市场稳定运行，

4、为企业发债融资提供更多支持，恢复企业多渠道资金来源。一、历史上 M2 和社融增速出现两次比较明显的背离M2 和社融同比增速长期保持高度正相关。M2 和社融主要区别在于统计视角的差异。社融衡量的是实体经济从金融业获得资金的总和，是从资产端进行统计，主要反映金融机构的资金运用；M2 包括现金和银行存款，是从金融机构负债端进行统计，主要反映实体经济的可用资金。因此，可以理解社融和 M2 为一枚硬币的两面，理论上二者增速应当保持高度正相关。但二者在统计口径上也存在一定差异，M2 统计的主要是其他存款类金融机构的负债（主要是商业银行），但社融不仅统计金融机构的资产端，也统计企业以股票和债券等直接融资方式

5、获取的资金。2015 年以来，M2 和社融增速基本同步，但也出现了两次明显背离（图 1）1。一是 2016 年 7 月-2017 年 7 月。2016 年 7 月起，社融增速出现持续走高，2017年 2 月一度突破 16%，随后在高位运行近三个月后开始下降。与之相对应，M2 增速则出现持续下滑，直至 2017 年 7 月二者走势基本同步。二是 2022 年 4 月至今。2022 年下半年以来，社融同比增速出现持续下降，20221社融同比增速在 2015 年以前只有年度数据，没有月度数据。2023 年第 22 期（总第 477 期）2年 12 月降至 9.6%，为有该项数据统计以来首次跌破 10

6、%。2023 年 1 月，在新增人民币贷款创历史新高背景下，社融同比增速继续降至 9.5%，再创历史新低。与之相对应，2022 年以来 M2 增速则出现持续上升，2023 年 1 月达到 12.6%，为 2016 年 2 月以来最高，出现明显的“剪刀差”现象。历史上社融增速大都高于 M2 增速，但从 M2 和社融增速两次背离情况看，第一次为社融增速走高但 M2 增速低，本次为社融增速走低但 M2 增速走高，且二者相差接近3 个百分点。近年来，我国在加快探索构建现代货币政策调控框架，而优化货币政策中介目标的锚定方式是其中的重要内容。2022 年中央经济工作会议提出：“保持广义货币供应量（M2）和