【联储证券】食品饮料：扩大内需战略专题研究（一）：消费表现与市场定价有哪些潜在预期差？-260313（16页）.pdf

1、消费表现与市场定价有哪些潜在预期差？扩大内需战略专题研究（一）投资要点：近三年国内消费缓慢复苏，增长特点突出。2023-2025年国内消费保持持续复苏态势，最终消费支出对GDP增长的年均贡献率超60%，年均拉动GDP增长超3个百分点，稳居经济增长第一拉动力位置。整体来看，消费市场呈现三大核心特征：服务消费增长亮眼、政策与优惠力度显著影响社零消费冷热、消费结构升级的预期偏低。食饮指数表现差强人意，估值下杀与盈利下滑接连拖累。资本市场对于消费板块，尤其是食饮为主的传统商品消费领域青睐呈现明显降温，前期调整具备相应的合理性；但从当前时点来看，压制板块定价的核心因素边际变化已现，持续恶化的空间或已有限

2、，板块定价存在修正可能。传统消费估值与价值之间的矛盾，孕育了潜在预期差。可关注三点：（1）市场在关注景气度的同时，可能低估必需消费的高股息、低估值，与可选消费的成长性价值；（2）若延续消费估值锚在地产的分析框架，将放大对消费复苏的悲观预期，可能低估人口结构更迭与收入结构优化带来的结构性机会；（3）市场过度关注短期真金白银的一次性补贴政策，可能低估长期消费刺激政策工具的杠杆效应、资金效率与提振效果。扩大内需战略专题系列前瞻：我们将沿着“市场认知-重构解读-历史复盘-国际对标-未来预判-政策传导-策略落地”的路径，绘制完整的从认知解读到机会挖掘的内需投资地图。风险提示：（1）政策落地可能不及预期：

3、地方财政压力、执行偏差、居民响应不足等因素可能影响实际效果；（2）外部环境可能恶化：国际经贸摩擦、地缘政治风险可能通过出口渠道传导至国内消费市场；（3）行业竞争可能加剧：部分消费赛道可能供给过剩、价格战、利润压缩，导致企业增收不增利；（4）其他风险.相关报告当市场多次热议“扩大内需”时，我们是在交易一个短期的政策刺激故事，还是一个决定未来数年资产价格中枢的长期主线？2023-2025年，国内消费始终是经济增长的第一拉动力，基本面呈现“总量稳增、结构分化”的核心特征，但资本市场对消费板块尤其是以食饮为代表的传统商品消费赛道的定价却持续走弱。本报告将从消费基本面全景复盘、食饮板块定价演化拆解、估值

4、与价值背离的根源三个维度，系统梳理此前市场对消费板块的定价逻辑、演化路径与核心矛盾。1.近三年消费表现：树欲静而风不止近三年消费“树欲静而风不止”：政策层面力促消费恢复、稳中向好，然需求侧人口结构与消费意愿变迁、供给侧场景与渠道迭代、市场端食饮板块估值下杀与盈利承压，叠加时代背景下的多重变化，共同形成对消费实质与消费板块表现的持续扰动。1.1消费为经济增长第一拉动力，商品增速不及服务2023-2025年国内消费保持持续复苏态势，最终消费支出对GDP增长的年均贡献率超60%，年均拉动GDP增长超3个百分点，其中2025年最终消费支出对GDP增长的拉动仍达2.6个百分点，稳居经济增长第一拉动力位置

5、。整体来看，消费市场呈现三大核心特征：服务消费增长亮眼、政策与优惠力度显著影响社零消费冷热、消费升级趋缓与结构分化特征凸显。1.1.1服务消费高速增长，成为消费增长的主要贡献疫后居民体验类需求持续释放，叠加优质供给持续扩容，服务消费成为支撑消费大盘的核心引擎。2025年我国居民人均消费支出达2.95万元，2年复合增速（CAGR）为4.88%；其中人均服务性消费支出1.36万元，2年CAGR达5.96%，显著快于居民整体消费支出增速，服务性消费占居民消费支出的比重持续提升至接近50%，成为居民消费增长的核心贡献项。(divcenter)图12025年最终消费支出对GDP拉动超2.6个百分点(/d

6、ivcenter)服务消费高增的核心驱动来自两方面：一是疫后居民对自由、体验类消费的需求集中释放，文旅活动、体育赛事、演唱会、线下娱乐等场景消费持续火热，参与人次与花费多呈增长态势，居民对“情绪价值”、“体验感”的付费意愿显著提升；二是免税品类扩容、养老医疗服务供给增加，持续拓宽了服务消费的边界，进一步打开服务消费的中长期增长空间。1.1.2社零消费冷热交替，国补政策与折扣优惠影响较大相较于服务消费的高景气，商品消费增长整体偏弱。社零消费呈现冷热交替的特征，增长节奏高度依赖政策补贴与优惠促销活动，内生复苏动能仍显不足。我国社会消费品零售总额2年复合增速（CAGR）仅为3.6%，2025年社零总