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1、大炼化系列一：聚酯链景气向上！目引言：欧洲化工企业在高企的能源成本与环保合规成本的挤压下，产能正在加速收缩，而中国企业正在凭借超级工厂的成本优势，加速抢占市场份额，全球化工行业“东升西落”的态势日益清晰。我国民营大炼化具备显著的规模效应，同时上下游配套齐全，资产具备全球竞争力。站在当前时点，“PX-PTA-涤纶长丝”产业链在供需格局改善的预期下有望率先展现弹性。目PX：产量增幅有限，供需或仍偏紧存量负荷提升空间或极为有限。PX自2024年以来已连续两年无新增产能，供应增量主要来源于存量技改及短流程提负。这一策略在2024年效果较为显著，调油逻辑走弱下炼厂开始减油增芳烃，PX在当年国内无新增产能

2、的情况下,2024年全年产量同比+12%。而进入2025年，尽管MX的供应仍在增加（产量同比+13%)，PX的产量增速却大幅放缓（产量同比+1%)，或侧面说明PX产能负荷已接近天花板，再提升的空间较为有限。2026年PX供需格局或仍偏紧。供给方面，2026年PX新增投产规划仍较少，仅华锦阿美一套装置（200万吨）预计四季度投产，前三季度仍为PX产能投放的真空期。叠加存量负荷提升空间十分有限，预计在今年新产能投放前PX供应将保持相对刚性。我们预计2026年PX产量增速+1%。需求方面，PX直接下游结构较为单一，主要用于生产PTA（消费占比97%)。尽管2026年国内无新增PTA产能规划，但其下游

3、聚酯行业仍有336万吨的投产规划，叠加印度BIS认证政策取消有望提振PTA出口需求，预计2026年PTA整体消费增速+5%。向上传导至PX，我们预计2026年PX消费增速也将保持在+5%左右的水平。1.PX：产量增幅有限，供需或仍偏紧对二甲苯(PX)是重要的芳烃化合物之一，常温下是具有芳香味的无色透明液体，不溶于水，可溶于乙醇、乙醚、氯仿等多重有机溶剂。PX上游主要包括原油的开采与加工，下游主要用于生产PTA（聚酯纤维和聚酯树脂的原料)，进而应用于纺织、服装、食品包装等多个领域。(divcenter)图1.PX产业链上下游示意图(/divcenter)PX的生产包括长、中、短三种流程。1长流程

4、：以原油为起始原料，经过常减压蒸馏装置分离出轻、重质石脑油。轻石脑油通过乙烯裂解装置转化为裂解汽油，而重石脑油则经过催化重整装置生成重整汽油。重整汽油和裂解汽油经过芳烃联合装置处理，得到纯苯、甲苯、C9、混二甲苯（MX）等芳烃组分。2中流程：以炼化过程中的中间品如石脑油、凝析油、燃料油等为原料；其中石脑油通过乙烯裂解或催化重整直接得到汽油组分，整体流程同长流程；凝析油/燃料油则较石脑油制备工艺增加了减压蒸馏和加氢裂化环节，其余流程保持一致。3短流程：外购MX制备PX，通过不断重复吸附分离获得PX。存量负荷历史高位，提升空间十分有限。对于存量产能负荷的判断，主要考虑两个因素：调油需求。由于重整油

5、、混合芳烃均可调油，炼厂会根据经济性在汽油重整和芳烃重整中进行切换，当芳烃重整的经济性低于汽油重整时，炼厂会倾向于产生重整汽油，导致芳烃重整开工下降，反之则开工上升。2短流程。主流炼厂往往通过外购部分MX进行原料补充，以实现PX生产的最大化。2024年调油逻辑走弱下炼厂开始减油增芳烃，PX在当年国内无新增产能的情况下，2024年全年产量同比+12%。而进入2025年，尽管MX的供应仍在增加，但PX产量增速却大幅放缓。根据百川盈孚，2025年MX产量同比+13%，而PX产量同比仅+1%，或侧面说明PX的产能负荷已经接近天花板。此外，从历史情况来看，根据钢联，2025年PX行业产能利用率已达88%

6、，处于近十年的绝对高位，提升空间或已十分有限。PX已连续两年无新增产能，2026年前三季度仍处投产真空期。2024-2025年PX已连续两年无新增产能,2026年投产规划仍较少，仅华锦阿美一套装置(200万吨)预计四季度投产，前三季度仍为PX产能投放的真空期。若再考虑到产能爬坡等因素，年内实际供应增量将更加有限。PX供需格局预期持续偏紧。供给方面，2026年预期仅华锦阿美一套装置（200万吨）预计四季度投产，叠加存量负荷提升空间十分有限，预计在今年新产能投放前PX供应将保持相对刚性。结合新增产能拟投放时间与行业历史开工水平，我们预计2026年PX产量增速+1%。需求方面，PX直接下游结构较为单