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1、 请仔细阅读本报告末页声明 Page 1/22 Table_Main 矿业巨头启示录系列矿业巨头启示录系列之之二二：跨越时空的跨越时空的成长，打造一流铜企成长，打造一流铜企FCX 和紫金和紫金 有色金属有色金属 评级：评级：看好看好 日期：日期：2025.06.10 分析师分析师 王小芃王小芃 登记编码：S0950523050002 ：021-61102510 ： 分析师分析师 于柏寒于柏寒 登记编码：S0950523120002 ：021-61102510 ： 行业行业表现表现 2025/6/9 资料来源：Wind，聚源 相关研究相关研究 有色月跟踪：24 年有色行业盈利改善，“资源为王”特

2、征进一步凸显(2025/5/27)新材料行业 2025Q1 财报开门红：关注确立困境反转的稀土磁材行业(2025/5/27)拒绝停产A 股锂矿行业 2024 年报及2025 年 Q1 财报梳理分析(2025/5/22)解码新材料行业 2024 年报，探寻稀土磁材、航空航天拐点机遇(2025/5/19)美国关键矿产 232 调查中美关键矿产的新焦点(2025/5/12)航天新材料系列报告之一：低轨卫星的商业逻辑(2025/5/9)锗价高位回落，未来怎么看？(2025/4/25)铜企五大要素变化趋势中国 9 家年报全扫描(2025/4/17)有色月跟踪：“对等关税”出台，避险情绪冲击市场(2025

3、/4/17)有色月跟踪：资源国的觉醒，关注供给扰动(2025/3/24)报告要点报告要点 本篇作为“矿业巨头启示录系列报告”的第二篇，选取自由港（FCX）和紫金矿业进行分析。我们选取的 2 家公司均属于铜行业的龙头，但所处的阶段有所不同。紫金作为高速成长的企业，其并购意识、降本文化、培养核心技术等方面值得我们学习；FCX/PD（FCX“蛇吞象”并购 PD 之后，一举成为最大的铜企）经历过多轮并购之后，已进入较为成熟阶段，“如何将现有资产利用最大化”、“如何能从周期性行业波动中屹立不倒”等方面，值得我们深思。从生命周期来看：从生命周期来看：1）发展初期：紫金和）发展初期：紫金和 PD 均先深耕本

4、土铜矿。均先深耕本土铜矿。紫金和 FCX/PD 以自有矿山入手，借力“协同效应”，从而绘制“以点到面”的国内矿业版图。其中，并购扩张的契机包括“顺势而为”（紫金矿业）、“收购破产同行”（PD）等。2）步入成长快车道：并购铸就矿业龙头。）步入成长快车道：并购铸就矿业龙头。从并购资产类别来看，FCX/PD 以收购公司为主，收购契机是“在确保自己抗风险能力较强的情况下，收购破产的竞争对手，从而获得多个棕地矿山资源”；紫金早期更多偏向以收购单个矿山为主，收购策略主要看性价比，往往逆周期收购的特性较为明显，收购契机主要依靠自己的“金刚钻”（如低品位矿山运营能力），收购资产则以绿地项目居多。从并购方式来看

5、，紫金矿业并购主要以公司自筹（自有现金+银行借款）为主，符合矿业公司发展规律。FCX大金额的并购主要采用“股权+现金”形式。3）成熟期：）成熟期：FCX 更关注新技术应用，并购积极性有所下降。更关注新技术应用，并购积极性有所下降。FCX自并购 PD 之后，铜矿资产体量已位于全球前列，对并购的热情削减，反而更注重于“新浸出”计划和新科技应用，如希望利用积累的废石库存资源再造一座矿山，实现低成本运营，将现有资源利用最大化等。从发展共性从发展共性/特性来看：特性来看：拥有充足的现金流、借助资本市场融资、技术创新、管理变革、降本增效等方面贯穿了 2 家头部矿企的成长史。1）屹立不倒的百年公司屹立不倒的

6、百年公司FCX/PD：文化和管理变革、充足现金流、周期低点并购成为 PD 抵挡周期性波动的主要原因。2）快速崛起的紫金矿业：快速崛起的紫金矿业：培养自己核心竞争力（如处理难选冶的矿山）、企业文化驱动运营成本下降、逆周期并购等是紫金快速成长的重要原因。穿越周期的并购智慧：成败分野的并购经验穿越周期的并购智慧：成败分野的并购经验 原业主为何出售？原业主为何出售？“抗风险力差”（如前期的过度扩张、资产单一在海外、国别政策不确定性）、“忽略市场声音、股东出售意愿强”、“原业主有融资需求”、“铜非原业主主业”、“管理层自身问题”等。并购失败案例归因：并购失败案例归因：对当地文化了解不深入；绿地项目能否顺