宝龙商业-港股公司首次覆盖报告：规模奠基运营至上行业领先的商管开拓者-210708（25页）.pdf

1、我们分别从公司业务结构去拆解各分部的运营情况。考虑到公司管理项目中以委托管理模式为主，此外还有整租项目。我们将整租项目剔除，同时将 2020 年收购的浙江星汇项目剔除掉（2020 年 9 月并表，考虑收入体量相对较少，先忽略不计），发现 2020 年公司委托管理的项目 56 个，委托在管面积 550.4 万方（剔除停车场面积）。（1）市场研究及定位、租户招揽及筹备开幕服务：该业务主要包括市场研究及定位、租户招揽、筹备开幕服务，是开业时的一次性收费为主，该业务单位面积收费基准逐渐提升，2020 年预计单位面积的开业收费高达 334 元/平米。（考虑 2020 年面积端剔除星汇、停车场，收入端包含

2、星汇，因此实际值比预测值较低）（2）商业物管费：我们使用 T 期商业物业管理服务/（T-1）期委托管理面积，同时假定得房率（可租售面积/总建面）65%，则 2017-2020 年物管费为 14.95、17.04、19.00、21.01 元/平米/月，物管费持续提升。（3）租户管理及收租服务：即物业运营业务，服务内容包括调整优化租户结构、处理租户投诉等事宜，是持续运营阶段的核心业务，该业务以酬金制模式收取服务费，与商场租金收入呈正向关系。我们使用宝龙地产 2017 年以来的纯租金收入，计算该项运营收入与纯租金收入的比例关系。最终发现，2017-2020 年租户管理及收租服务/纯租金收入的比例分别

3、为 4%、5%、9%、9%（考虑到宝龙地产收取租金的广场项目与宝龙商业在管项目不完全匹配，测算存在较小误差）。（4）其他增值服务：包含停车场、公共区域及广告位管理服务，是传统意义上的多经业务；具体来看，停车场业务主要与停车场面积相关、公共区域及广告位服务主要与商场、商业街面积相关。但考虑到停车费、广告费等多经收入也会随着整体商场零售额、租金收入的提升持续增长，因此我们也使用宝龙地产的纯租金收入进行衡量，我们发现：2017-2020 年其他增值服务/纯租金收入比例分别在 12%、9%、13%、14%。2019 年开始该比例提升明显，主要源于该业务从酬金制改成包干制。整体而言，公司商业运营服务主要分为三大部分：（1）市场研究及定位、租户招揽及筹备开幕服务，2020 年预计单位面积的开业收费高达 334 元/平米。（2）商业物业费：2017-2020 年物管费为 14.95、17.04、19.00、21.01 元/平米/月。（3）租户管理及收租服务、多经业务：2017-2020 年该业务占纯租金收入比例分别为 15%、14%、22%、24%。