中国飞鹤-市场整合的主要受益者-220916（22页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 中国飞鹤中国飞鹤(6186 HK)港股通港股通 市场整合的主要受益者市场整合的主要受益者 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):7.80 2022 年 9 月 16 日中国香港 食品食品 首次覆盖给予“买入”评级，目标价首次覆盖给予“买入”评级，目标价 7.8 港币港币 我们首次覆盖中国飞鹤（飞鹤），给予“买入”评级，目标价 7.80 港币。尽管我们对婴幼儿配方奶粉（婴配粉）行业持保守态度，我们认为飞鹤仍能够凭借其领先的品牌知名度、高端产品布局

2、和广泛的分销渠道持续扩大市场份额。我们预计公司2022-24 年基本EPS 预测为人民币0.65/0.74/0.84 元，对应同比增速分别为-15%/+14%/+13%。考虑到市场环境不佳，我们给予飞鹤 9.7倍目标 PE，较历史 PE 均值低 1 个标准差，对应 12 个月动态基本 EPS 预测人民币 0.71 元。公司当前股价对应 7.4 倍 12 个月动态 PE，较我们的基准 PE 折让 24%。产品、营销和渠道产品、营销和渠道方面具竞争优势方面具竞争优势 飞鹤 2016-2021 年销售额年复合增长率（CAGR）达到 44%，我们认为飞鹤已将其领先国产高端婴配粉品牌形象牢牢地植入到了中

3、国消费者的脑海中。中企品研的一项调查结果显示，2022 年飞鹤在中国婴配粉品牌力排名中位列第一，我们认为这主要归因于：1）飞鹤使用湿混喷雾干燥技术，采购原奶作为婴配粉原料，满足消费者对高品质产品的需求；2）飞鹤“更适合中国宝宝体质”的市场定位成功助力其赢得国内客户的信任；3）渠道扩张执行力强，截止 2021 年底公司终端销售网点已超过 11 万个。将将在激烈的竞争中在激烈的竞争中继续继续扩大扩大市场份额市场份额 鉴于新生儿数量下降，我们对未来几年婴配粉市场增长持谨慎态度。另外，婴配粉新国标的实施可能引发短期渠道去库存。然而，我们认为飞鹤的竞争优势能够助力其巩固市场份额，在短期不利因素之下较同业

4、更快复苏，并进一步强化市场地位。2022-2024 年净利润年净利润 CAGR 预测预测为为 3.0%考虑到近期激烈的市场竞争下，渠道去库存及公司销售渠道（S&D）费用增加，我们预计飞鹤 2022 年净利润同比下降 15%，并预计净利润随后在2023/2024年恢复14%/13%的同比增长，对应2022-2024年CAGR为3.0%。我们的净利润预测较彭博一致预期低 8%/7%/5%，主因我们对婴配粉市场增长前景判断更为保守且担心竞争加剧可能会令公司利润率恢复承压。风险提示：1）中国人口出生率下降；2）竞争进一步加剧；3）产品高售价存在风险；4）高线城市渗透面临更为激烈的竞争；5）潜在的食品安

5、全问题。研究员 罗艺鑫罗艺鑫 SAC No.S0570520120002 SFC No.AWJ276 +(852)3658 6232 研究员 詹妮詹妮 SAC No.S0570521060003 SFC No.BOF583 +(852)3658 6209 点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点 基本数据基本数据 目标价(港币)7.8 收盘价(港币 截至 9 月 14 日)5.90 市值(港币百万)52,470 6 个月平均日成交额(港币百万)151.65 52 周价格范围(港币)5.77-14.34 BVPS(人民币)2.61 股价走势图股价走势图 资料来源：S&

6、P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(人民币百万)18,592 22,776 22,179 24,766 27,453+/-%35.50 22.50(2.62)11.67 10.85 归属母公司净利润(人民币百万)7,437 6,871 5,818 6,637 7,502+/-%89.01(7.61)(15.33)14.07 13.04 EPS(人民币，最新摊薄)0.82 0.75 0.64 0.73 0.83 ROE(%)46.17 33.04 24.66 24.91 24.52 PE(倍)6.24 6.