有色金属行业深度报告：电解铝受益全球能源危机供需边际向好-220914（45页）.pdf

1、证券研究报告|行业深度|有色金属 http:/ 1/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 有色金属 报告日期：2022 年 09 月 14 日 电解电解铝：铝：受益全球受益全球能源危机能源危机，供需边际向好，供需边际向好 行业深度报告行业深度报告 投资要点投资要点 电解铝：高密度能量载体，电解铝：高密度能量载体，受益全球能源危机受益全球能源危机 铝是高密度能量载体，单吨耗电量超过 13000 度，2021 年全社会用电量中电解铝用电量超过 6%。全球能源危机本质是能源系统出现功能性紊乱，对铝供应造成严重干扰：国内四川出现了缺电导致电解铝停产的情况，云南汛期反枯，可能再次遭遇缺电情况；欧洲也因

2、能源价格持续高位，减产持续进行。全球能源再平衡需要较长时间，电解铝有望长期受益。供需内外互补，目前高产量、低库存供需内外互补，目前高产量、低库存 自自 2021 年年 12 月以来，产能、产量已经开始逐步恢复月以来，产能、产量已经开始逐步恢复。7 月的日均产量已达到 11.19万吨，同比增长 4.4%，较 2021 年 12 月增长 8.9%，创历年新高。但截至 9 月 1日，电解铝社会库存为 68.3 万吨，属于近 6 年最低水平。从国内国内表观消费量上看，前 7 个月日均在 9.5-10.0 万吨之间，同比下降 10-15%。出现高产量低库存核心原因是海外大幅减产，国内出口大增。出现高产量

3、低库存核心原因是海外大幅减产，国内出口大增。受能源危机影响，2022 年西欧+中欧地区的日均原铝产量同比下降了 10-15%，该部分下降产量由中国产量增长来补充，前 7 个月我国出口铝材 416.06 万吨，同比增长 34.90%。后期后期边际边际供需易出现剪刀差供需易出现剪刀差 国内产能接近天花板，电力供应限制存量产能产出效率国内产能接近天花板，电力供应限制存量产能产出效率。从产能上看，2022 年电解铝复产高峰已过，预计到今年底行业开工产能将达到 4281 万吨，接近供给侧改革确定的 4500 万吨电解铝产能。但我们预计剩余产能由于能耗总量问题较难全部复产。目前目前产能布局过度集中也增加了

4、产能释放风险。产能布局过度集中也增加了产能释放风险。近几年电解铝产能不断向低电价近几年电解铝产能不断向低电价的云南、内蒙古、新疆、广西地区集中，受的云南、内蒙古、新疆、广西地区集中，受地区地区能耗总量控制、能源转型以及气能耗总量控制、能源转型以及气候变化影响，产能释放不断风险加大候变化影响，产能释放不断风险加大。2021 年云南省、2022 年四川省均由于干旱造成水电不足，电解铝减产明显。近期近期云南地区云南地区汛期反枯汛期反枯，三四季度减产三四季度减产不可避免不可避免。云南水电发电量占比。云南水电发电量占比达到达到 80%。水电发电量与降雨量正相关水电发电量与降雨量正相关，今年 6-8 月云

5、南降雨量同比下降 25.8%，部分水库的水位已经低于往年同期。如果 9 月份降雨没有大幅改善，10 月份之后进入旱季，水电可能大幅下降，总发电量可能出现同比下降 20%以上情况。对应电解铝产量也可能同比下降 20%以上。需求端已经处于周期底部，无需过度悲观需求端已经处于周期底部，无需过度悲观。稳增长政策再加码，8 月政策面有进一步宽松，只要经济未能恢复，政策支持就会持续进行。到目前为止，各项工作正在被强力推进，各项政策性开发性金融工具以及专项债等要求在三季度发行完毕，预计在三四季度能够见到实物工作量。楼市已经边际改善，预计随着保交楼的推进，施工面积增速将超过新开工面积，支撑铝下游需求。关注关注

6、标的标的 考虑云南水电铝供给的不确定性，因此我们看好的顺序为：（1）第一梯队是煤电）第一梯队是煤电铝企业铝企业，包括山东地区的南山铝业（煤电铝+高端铝合金龙头）、新疆地区的天山铝业、新疆众和、神火股份（新疆火电铝 80 万吨），内蒙地区的电投能源、中国铝业，河南地区的焦作万方；（2）第二梯队是水电铝企业）第二梯队是水电铝企业，在水电受影响时通过以价补量的形式受益：云铝股份。风险提示风险提示（1）海外深度衰退拖累下游需求；（2）国内稳增长政策落实不及预期；（3）云南地区降水超预期。行业评级行业评级:看好看好(维持维持)分析师：马金龙分析师：马金龙 执业证书号：S1230520120003 分析师