海容冷链：冷链设备龙头成长空间广阔-220914（35页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 34 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 冷链设备龙头，成长空间广阔冷链设备龙头，成长空间广阔 海容冷链（603187.SH）投资价值分析报告2022.9.14 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 纪敏纪敏 制造产业首席分析师 S1010520030002 消费升级消费升级风起，品宣属性强化风起，品宣属性强化，商用展示柜行业快速发展，商用展示柜行业快速发展，2022 年内外销市场年内外销市场空间合计或超空间合计或超 500 亿；下游对柔性生产和交付能力诉求增强，格局有向头部集亿；下游对柔性生产和交付能力诉求

2、增强，格局有向头部集中趋势。海容深耕商用冷柜赛道，产品中趋势。海容深耕商用冷柜赛道，产品&渠道底蕴深厚，产能稳定提升，冷藏渠道底蕴深厚，产能稳定提升，冷藏柜有望成第二成长曲线。目柜有望成第二成长曲线。目前收入口径市占率仍前收入口径市占率仍有明显提升空间有明显提升空间，预计公，预计公司会司会持续受益于老客户自身发展和份额提升，以及新客户的稳定开拓，业绩增长确持续受益于老客户自身发展和份额提升，以及新客户的稳定开拓，业绩增长确定性较高。考定性较高。考虑到虑到我们对我们对未来未来两年两年公公司司利润利润 CAGR 超超 35%的预测的预测，参考历史参考历史估值均值估值均值，给予给予其其 2022 年

3、年 30 xPE，对应，对应 2022 年目标价年目标价 36 元元，首次覆盖，首次覆盖给予给予“买入”评级“买入”评级。冷链冷链设备龙头，成长空间广阔设备龙头，成长空间广阔。公司专注于商用展示柜赛道，经过近 20 年发展，建立了冷冻柜/冷藏柜/商超柜/智能柜四大业务矩阵，积淀了深厚的产品&渠道底蕴，已成长为细分赛道龙头，2021 年收入达 27 亿，YoY+41%，对应2017-2021CAGR 达 23%。下游客户包括蒙牛、伊利、联合利华、雀巢、百事、可口可乐等国内外知名快消企业。目前公司市场占有率仍有明显提升空间，预计公司会持续受益于老客户自身发展和份额提升以及冷藏柜新客户的稳定开拓，未

4、来成长空间广阔，业绩增长确定性较高。消费升级风起消费升级风起&品宣属性强化，商用展示柜行业快速发展品宣属性强化，商用展示柜行业快速发展。随着消费者购买力不断提升，消费升级趋势明显，对生鲜、冰淇淋、冷饮等品质性需求提升，拉动冷链设备销额快速增长，我们预计 2022 年内销规模超 200 亿元且双位数增长；外销空间约 300 亿元。此外，由于饮品、冰淇淋等行业竞争加剧，新品推出间隔时间缩短，商用冷柜的品宣属性得到强化。快消巨头为品牌曝光、终端货柜争夺，或加强冷柜投放力度，利好具备柔性生产、强交付能力的冷柜龙头。注重研发产品领先，全流程服务满足客户需求注重研发产品领先，全流程服务满足客户需求。公司坚

5、持品质为本的理念，产品满足北美、欧洲高准入标准，在温控、能耗等指标都处于行业第一梯队。公司重视下游客户定制化需求，研发&销售团队深入市场一线，建立了丰富的商用展示柜 SKU，并具备柔性化生产&交付能力，协助客户实现渠道扩张。公司大力建设自营售后团队，并通过小程序数字化管理，主要售后评价指标均领先友商。依托优秀的产品力和服务能力，公司在全流程环节优化客户体验。存量客户需求提升，目标客户开拓顺利存量客户需求提升，目标客户开拓顺利。依托优秀的产品力和服务保障能力，海容在存量客户的订单占比持续提升，并进入多家国际快消品牌的全球供应商名录。同时受益于下游客户自身的发展，公司的冷柜销量保持快速增长。在存量

6、客户提升份额的同时，海容也在不断开拓新客户，持续贡献收入增量。合并口径来看，公司 2021 年冷冻柜/冷藏柜/商超柜/智能柜销量为 86/22/4/2 万台，YoY+42%/37%/46%/471%，增长动能较为强劲。借力资本市场扩产，冷藏或成第二曲线借力资本市场扩产，冷藏或成第二曲线。商用冷柜行业格局较为分散，企业营收规模不高，通过利润留存进行扩产的速度较慢。公司作为行业唯二、市值第一的上市冷链公司，先后共募资约 21 亿元，快速扩充工厂产能，满足下游客户持续增长的订单需求。目前公司冷藏柜收入占比较低，考虑到冷藏柜下游行业体量远高于冷冻柜，测算内销规模约为后者的 2-3 倍（产业调研，销量口