中来股份-TOPCon电池与光伏背板齐飞助力组件降本增效-220906（37页）.pdf

1、 1 1 上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 电力设备 2022 年 09 月 06 日 中来股份(300393)TOPCon 电池与光伏背板齐飞，助力组件降本增效 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持）投资要点：中来股份是光伏背板龙头、TOPCon 先行者、分布式头部企业。公司在主材电池和辅材背板环节不断取得突破，致力于为组件企业持续降本增效。公司是光伏背板龙头。2021 年出货近 1.7 亿平米，全球出货第一，22 年上半年出货 1.2亿平米，毛利率高达 25.88%。2022 年计划扩产 5 千万平米，22 年底产能达到 2.2 亿平米。未来计划每半年扩产 5 千万平米，预计

2、 23 年底产能达到 3.2 亿平米，龙头地位稳固。背板中涂覆型成本优势明显，毛利率高，且出货占比在不断提升，预计 2022 年销售 2.6亿平米，单平米盈利超过 1 元。目前公司正在逐步推出透明背板，预计未来在双面组件端的应用将不断提升。N 型 TOPCon 电池技术先行者。公司是产业内最早实现 GW 级别 TOPCON 量产的公司，在 TOPCON 领域有较多的技术积累，公司最新的 TOPCON2.0 技术是和参股设备厂联合研发，量产效率 24.5%，目前公司正在研发 TOPCON3.0 技术，未来效率有望进一步提高，成本进一步下降。22 年为 N 型电池量产元年，公司紧抓电池技术变革机遇

3、，规划 16GW TOPCON 电池项目，其中山西 4GW 电池项目已经投产，预计三季度末满产，22 年全年预计组件出货 4.5GW。公司是分布式头部企业，分布式业务与国电投合作，未来出货有保证，装机规模有望逐步提升。21 年公司与国电投达成 5 年 7.2GW 的分布式 EPC 合作，22 年预计装机 2.5GW，其中国电投 1.5GW 以上。2021 年开始，公司户用分布式业务逐步由赊销模式转变为 EPC模式，回款情况更好，预计 EPC 模式下单瓦盈利 2 毛以上。维持公司“买入”评级。公司为光伏背板龙头，光伏背板产能不断扩张，毛利率逐步上涨，龙头地位稳固。在整县推进的背景下，公司分布式业

4、务稳扎稳打。随着电池新产能不断释放，公司电池组件业务毛利率由负转正，22 年 1H 单体报表单瓦盈利达到 4 分，电池组件业务迎来明显的业绩翻转，在未来上游原材料价格下降的背景下，公司 TOPCon 电池的盈利能力有望持续提升。我们对公司的前次盈利预测为：22-24年归母净利润为6.86/10.3/13亿元。与前次盈利预测相比，本次预测对外销售产品假设有所改变，主要原因是公司未来致力于为组件企业降本增效，主材环节主要对外销售产品为电池，且 N 型电池盈利有望提升，预计公司 22-24 年净利润 6.86 亿/10.35 亿/13.64 亿，当前股价对应 PE 分别为26/18/13 倍，维持公

5、司“买入”评级。风险提示：全球光伏需求不达预期；光伏行业竞争加剧；电池技术进展不及预期；光伏背板竞争加剧。市场数据：2022 年 09 月 05 日 收盘价（元）16.66 一年内最高/最低（元）24.89/11.37 市净率 5.0 息率（分红/股价）-流通 A 股市值（百万元）15254 上证指数/深证成指 3199.91/11678.70 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2022 年 06 月 30 日 每股净资产（元）3.36 资产负债率%71.61 总股本/流通 A 股（百万）1090/916 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究 中来

6、股份（300393）点评：22 年上半年各板块经营不断改善，业绩稳步兑现 2022/08/05 中来股份（300393）点评：山西 TOPCon项 目 投 产，未 来 出 货 有 望 放 量 2022/07/04 证券分析师 朱栋 A0230522050001 联系人 朱栋(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2021 2022H1 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元）5,820 4,638 15,211 22,560 28,250 同比增长率（%）14.4 95.5 161.4 48.3 25.2 归母净利润（百万元）-313 231 686 1,035 1,