医药健康行业消费中药：波涛留壮色天地见雄图-220905（24页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 医药健康医药健康 消费中药：波涛留壮色，天地见雄图消费中药：波涛留壮色，天地见雄图 华泰研究华泰研究 医药健康医药健康 增持增持 (维持维持)中药中药 增持增持 (维持维持)研究员 代雯代雯 SAC No.S0570516120002 SFC No.BFI915 +(86)21 2897 2078 研究员 张云逸张云逸 SAC No.S0570519060004 +(86)21 3847 6729 联系人 高初蕾，高初蕾，PhD SAC No.S0570121070180 +(86)21 2897 2228 点击查

2、阅华泰证券研究团队介绍和观点点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点 行业行业走势图走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐重点推荐 股票名称股票名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (当地币种当地币种)投资评级投资评级 片仔癀 600436 CH 345.66 增持 云南白药 000538 CH 75.25 增持 资料来源：华泰研究预测 2022 年 9 月 05 日中国内地 深度研究深度研究 消费中药：消费中药：长坡厚雪长坡厚雪 我们长期看好消费中药的成长性：1）消费中药享有相对宽松的政策环境，同时面临较低的集采压力；2）庞大的中产阶级支撑强劲需求，中医诊疗的蓬勃发展有望提升居民对中医药的

3、消费意识；3）品牌价值源于历史积累与营销作为，赋能企业品类拓张与定价体系。我们中短期看好消费中药的结构性机会，即品牌力强、疗效优良的产品，有望在药店连锁率提升、宣传媒介分散化、电商平台崛起下，通过经营改善、产品提价、股权激励三类路径，跑赢市场。建议关注片仔癀、云南白药，产业链相关公司包括同仁堂、太极集团、东阿阿胶、达仁堂、寿仙谷、江中药业、广誉远等。市场分析市场分析：市场趋于饱和，品种表现分化：市场趋于饱和，品种表现分化 中国中成药零售端市场规模较为平稳（20172021 年 CAGR 2%），但品种座次经历重排，广告驱动型品种逐渐退出舞台（如鸿茅、肾宝等），兼具品牌、质量与营销的优质品种长期

4、跑出（如安牛、片仔癀、感冒灵等）。我们认为在顶层政策督导（鼓励优质优效、打压不实宣传）及品牌主动营销下，消费市场有望继续向优质品牌品种集中，具有综合实力（品种实力、二次开发能力及营销能力）的企业受益概率更大。产品提价：提价是盈利预期（产品提价：提价是盈利预期（EPS）提升的重要因素）提升的重要因素 消费中药提价较为常见，多为成本驱动，但仅有渠道管控良好者才能转化为利润：1）幅度与频率：高价品种如片仔癀、安牛等，因原料昂贵且技术配方壁垒高，提价权较强，提价频次相对规律，驱动主要为对冲成本、维持或提高盈利能力；低价品种如感冒灵、藿香正气等提价频次低，提价权因品种竞争格局及品牌影响力而异，提价多因成

5、本上涨或者提升渠道利润；双跨品种（如丹滴、速效等）不易提价且提价兑现期较长；2）利润留存受出厂价及渠道管控能力影响：出厂价提升且管理层与股东利益一致者更易实现利润转化；若仅让利渠道，对销量影响积极、对盈利影响有限。股权激励：隐含增速是市场形成合力（股权激励：隐含增速是市场形成合力（PE）的关键因素）的关键因素 我们认为股权激励是企业改善经营的重要配套政策，其落地执行及考核标准折射公司改革决心：1）近两年多家中成药企业发布股权激励方案，其主要驱动为股价低位、改革要求、发展诉求等；2）股权激励基数多为 2020年（因新冠大流行多为企业的业绩低点），考核对业绩增速要求层面，国企一般在 5%15%、民

6、企多高于 20%；3）一批企业已完成股份回购但尚未推行激励，后续或存在激励空间。经营改善：经营变化是前导因素，业绩改善效果有待持续跟踪经营改善：经营变化是前导因素，业绩改善效果有待持续跟踪 中药老字号因历史公私合营多由地方政府管理，而国企在体制约束下效能低下，经营变动包括国企改革、更换决策层、市场化改革等，但鉴于国企变动后的业绩改善效果存在时滞，市场一般将其纳入重点观察，而非股价直接催化：1）国企改革：国改是大范畴，包括现代企业制度建立（董事会制度）、市场化经营（职业经理人）、混改（引入外部股东）等；2）决策层更换：国改伴随一把手更换，对企业价值影响有待观察（视乎管理视野及资源整合能力）；3）