1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 债券研究债券研究 债券日报债券日报 2025 年年 11 月月 07 日日 【债券日报】假期与基数扰动，出口假期与基数扰动，出口短暂转负短暂转负 10 月进出口数据点评月进出口数据点评 11 月 7 日，海关总署公布的外贸数据显示，中国 10 月出口同比-1.1%，前值增长 8.3%；进口同比增 1.0%，前值增 7.4%；贸易顺差 900.7 亿美元，前值904.5 亿美元。10 月出口、进口同步走弱，贸易顺差继续收窄，高基数、工作日

2、错位等形成月出口、进口同步走弱，贸易顺差继续收窄，高基数、工作日错位等形成阶段性影，四季度中枢或逐步“下台阶”阶段性影，四季度中枢或逐步“下台阶”。（1）10 月工作日同比少 1 天，错位效应造成出口转负，按日均出口金额同比看 10 月为+4.4%，仍高于去年，因此出口转负或是暂时性影响。（2）去年四季度“抢出口”逐步开启，高基数扰动有所显现。（3）淡季效应之下，出口数量平稳下滑。（4）除发达国家放缓外，非美经济体的拉动也有下滑。往后看，四季度至往后看，四季度至 2026 年出口的经济贡献或有所下降。年出口的经济贡献或有所下降。去年四季度至今年前三季度“抢出口”对出口贡献偏强，同时部分转口贸易

3、需求在对非美经济体出口的表现上有所体现。展望后续，展望后续，一是关税环境进入稳定期，叠加前期订单透支效应，预计“抢出口”效应淡退。二是周期规律看，出口读数见顶后进入 1-2 年左右的读数回落阶段，今年贸易摩擦“抢出口”或推迟这一现象，故四季故四季度开始至度开始至 2026 年，预计出口弹性和高度或难超今年表现，出口中枢面临下移年，预计出口弹性和高度或难超今年表现，出口中枢面临下移。1、出口：、出口：高基数扰动下出口转负高基数扰动下出口转负（1）消费品出口全线走弱消费品出口全线走弱。服装、鞋靴、箱包、玩具四类消费品出口同比-20.3%、较 9 月继续下降 7.6pct，圣诞用品出口旺季过去，四季

4、度进入需求淡季，且消费品价格同比持续负增，量价共同拖累出口。（2）中间品贡献相对突出，但同比、拉动率跟随回落中间品贡献相对突出，但同比、拉动率跟随回落。塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备等五类中间品，合计同比+6.7%（前值+17.4%），但贡献度反而上升，显示中间品较其他品类出口更具韧性。（3）耐用消费品：）耐用消费品：1）电子产品出口同比降幅扩大。手机、笔记本电脑出口同比-16.6%、-10.0%，合计同比-13.3%，为年内最弱表现。2）汽车贡献度抬升至100%以上，拉动出口 1.1pct，在所有品类中位居第二，欧洲地区、新兴市场出口表现偏强。（4）国别：）国别：1）发达经济体发达

5、经济体：10 月对美出降幅继续收窄、占比抬升，欧盟、日本出口显著走弱。2）东盟、非洲、拉丁美洲出口同比均有下降东盟、非洲、拉丁美洲出口同比均有下降。但从 PMI 数据看，需求基本面变动不大，说明高基数，以及抢转口需求减弱或是主要原因。2、进口：、进口：上游分化加剧，生产需求恢复有待巩固上游分化加剧，生产需求恢复有待巩固 10 月进口金额同比月进口金额同比+1.0%，较，较 9 月回落月回落 6.4pct，内需回升或仍不稳固，内需回升或仍不稳固。进口环比-9.6%，回落幅度超过 2023 年以来同期，接近 2021-2022 年表现。工作日减少，以及 10 月 PMI 显示生产备货积极性下降，导

6、致进口动能下降，数量对进口的拖累或更为明显。尤其是上游大宗品进口数量拖累突出，尤其是上游大宗品进口数量拖累突出，而价格反而有所而价格反而有所支撑，显示支撑，显示国内生产国内生产与内需与内需恢复恢复的动能或仍的动能或仍有待巩固。有待巩固。风险提示：风险提示：外需韧性超预期外需韧性超预期。证券分析师：周冠南证券分析师：周冠南 邮箱： 执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱： 执业编号：S0360522080003 相关研究报告相关研究报告 【华创固收】转债市场日度跟踪 20251106 2025-11-06 【华创固收】转