上机数控-投资价值分析报告：跻身硅片第一梯队纵向延伸打开成长空间-220904（33页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 32 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 跻身硅片第一梯队，纵向延伸跻身硅片第一梯队，纵向延伸打开成长空间打开成长空间 上机数控（603185.SH）投资价值分析报告2022.9.4 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 华鹏伟华鹏伟 电力设备与新能源行业首席分析师 S1010521010007 林劼林劼 电力设备与新能源分析师 S1010519040001 张志强张志强 电力设备与新能源分析师 S1010521120001 公司凭借在切片设备的优势转型硅片生产制造，大尺寸硅片的产能和盈利能力公司凭借在切片设

2、备的优势转型硅片生产制造，大尺寸硅片的产能和盈利能力跻身硅片第一梯队，并积极向上游硅料和下游电池延伸，完善产业链布局，进跻身硅片第一梯队，并积极向上游硅料和下游电池延伸，完善产业链布局，进一步提升公司的综合竞争力和盈利能力。我们预测一步提升公司的综合竞争力和盈利能力。我们预测公公司司 2022-2024 年年归母净利归母净利润分别为润分别为 30.8/50.5/67.1 亿元，对应亿元，对应 EPS 预测分别为预测分别为 7.96/13.04/17.34 元，元，现现价价对应对应 PE 分别为分别为 17/11/8 倍倍。我们我们参考参考产业链不同环节的龙头公司产业链不同环节的龙头公司 TCL

3、 中环中环（硅片）、大全能源（硅料）、通威股份（硅料（硅片）、大全能源（硅料）、通威股份（硅料+电池）电池）的当前估值，综的当前估值，综合合 PE法和法和 PB 法，给予公司目标价法，给予公司目标价 160 元。首次覆盖，给予“买入”评级。元。首次覆盖，给予“买入”评级。切片设备龙头，积极布局光伏材料业务。切片设备龙头，积极布局光伏材料业务。公司专注于高脆硬材料加工装备制造，2004 年切入光伏设备领域，在高硬脆材料加工领域凭借着多年的技术积淀和持续创新驱动，2016 年成为光伏切片设备行业的龙头，2016-2019 年公司切片设备市占率位居前列。凭借多年光伏切片设备的技术积淀，2019 年公

4、司进入硅片制造领域，2019-2021 年单晶硅切片业务收入由 2.5 亿元增长至 107.5 亿元，呈现迅猛增长态势。基于目前硅片业务高速发展态势，公司积极向上下游延伸，布局硅料和 N 型电池生产制造，打开未来成长空间。光伏装机需求高增长，光伏装机需求高增长，N 型产业化引领未来。型产业化引领未来。国内再次明确“十四五”可再生能源发展目标，政策驱动下预计 2022-2025 年光伏风电年均装机量达 100GW，海外在高电价压力下加快清洁能源转型，预计 2022-2023 年全球光伏装机量达到 230/330GW，2025 年将达到 500GW。N 型技术变革背景下，硅片“大尺寸+薄片化”降本

5、优势显著，TOPCon 电池凭借薄片化、SMBB 等技术优势持续降本增效，率先开启产业化进程。目前看，行业平均的 TOPCon 一体化组件成本较 PERC 仅高 0.02 元/W，而 TOPCon 组件中标较 PERC 组件溢价 0.1 元/W 以上，预计随着效率不断提升溢价有望保持 2 年以上，引领 N 型电池技术产业化发展。产业技术变革期，不存在 PERC 产能包袱、并具备新技术工艺和产能布局的厂商有望获益。跻身硅片第一梯队，跻身硅片第一梯队，产能释放有望改善盈利能力产能释放有望改善盈利能力。公司作为设备厂商切入单晶硅片赛道，将设备业务的技术积累与单晶硅片的生产工艺有效结合，在硅片行业向“

6、大尺寸、薄片化”技术迈进期间，积极布局硅片生产制造发挥协同优势。2021 年公司硅片业务实现营业收入 107.53 亿元，占比达 99%，成为最主要的收入驱动引擎。凭借在硅片切片设备领域的优势，公司加速投放更新的大尺寸硅片产能，目前公司具备硅片产能 30GW，我们预计 22/23 年底其硅片产能将分别达 50/70GW。盈利能力角度看，公司 2021 年硅片毛利率 19.73%，预计随着较新的大尺寸硅片产线的持续释放，叠加上游原材料自供比例提升，产业链完善将进一步改善公司盈利能力。打造一体化产业布局，打开未来成长空间。打造一体化产业布局，打开未来成长空间。随着硅片产能扩张和盈利能力提升，公司致