【五矿证券】雷赛智能有色金属海内外24家半年报全扫描：2025H2全球铜矿供给更为紧俏-251009（8页）.pdf

1、 请仔细阅读本报告末页声明 Page 1/8 证券研究报告|行业点评 Table_Main2025H2 全球铜矿供给全球铜矿供给更为更为紧俏紧俏 海内外海内外 24 家家半年报全扫描半年报全扫描 有色金属有色金属 评级：评级：看好看好 日期：日期：2025.10.09 分析师分析师 王小芃王小芃 登记编码：S0950523050002 ：021-61102510 ： 分析师分析师 于柏寒于柏寒 登记编码：S0950523120002 ：021-61102510 ： 行业表现行业表现 2025/9/30 资料来源：Wind，聚源 相关研究相关研究 降本已达瓶颈期澳矿 2025Q2 财报梳理分析(

2、2025/8/25)有色月跟踪：纵观中外反内卷历史，有色行情持续几何？(2025/8/25)战略性矿产系列报告铋：供需收敛，半导体等需求打造第二增长曲线(2025/8/22)关税风云下的铜铝(2025/8/21)矿业巨头启示录系列之四：广积粮，筑高墙日本财团资源布局分析(2025/8/7)美国锑产业支持政策是否会复刻稀土产业政策趋势？(2025/7/28)有色月跟踪：掘金亚欧大陆腹地，中亚金属矿产资源全景解析(2025/7/16)新疆“找矿行动”聚焦南疆，国内锑资源接续有望提速(2025/7/10)战略性矿产系列报告钾：粮食保障，资源为王(2025/7/10)钨价创出历史新高，短期回调不改长期

3、向好(2025/7/2)特别提示：特别提示：五矿证券与五矿资源同受五矿证券与五矿资源同受中国五矿集团中国五矿集团有限公司有限公司实际控制。实际控制。事件描述事件描述 我们梳理了全球 24 家铜矿企业（2025H1 头部 24 家铜企合计产量为 741 万吨，市占率 60%以上）的半年报及投资者交流纪要，想要回答以下几个问题：事件点评事件点评 2025H1 铜矿供给紧缺是否兑现？铜矿供给紧缺是否兑现？2025H1 全球头部矿企产量全球头部矿企产量指引指引完成度为完成度为 49%，基本符合预期，基本符合预期。2025H1 全球头部铜企产量 741 万吨，同比+20 万吨，同比增速为 2.8%。从同

4、比增速来看，24 家铜矿企业中，仅有 9 家企业的产量同比增速出现下滑，减量的原因主要系原矿品位和回收率降低、水资源限制等外部干扰等。从同比增量来看，贡献主要增量的为力拓（同比+11 万吨）、五矿资源（同比+10 万吨）、智利国家铜业（同比+6 万吨）、紫金矿业（同比+5 万吨）等。2025H2 铜矿供给变化趋势？铜矿供给变化趋势？（1）从全年产量指引来看，2025 年头部铜企产量指引难言乐观。根据最新的产量指引，2025 年头部铜企的产量指引预计同比+1.7%，相较于 2025 年初的产量指引有所下调（年初的产量指引同比+2.8%）。例如，嘉能可、泰克资源、智利国家铜业等下调了产量指引；力拓

5、预期产量位于指引上限。综合来看，产量指引合计下调了 11.4 万吨（公告产量指引上/下沿的按照指引最高/低值计算，其余按照中值计算）。下调指引的原因包括尾矿建设延误磨机在线时间（例如泰克资源）、矿发生事故（比如智利国家铜业）等。（2）2025H2 铜矿供应仍然偏紧。根据 2025 年产量指引-2025H1 实际产量进行计算，我们认为头部矿企下半年的产量合计为 570 万吨（排除自由港和必和必拓），同比-1.9%，环比+2.2%。在产量指引可以兑现的情况下，2025H2产量预期同比增速较快的为顶石铜业（同比+22%）、力拓（同比+11%）等。自由港由于泥石流矿泄或将影响 20 万吨产量，综合来看

6、，2025 年全年矿端几乎没增量。2025H1 头部矿企现金成本变化情况？头部矿企现金成本变化情况？以披露 C1 成本的 15 家铜企为例，2025H1 平均 C1 成本为 1.72 美元/磅，同比-8.7%。2025H1 普遍 C1 成本下降，仅 4 家铜企成本出现上涨。其中，五矿资源、安托法加斯塔、南方铜业的 C1 成本下滑最为明显，主要因铜产量提升、强劲的副产品产量和价格等。哪些铜矿企业哪些铜矿企业的现金流情况较好？的现金流情况较好？海内外企业的净利率和自由现金流出现分化。中国铜企的净利率和自由现金流同比均有所增长，而海外铜企的净利率和自由现金流均出现不同程度的下滑，或和成本管控、产量下