和誉（2256.HK）-港股公司首次覆盖：中国小分子新药研发标兵迎接商业化转型元年-251002（44页）.pdf

1、 2025 年 10 月 2 日（星期四）公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 彭博终端报告下载：NH CMS 1 和誉和誉（2256 HK）首次覆盖：中国首次覆盖：中国小分子新药研发标兵小分子新药研发标兵，迎接商业化转型元年，迎接商业化转型元年 商业元年：和誉开发的商业元年：和誉开发的匹米替尼作为匹米替尼作为全球疗效最优全球疗效最优CSF-1R小分子，小分子，即即将将在中美两地在中美两地上市，上市，给公司带来给公司带来持续销售持续销售分成分成 积极布局积极布局FGFR和和KRAS两大重要靶点家族，两大重要靶点家族，FGFR4作为晚期临床资产作为晚期临床资产有望成为肝癌领域全新靶向小

2、分子有望成为肝癌领域全新靶向小分子 首次覆盖，予以增持评级首次覆盖，予以增持评级：看好公司看好公司长期发展潜力长期发展潜力和高效的小分子开发和高效的小分子开发能力，目标价能力，目标价32.5港元港元 匹米替尼：匹米替尼：我们预计我们预计默克默克全球销售全球销售有望有望达达15亿美元亿美元峰值峰值，为和誉提供持续现金流，为和誉提供持续现金流 在CSF-1R抑制剂的开发中，和誉通过高效严谨的临床推进，已经展示了TGCT全全球最佳球最佳的疗效，安全性和响应率均优于同类分子。该分子目前是德国默克德国默克管线中最重要的后期资产，经过23年12月的首次授权合作，25年4月的行权扩大全球合作区域，以及两笔7

3、,000万万/8,500万美元万美元的付款，已经为和誉带来了逾1.5亿美元的现金收入。我们认为默克对该分子寄予厚望，有望在全球做到接近接近15亿亿美元美元峰峰值销售值销售收入收入（为公司指引上沿）（为公司指引上沿）。基于合作协议，和誉后续还将获得来自默克的研发里程碑付款及销售里程碑付款，以及上市之后的销售分成销售分成。这是由中国药企研发的第一款成功进入全球制药巨头商业化阶段的全球最佳小分子药物，和誉为国内小分子研发型生物技术企业的国际化和商业化树立了发展路径。深度探索深度探索FGFR和和RAS两两大大类靶点，类靶点，FGFR驱动下一轮新产品周期驱动下一轮新产品周期 肿瘤免疫治疗虽已取得突破进展

4、，但有一些细分类别，依然存在较低响应率和较短生存期的问题。尤其在中国高发的肝癌和胃癌领域，肿瘤免疫治疗带来的生存获益相对有限，目前肝癌依然是我国五年生存率较低的癌症类别。我们认为靶向特定重要靶点的小分子药物或新型药物类别（如PROTAC或分子胶）有望成为解决这类型癌症未满足的重要方案。和誉在FGFR靶点领域深耕十年，目前深度布局选择性选择性FGFR4抑制剂抑制剂（ABSK011，针对FGF19过表达过表达肝癌肝癌）、FGFR2/3抑制抑制剂剂（针对胃癌和软骨发育不全）等。其中FGFR4选择性小分子抑制剂依帕戈替尼已进入关键性注册临床三期研究，针对接受过免疫检查点抑制剂和多靶点酪氨酸激酶抑制剂治

5、疗失败的FGF19过表达晚期肝细胞癌患者。全球约30%的肝细胞癌患者存在FGF19过表达，目前尚无FGFR4抑制剂获批上市。如果该临床试验取得成功，将是全球首款针对FGFR4靶点的选择性靶向抑制剂。此外，目前全球针对RAS靶点的研发也如火如荼，除了较早实现突破的G12C靶点，和誉选择性布局了G12D和pan-RAS两款早期分子，未来将为公司在肿瘤精准诊疗提供更多的联合用药方案。丰富早期管线，为公司长期发展丰富早期管线，为公司长期发展奠定坚实基础奠定坚实基础 公司构建有22款候选药物的产品管线，包括12款临床阶段的资产和10款处于临床前的分子。我们认为公司作为小分子研发平台型公司，在很多方面既能

6、体现出其对前沿靶点的领先认知，也逐渐形成了完善的临床开发能力。因此即使在股价从底部已经有较大涨幅，我们仍然认为公司未来的下一代FGFR抑制剂，RAS相关靶点以及口服PD-L1小分子（ABSK043）通过更好的数据披露和潜在的BD交易，将进一步超市场预期。首次覆盖首次覆盖，予以增持评级，予以增持评级，未来未来12个个月目标价月目标价32.5港元港元 我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 6.8/5.2/6.3 亿元人民币。通过DCF方法计算，公司合理股权价值为210亿港元，对应目标价32.5港元。风险风险：研发风险、商业化和定价风险、专利挑战风险。盈利预测及估值 百万人民币百万人民