【民生证券】债券策略周报：持券过节？怎么看-250921（23页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 债券策略周报 20250921 持券过节？怎么看 2025 年 09 月 21 日 债市观点及组合策略推荐。临近国庆长假，需要持券过节吗？首先从资本利得角度，短时间对于利率有下行支撑的因素主要在于央行买债预期，而如果买债规模不大，仅“续作”到期债券，对于债市的利好程度有限。当前 10 年国债处于 1.8%左右，上行和下行均有空间，但债券赚钱效应的预期不强。因此如果期待长假前后有较好的资本利得预期，则需要两种条件：1.债券利率继续调整至有下行赔率位置，例如 10 年国债利率上行至 1.87-1.88%等超跌位置；2.债

2、券赚钱效应预期提高，情绪变好，例如出现央行降息、大规模买债预期高、权益大幅下跌、四季度经济预期降温明显等因素。其次从票息角度，在央行依然保持宽松取向，预计资金利率不会大幅上升的背景下，当前 1Y 存单、1-2Y 及以下信用下沉、2-3Y 高等级信用持有价值尚可。但同时也需要考虑近期隔夜资金的收敛，以及四季度资金波动可能加大的情况，再结合资本利得空间不大的背景下，5Y 以上信用需要谨慎一些；3-5Y 信用按照交易思维对待，优先以二永为主，跟随长利率操作。总结来说，短端票息思路持券过节问题不大，可以关注 1Y 存单、1-2Y 及以下信用下沉、2-3Y 高等级信用。而是否关注长利率和 3-5Y 二永

3、，则需要有更高的赔率。在收益率曲线形态方面，目前中长端以上利率曲线相对陡峭，国债更陡一些。考虑市场对于央行买债预期升温，短端品种会相对长端更抗跌，但短端利率已经较低，且市场在买债逻辑上也逐渐向更陡峭的中长端交易，收益率曲线整体变陡空间不大。且长端预期不稳定，收益率曲线形态容易呈现小幅“熊陡”形态。从投资组合构建角度来说，依然建议持仓久期保持在稍低水平，如果利率调整至高位可以关注长债短期交易机会。另外，当前利率虽然出现小幅调整，但市场并未超跌，建议等继续调整后再关注反弹机会。结构上，考虑曲线形态很难大幅变陡，且在偏弱的市场环境下，组合底仓可能需要经常变化，组合对灵活性的要求明显提高，因此，除非是

4、长期持有思路，否则更建议关注哑铃型结构。短端关注存单和利率稍高的信用，拉久期敞口可以关注：1.央行买债预期带来的 6-7Y国债、4-5Y 国开机会；2.活跃长利率的灵活性交易；3.少量曲线凸点和高利率位置，例如 6Y 信用凸点和超长地方债。债券择券思路及个券关注。在长端利率债方面，交易重点关注 25T6，后续可以关注 250016 流动性提高后的价值。中端利率债可以继续关注央行买债预期的机会，但 7Y 国债 250007，250018；4-5Y 国开 250203，250208 空间相对中短国债更大一些。浮息债重点可以关注 250214，25 农发清发 09。国债期货。目前 TL2512 合约

5、基差水平相对不低，期货价格相对现券便宜。另外随着 7Y 国债新券 250018 上市，其成为 T 合约的 CTD，当前 T 合约 IRR 水平相对稍高一些，期货价格不算便宜。风险提示：政府债发行节奏加快，经济增长预期显著变化，货币政策的不确定性，流动性风险，利率波动风险。分析师 徐亮 执业证书：S0100525070004 邮箱： 相关研究 1.转债周策略 20250920：部分股性转债的“跟涨”能力出现弱化-2025/09/21 2.海外利率系列点评：降息后美债利率走势推演-2025/09/19 3.流动性跟踪与地方债策略专题：四季度是否会有供给冲击？-2025/09/16 4.债券策略周报

6、 20250914：利率是否企稳，还会上行吗-2025/09/14 5.信用债周策略 20250914：加速化债如何联动地方发展-2025/09/14 固收定期报告 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 债市策略总结.3 2 债市行情及指标跟踪分析.5 2.1 债市周度回顾.5 2.2 机构持债成本跟踪.6 2.3 国债期货多空比.6 2.4 利率预测模型（DNS）看法偏弱.7 2.5 大类资产比较来看，债券估值不贵但赚钱效应不强.7 3 债券组合配置及个券选择思路.9 3.1 怎么关注持券过节机会.9 3.2 债券择券思路.12 4 国债期货