内贸集运行业深度：龙头享受格局红利多式联运打开成长空间-220815（41页）.pdf

1、内贸集运行业深度：龙头享受格局红利，多式联运打开成长空间国海证券研究所许可(证券分析师)李然(联系人)S0350521080001S证券研究报告2022年08月15日交通运输评级：推荐(首次覆盖)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2核心观点核心观点1 1、内贸集运：航运业中稳态、内贸集运：航运业中稳态ROEROE更高更稳定的细分领域更高更稳定的细分领域格局更好：格局更好：内贸集运行业的CR3接近80%，是航运业中集中度最高的子版块；运价更为稳定运价更为稳定：从2015-2021年内贸集运的运价指数PDCI是航运三大板块中最稳定的；装载率更高装载率更

2、高：双向贸易流向下，内贸集运的往返两程装载率可以得到保证，每TEU运力完成的运量更多。风险提示：风险提示：疫情反复，内贸集运需求不及预期，多式联运推行力度不够，国际集运运价大幅下跌，航行安全事故，中美市场并不具有完全可比性，相关资料仅供参考。2 2、投资逻辑：投资逻辑：短期看集运周期短期看集运周期，中期看头部集中中期看头部集中，长期看长期看多式联运多式联运短期弹性大：短期弹性大：内贸运力被抽调到外贸高景气市场后造成供给短缺，内贸运费市场的年度均价有所提升，同时内贸集运公司通过租船给外贸船东短期内产生了可观的利润弹性。展望未来国际集运的周期走势，租船市场和即期运费市场的景气度有望继续维持2-3年

3、。中期格局稳中期格局稳：船旗国登记制度和新船引进限制条令船旗国登记制度和新船引进限制条令控制了运力大规模扩张，原有头部集中的市场竞争格局在顺周期阶段有望进一步加强。运力引进的高壁垒下行业过去5年来供给增速CAGR仅为6.66%，目前只有头部公司在手订单充足。从新船在手订单看，中谷中谷物流物流20222022-20242024年新船运力增速分别为年新船运力增速分别为7 7%、4040%和和1010%，安通控股安通控股20222022新船供给增速新船供给增速5 5%，未来中谷物流市占率有望从未来中谷物流市占率有望从2121%提升提升到到3030%，安通控股市占率有望从安通控股市占率有望从1818%

4、提升到提升到2525%；长期增速高：适箱货源需求增速不断提高长期增速高：适箱货源需求增速不断提高，多式联运渗透率不断提升多式联运渗透率不断提升。回顾过去，过去5年内贸集装箱吞吐量CAGRCAGR为为9 9.1 1%，2018年散改集后年化增速为后年化增速为1010.2 2%，20152015-20202020海铁联运运量海铁联运运量CAGRCAGR3131%；展望未来，多种利好因素叠加下内贸集运的行业增速多种利好因素叠加下内贸集运的行业增速有望保持在有望保持在1010%-1212%之间之间。3 3、主要公司：主要公司：强者恒强的背景下，关注行业龙头公司中谷物流和安通控股。中谷物流是我国第一大民

5、营内贸集运公司，经营稳健，成长逻辑清晰。安通控股过去虽然历经波折但核心资源尚未丢失，如今被招商港口接管后成功实现困境反转。投资建议：行业格局稳定且处于高速成长期，投资建议：行业格局稳定且处于高速成长期，首次覆盖，给予内贸集运行业“推荐”评级。1VFZVWBUCUQX4W4Y7NdN6MmOqQoMtReRmMwOkPmNrM8OpOsNvPoNnMwMtPpR请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3一、更好的商业模式：稳态一、更好的商业模式：稳态ROEROE在集运行业中更高、更稳定在集运行业中更高、更稳定请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅

6、读报告附注中的风险提示和免责声明4行业介绍：用集装箱、班轮在沿海地区运输大宗散货图表：总体看船型偏小，根据流量部署在不同线路上搭建固定运输网络2999-4999TEU1999-2999TEU999-1999TEU0-999TEU新订单运力结构中谷物流5138217艘2999-4999TEU安通控股1110459艘0-999TEU图表：内贸集运航线（以中谷物流为例）：主要分布在东部沿海序号货名2021中谷物流总运量比例1纸制品7.25%2钢铁6.74%4食品6.35%5陶瓷制品5.95%6木材4.86%7塑料粒子4.81%8玉米4.68%9矿石4.67%10建材3.90%11化学制品3.27%资