1、 宏观深度报告“反内卷”：价格推演与纵深路径 宏观深度报告 2025年 9月 9日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。宏观报告 证证券券分分析师析师 钟正生钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG 张璐张璐 投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU 常艺馨常艺馨 投资咨询资格编号 S1060522080003 CHANGYIXIN 平安观点：中中央央财财经经委会委会议后议后，“反“反内内卷”卷”迎来迎来深深化升化升级级，本本文总文总结结“反“反内内卷

2、”卷”当下当下进进展展，推演推演“反内卷反内卷”价价格影响格影响，为为“反内卷反内卷”纵深推进提供思路建议纵深推进提供思路建议。“反反内内卷”卷”进行时进行时。本轮“反内卷”政策文件的顶层设计已有雏形，针对行业采取政策规范、部门发声和行业自律三维度措施。目前煤炭、钢铁、水泥等原材料行业的“反内卷”措施推进更快，且有治理经验；中下游行业光伏、汽车两个重点行业开始较早，已推出的措施较为丰富，行业协会和部门发声正发挥积极作用，其他行业的“反内卷”更多处于调研阶段。历历史史镜镜鉴：上鉴：上轮轮供给侧结构性供给侧结构性改革回顾改革回顾。上一轮供给侧结构性改革的重点在采矿及原材料板块，2016 年相关板块

3、价格和利润率见底回升，这对中下游板块的价格存在带动。两点思考：第一，去产能和控两点思考：第一，去产能和控产量产量是是否必否必然然带带来来价价格格的的回回升？升？本质上取决于下游需求的弹性。若是装备制造和消费制造行业推进去产能和控产量，价格回升的弹性同样取决于下游终端需求，即商品消费、设备投资、外需出口等能否给涨价以积极反馈。第第二二，去产能和控产量对实际增长有，去产能和控产量对实际增长有何影响？何影响？短期内存在一定收缩效应，2016 年采矿和原材料板块的工业生产和固定资产投资均有一定调整。中期来看，“轻装上阵”之后，经济要素向更高效的部门流动，转型升级得以提速，能够带动内生活力提升。当当下下

4、推推演：演：“反内卷”“反内卷”对对 PPI 的影响的影响。中央财经委会议后，部分工业品期货价格涨幅较大，对现货价格表现也有一定带动。从期货市场表现看，前期涨幅居前的热门品种远月合约价格仍处高位，大多较活跃合约呈现升水。展展望望下下半半年，年，假设南华工业品指数年末温和回升至 3800 点左右，上游价格得以恢复，同时中下游价格保持相对稳定，对应 PPI 新涨价因素在 7 月到 12 月累计提升0.5个百分点，预计年末PPI同比增速将达到-1.5%。进进一一步步地，地，我们做以下两种较为乐观的情形推演：若“反内卷”对价格回升的推动效果回到今年 3 月水平，年末 PPI 同比跌幅能够收窄到-1%以

5、内；若“反内卷”的价格推升效果接近甚至超越上轮供给侧结构性改革，年末 PPI 同比将接近 0%。“反反内内卷”纵深卷”纵深推进。推进。建议从以下几方面展开：第一，第一，兼并重组，鼓励和引导兼并重组，鼓励和引导混合所有混合所有制经制经济发展。济发展。民营企业“反内卷”诉求较强，而国有资本参与较为有限，更需发挥国有资本和民营资本的优势互补。第第二二，对症下药，推动不同行，对症下药，推动不同行业业冗冗余余产能加产能加快退出。快退出。原材料行业产能治理可借鉴上轮供给侧结构性改革的成功经验。中下游行业较难“一刀切”，可考虑以政府收购补偿的形式推动低效产能退出。第第三三，提振提振需求，释放消费潜力，做好人

6、需求，释放消费潜力，做好人员安置工作。员安置工作。本轮“反内卷”范围较上轮供给侧结构性改革幾泛，宏观形势有所不同，宏观政策发力需求端更需着眼于促消费长效机制，这在“十五五”规划中或有进一步统筹。第第四四，长长效效治理，治理，落实二十落实二十届三中全届三中全会精神，会精神，完善宏观完善宏观调控的制调控的制度体系。度体系。“反内卷”需破除地方保护和市场分割，在政府治理机制改革及新一轮财税体制改革的背景下深化。风风险险提示：提示：政策进展不及预期；企业产品同质化问题依然严峻；地方政府财政增收压力较大；房地产市场恢复程度不及预期；国际经贸冲突升级，价格传导效果低于预期。证券研究报告 宏观深度报告 请通