1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1/2 行业点评报告|有色金属 证券研究报告 行业评级 推荐（维持）报告日期 2025 年 09 月 15 日 相关研究相关研究 【兴证金属】资源股或迎来“戴维斯双击”时刻-2025.08.31【兴证金属】从锂产业链安全性角度看新一轮锂价上行催化-2025.08.27【兴证金属】稀土行业点评：稀土管理暂行办法出台，稀土供给管控更加精准有力-2025.08.24 分析师：李怡然分析师：李怡然 S0190525040001 分析师：汤璐阳分析师：汤璐阳 S0190525070012 顺周期、内循环、高股息，三位共振推高电解顺周期、内循环、高股息，三位共振推高电解铝板

2、块配置价值铝板块配置价值 投资要点：投资要点：美国降息周期渐进，宽松货币将推动顺周期资产价格抬升。美国降息周期渐进，宽松货币将推动顺周期资产价格抬升。8 月 22 日，杰克逊霍尔会议上鲍威尔表示，目前美国就业下行风险增加，通胀上行的风险已经大幅减弱，可能需要调整政策立场。这意味着美联储可能即将重启降息。9 月 9 日，美国劳工统计局（BLS）发布初步年度基准修订，预计截至 2025 年 3 月的非农就业（NSA 水平）将下调 91.1万。此次高估幅度（91.1 万）超过预期的 70 万，几乎是去年最终修正值 59.8 万的两倍。进而驱动期权市场押注 9 月降息 50bp，且年内降息 3 次。因

3、此，在美国强降息预期下，宽货币驱动顺周期资产价格抬升。9 月 12 日，国内沪铝价格突破 2.1 万元，行业实时中枢盈利来到 3800 元/吨左右，利润抬升下，铝板块估值位于工业金属板块整体低位，看好铝板块价值修复。国内供给接近上限，海外增速相对平稳。国内供给接近上限，海外增速相对平稳。国内供给端，截至 2025 年 8 月，国内电解铝运行产能达 4400 万吨，产能利用率达 96%，未来增量空间有限，预计 2025-2027 年产能年均复合增速约为 1%。从地区来看，云南电解铝产能承接能力已接近饱和，新疆、内蒙煤炭资源丰富，成为电解铝产能落地热门选择，其中疆内部分闲置指标通过技改、置换等方式

4、于疆内盘活，同时河南产能迁移趋势明显，多数已提出跨省置换方案，转向资源优势突出的新疆、内蒙古等地。海外供给端，新增规划产能多集中于印尼、印度以及中东、南非等地区。其中印尼方面，信发印尼项目一期 25 万吨已于 9 月通电，建设速度较快引发市场关注，但整体来看受电力以及资金出境制约，印尼电解铝产能投产进度仍然较为缓慢，近年增速相对平稳。此外从再生铝角度来看，近日国家发改委等四部委联合发布的关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知（发改体改2025770 号）正在各地铺开，该政策明令禁止各类违规返还税费行为，或将对再生铝产能增速产生一定压制，抵消海外电解铝产能增长预期。需求结构转型，消费韧性较强

5、。需求结构转型，消费韧性较强。步入金九银十，旺季下游开工率有所提升，铝水比例回升，其中线缆、罐料、汽车板等产品需求支撑较强。整体来看，目前铝下游需求结构持续转型，据 SMM 数据，建筑用铝/交通用铝/电力用铝 2024 年占比分别为23%/24%/23%，预计 2025 年占比分别为 22%/25%/24%，交通需求及电力需求已经超过建筑需求。分下游来看，地产用铝方面，整体增速延续下滑；交通用铝方面，新能源汽车销量增速维持 30%左右高增长，轻量化需求下车身结构、热处理系统以及电池包等新能源汽车用铝需求火热；电力用铝方面，国网特高压订单支撑稳定，同时市场对下半年特高压招标预期较强，铝线缆开工率

6、延续高位运行；光伏用铝方面，虽然上半年光伏抢装引发需求下滑担忧，但目前光伏排产相对稳定，光伏型材需求维持稳定。因此整体来看，铝下游消费韧性表现较强，全年表需增速预计为 2-3%。铝业具备红利属性，配置价值凸显。铝业具备红利属性，配置价值凸显。在供给约束、需求韧性以及行业低库存支撑下，电解铝价格维持高位震荡趋势，叠加氧化铝价格回落，7 月以来行业盈利修复至 3000-3500 元/吨高位。根据铝企中报业绩来看，铝企盈利能力稳定，现金流充裕，分红水平有所提升。从中期分红情况来看，天山铝业/云铝股份/中国铝业/南山铝业中期分红比例分别为 44%/40%/30%/18%，同时天山铝业/南山铝业承诺全年