【兴证国际证券】铅蓄龙头恒强，锂电业务减亏-250915（4页）.pdf

1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1/4 海外公司跟踪报告|工业 证券研究报告 公司评级 增持（维持）报告日期 2025 年 9 月 15 日 基础数据基础数据 9 月 12 日收盘价（港元）8.08 总市值（亿港元）90.99 总股本（亿股）11.26 来源：聚源，兴业证券经济与金融研究院整理 相关研究相关研究 【兴证海外新能源】天能动力跟踪报告：看好 2025 年盈利修复及价值重估-2025.04.14 分析师：余小丽分析师：余小丽 S0190518020003 AXK331 分析师：张忠业分析师：张忠业 S0190522070004 请注意:张忠业并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌

2、人，不可在香港从事受监管的活动。 天能动力(00819.HK)港股通（沪/深）铅蓄龙头恒强，锂电业务减亏铅蓄龙头恒强，锂电业务减亏 投资要点：投资要点：我们的观点我们的观点：天能动力稳居铅蓄动力电池龙头，锂电业务减亏，公司资本开支收敛，后续现金流预计改善；此外，新国标+以旧换新政策鼓励二轮车领域铅蓄技术路线，公司有望迎来价值重估。我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 17.64、19.92、21.38亿元，分别同比+54.4%、+13.0%、+7.3%；对应 2025 年 9 月 12 日收盘价的 PE 各为4.7x、4.2x、3.9x；维持公司“增持”评级，建议投资者关注。2

3、025H1 归母净利润归母净利润环比大幅环比大幅提升提升：1）营收：）营收：2025H1，公司营收同比-51.5%至 241.9亿元，其中制造业务、贸易业务收入各为 211.7、30.2 亿元，分别同比-0.2%、-89.5%。公司自 2024H2 开始主动大幅压缩贸易业务，2025H1 贸易收入同比高基数下滑。同期，基石业务铅酸电池收入同比-5.0%至 182.9 亿元，主要由于替换市场销量同比高基数下滑。2）毛利：）毛利：2025H1，公司毛利同比-0.3%至 25.4 亿元，毛利率同比+5.4pcts 至 10.5%；毛利率提升主要由于低毛利的贸易业务压缩、锂电业务改善。3）归母净利润：

4、）归母净利润：2025H1公司归母净利润 8.2 亿元，同比-11.7%（同比减 1.08 亿元），主要由于政府补贴及利息收入同比减、铅蓄 电池出货量同比下降，部分被锂电业务减亏抵消；环比+282.7%（环比增加 6.06 亿元），主要由于铅蓄盈利环比大幅改善、锂电业务减亏等。铅蓄优势持续，铅蓄优势持续，有望价值重估：有望价值重估：铅蓄动力电池具备消费属性，公司稳居龙头，渠道优势构筑壁垒，技术优势打造盈利护城河。2024 版电动车新国标将铅蓄电池整车重量限制从 55kg 放宽至 63kg，推动电动自行车以旧换新实施方案鼓励将老旧锂离子蓄电池电动自行车换购成铅酸蓄电池自行车，均在政策和宏观层面肯

5、定了铅蓄电池技术路线。Q3 及 Q4 为铅蓄电池传统旺季，公司 2025H2 铅蓄业务有望环比继续改善。锂电锂电产能利用率提升，带动产能利用率提升，带动减亏：减亏：公司推动储能及低速动力锂电池出货增长，同时拓展工业电池及驻车空调电池等细分市场，2025H1 锂电收入同比+174.6%至 5.0 亿元，并实现减亏；结合订单情况，公司 2025H2 锂电收入有望维持高增长。随着产能利用率提升、多举措降本，公司锂电业务有望继续减亏。资本开支有望收敛：资本开支有望收敛：公司资本开支 2022-2024 年分别为 30.29、37.22、25.03 亿元，2025H1 降至 9.65 亿元。随着公司锂电

6、产能尾款逐步支付完、回收业务布局趋于完善，后续资本开支有望回落；在基石业务强劲现金流带动下，公司整体现金流预计改善，为回馈投资者腾挪空间。风险提示：风险提示：产品及原材料价格波动，公司出货不及预期，锂电资产减值，电动自行车公产品及原材料价格波动，公司出货不及预期，锂电资产减值，电动自行车公司电池自供等。司电池自供等。主要财务指标主要财务指标 会计年度会计年度 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元)76,669 53,260 55,460 57,880 同比增长-8.6%-30.5%4.1%4.4%归母净利润(百万元)1,142 1,764 1,992 2,138 同比