1、1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明医药生物医药生物强于大市强于大市维持2025年09月10日（评级）分析师 杨松SAC执业证书编号：S1110521020001分析师 曹文清 SAC执业证书编号：S1110523120003分析师 刘一伯 SAC执业证书编号：S1110525080001MNC管线数据预期差带来的潜在管线数据预期差带来的潜在BD机会机会代谢类代谢类行业专题研究2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明MNCMNC管线数据预期差带来的潜在管线数据预期差带来的潜在BDBD机会机会代谢类代谢类 摘要：摘要：（1）减重市场规模快速增长

2、减重市场规模快速增长，礼来礼来&诺和诺德已上市产品销售持续扩容：诺和诺德已上市产品销售持续扩容：2020年全球已有超过26亿人受到超重/肥胖影响，据WorldObesity Atlas 2023 Report预测，到2035年可能有超过40亿人受到影响。GLP-1受体激动剂市场成为糖尿病和肥胖症治疗领域的焦点。诺和诺德凭借司美格鲁肽一直占据着市场主导地位。同时，礼来的替尔泊肽销量额快速增长。（2）口服给药方式的进化有望加速减重市场增长口服给药方式的进化有望加速减重市场增长，主流在研管线可分为小分子主流在研管线可分为小分子&多肽：多肽：目前已上市减重适应症的GLP-1产品给药方式均为注射，在依从

3、性方面，患者更倾向于注射以外的用药方式。全球唯一获批的口服GLP-1药物司美格鲁肽（Rybelsus）适应症为2型糖尿病。2025年5月2日，诺和诺德宣布：口服减重适应症版本的司美格鲁肽（Wegoy，25mg）上市申请已经被FDA受理，是全球首个申报上市的口服多肽类GLP-1减重药物。从在研管线看，小分子、多肽是主流药物类型，其中小分子管线数量多，但尚无已上市品种。（3）口服给药研发道路曲折口服给药研发道路曲折，平台期平台期&安全性或为成功关键：安全性或为成功关键：2025年以来，礼来&辉瑞&Viking等口服GLP-1领先企业因临床数据不及预期股价受到较大冲击，其中辉瑞、Viking的分子安

4、全性表现不及预期；礼来的O药临床数据不及预期。从目前看，口服GLP-1的减重平台期安全性较明显，短期起效快，但长期减重数据不及预期。安全性问题也是口服GLP-1所面临的重要问题之一。（4）数据不及预期有望催生国产分子数据不及预期有望催生国产分子BD加速落地加速落地：从BD的执行看，MNC对自身核心领域的管线布局较重视，因此在核心管线数据出现变化时，BD落地速度及成功率普遍提升：例如2025年3月联邦制药与诺和诺德就UBT251达成的授权，或与此前诺和诺德CagriSema数据不及预期有一定联系。我们认为在口服GLP-1在研管线数据持续不及预期的背景下，国产药物有望凭借改构后潜在的良好数据及快速

5、推进的临床效率，取得一定BD成果。建议关注建议关注：1）礼来结构：联邦制药，信达生物，歌礼制药；2）辉瑞结构：恒瑞医药、华东医药、信立泰；风险风险提示：提示：宏观经济环境风险、药物临床研发风险、国内市场竞争风险、海外市场销售不及预期风险、第三方数据偏差风险目 录3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明一、一、减重市场持续扩容，礼来减重市场持续扩容，礼来&诺和诺德双雄争霸诺和诺德双雄争霸二、二、针对细分市场，口服关注度持续提升针对细分市场，口服关注度持续提升三、三、已诞生多个重磅交易，已诞生多个重磅交易，MNC管线预期差或催生管线预期差或催生BD机会机会4肥胖问题日益严重，减重市场持续扩容肥胖问

6、题日益严重，减重市场持续扩容 全球超重全球超重/肥胖问题日益严峻肥胖问题日益严峻。2020年全球已有超过26亿人受到超重/肥胖影响，据World Obesity Atlas 2023 Report预测，到2035年可能有超过40亿人受到影响。肥胖患者的患病率将从14%上升到24%，到2035年将影响近20亿成人、儿童和青少年。在2020年至2035年期间预计儿童和青少年肥胖率的上升速度最快，全球男孩的肥胖率将从10%上升到20%，女孩的肥胖率将从8%上升到18%。中国成人超重中国成人超重/肥胖率已过半肥胖率已过半。世界肥胖地图预测中国在2035年有18%的成年人BMI30kg/，达到肥胖。20