【国证国际证券】大模型观察：模型调用量维持强劲增长-250909（5页）.pdf

1、 本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页 大模型大模型观察：观察：模型调用量维持强劲增长模型调用量维持强劲增长 过去两周大模型调用量过去两周大模型调用量环环比增长显著比增长显著，支撑，支撑 AI 投资逻辑。阿里发布万亿参数投资逻辑。阿里发布万亿参数大模型，基准测试超越大模型，基准测试超越 DeepSeek-V3.1。同时，同时，Alphabet 目前在芯片布局和模目前在芯片布局和模型推理层面已呈现出较好协同，对中国云厂商有一定参考意义，建议关注阿型推理层面已呈现出较好协同，对中国云厂商有一定参考意义，建议关注阿里巴巴，看好其云业务的财务前景与估值双提振。里巴巴，看好

2、其云业务的财务前景与估值双提振。报告报告摘要摘要 最近两周最近两周大模型大模型调用量调用量显著增长显著增长：据 Open Router 数据（图表 1），截至 9 月 8日，大模型 AIP 周度 token 调用量为 4.95 万亿，环比增 8%，最近 2 周的周度调用量较前 4 周的调用量均值增 41%，反映大模型侧需求强劲。中国模型的中国模型的调用量持续拉近与海外的差距调用量持续拉近与海外的差距：分公司看（图表 2），从最近 14 天日均 token 调用量维度看，Alphabet 为 1,350 亿，Anthropic 为 1,010 亿，维持强劲态势；xAI 调用量增长显著，9 月 2

3、 日起调用量超过 Alphabet；OpenAI 日均调用量为 6,200 万。看中国大模型，DeepSeek 最近 14 天日均调用量 750 亿，约为 Alphabet 的 55%，较 6 月底的约 40%有明显提升。阿里巴巴 7 月底至今，日均调用量增长明显，最近 14 天日均调用量 4,300 万，约为 Alphabet/OpenAI的 32%/70%。下半年以来，海外及中国大模型的调用量均有明显增长，同时中国模型在技术能力、调用量上持续拉近与海外模型的差距。阿里巴巴：阿里巴巴：9 月 6 日，通义千问发布 Qwen3-Max-Preview，参数量超 1 万亿，是通义千问模型参数最大

4、的模型，基准测试多项指标超越 Qwen3-235B-A22B-Instruct-2507、Claude-Opus 4（Non-Thinking）、Kimi-K2、DeepSeek-V3.1。目前其他大参数模型包括 Genimi Ultra（1.56 万亿）、Meta LlaMA-4（2 万亿）、GPT-4o（1.8 万亿）。6 月季度，阿里巴巴的资本开支为 386 亿元，同比增 2.2 倍，环比增 61%。AI 相关产品收入连续 8 个季度超 100%，AI 相关收入已占外部收入的 20%。公司重申未来 3 年 3,800 亿元 AI 和云基础设施投资计划。我们认为，模型调用需求的强劲增长，有

5、望支撑阿里云收入提速的财务前景。Alphabet：8 月 26 日发布图像生成模型 Nano Banana(Gemini 2.5 Flash Image)，据 Artificial Analysis 测试，该模型为目前文生图模型中技术能力第 1（图表 4）。Google Lab 负责人 Josh Woodward 9 月 4 日在 X 披露，Nano Banana 编辑突破已超 2 亿，同时为 Gemini App 带来超 1,000 万新用户。此外，Gemini 2.5 系列目前是大模型调用量领先，Alphabet 旗下产品也与 Gemini 2.5 全面融合。同时，Gemini 2.5 基

6、于 TPU v5p 芯片训练，TPU 专用工具链在推理效果及成本优化中也有运用。投资建议投资建议：我们认为大模型需求增长的确定性较高，推理能力仍在快速迭代过程中，同时布局云业务、芯片、大模型的公司具备最优生态站位。Alphabet 目前在芯片布局和模型推理层面已呈现出较好协同，对中国云厂商有一定参考意义，建议关注阿里巴巴，看好其云业务的财务前景与估值双提振。据彭博一致预期，预计阿里巴巴智能云 FY2026E 收入同比增 25%（vs.FY2025 为 11%），现价对应 18.1x/13.8x FY2026E/FY2027E 市盈率，估值仍相对吸引。风险：风险：大模型技术迭代迅速且竞争激烈，领