【兴证国际证券】聚焦减重代谢产品差异化管线，2025年下半年有望读出多项核心管线临床数据-250907（6页）.pdf

1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1/6 海外公司点评报告|医疗保健业 证券研究报告 公司评级 增持（首次）报告日期 2025 年 09 月 07 日 基础数据基础数据 09 月 05 日收盘价（港元）13.41 总市值（亿港元）133.87 总股本（亿股）9.98 来源：聚源，兴业证券经济与金融研究院整理 相关研究相关研究 分析师：黄翰漾分析师：黄翰漾 S0190519020002 请注意:黄翰漾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。 分析师：孙媛媛分析师：孙媛媛 S0190515090001 BUN498 分析师：杨希成分析师：杨希成 S019052209

2、0002 请注意:杨希成并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。 研究助理：孙宋暄研究助理：孙宋暄 歌礼制药-B(01672.HK)聚焦减重代谢产品差异化管线聚焦减重代谢产品差异化管线，2025 年年下半年有望下半年有望读出多读出多项核心项核心管线临床管线临床数据数据 投资要点：投资要点：公司公布 2025 年中期业绩。2025 年上半年实现收入 108 万元（2024 年上半年为 0元），主要为提供研发服务所得收入；2025 年上半年归母净亏损为 0.88 亿元（2024 年上半年归母净亏损为 1.30 亿元）。公司预计 2025 年下半年将读出多项核心产品

3、管线的临床数据。公司公司多项多项核心管线临床进展顺利核心管线临床进展顺利。其中，核心管线核心管线 GLP-1R小分子小分子激动剂激动剂 ASC30：（1）公司 ASC30 每日一次口服片在 2025 年 2 月读出美国 Ib 期多剂量递增（MAD）4 周减重数据，减重效果、耐受性和安全性良好，具有潜在同类最佳潜力。公司预计 ASC30口服片的美国 IIa 期 13 周减重顶线数据在 2025 年 Q4 读出。（2）公司 ASC30 长效注射剂支持每月一次或更低频用药，目前美国减重 IIa 期研究正在进行，公司预计在 2026年 Q1 读出顶线数据。其中，减重不减肌减重不减肌 THR-管线管线

4、ASC47：ASC47 联用 GLP-1 单药在临床前动物模型中显示出相比 GLP-1 单药更高的减重效果以及减重后肌肉占比恢复至健康水平的效果；另外，ASC47 显示出在肥胖症患者中长达 40 天的半衰期，公司预计可支持每月一次或每两月一次的给药。公司预计 ASC47 联用司美格鲁肽的美国顶线数据将在 2025 年年内读出。公司公司药物发现平台立足差异化产品管线药物发现平台立足差异化产品管线开发开发：基于核心药物开发平台 AISBDD（基于结构的 AI 辅助药物发现）以及 ULAP（超长效药物开发平台），公司持续开发出 IL-17 小分子抑制剂 ASC50、GLP-1R/GIPR 双靶激动剂

5、多肽ASC31，为公司长期发展提供动力。公司引进痤疮口服新药地尼法司他（公司引进痤疮口服新药地尼法司他（ASC40），在2025 年 6 月临床 3 期成功，我们预计未来该产品有望获批上市并为公司带来收入。盈利预测与评级盈利预测与评级：歌礼制药在减重代谢领域持续投入，聚焦减重赛道核心痛点进行深度管线布局。随着小分子 GLP-1R 激动剂二期数据的潜在读出以及 THR管线的进一步进展，公司在减重领域有望持续展现差异化竞争优势。公司引进的痤疮治疗药物 ASC40也有望逐渐为公司贡献收入。我们预计公司 2025-2027 年 EPS 为-0.38 元、-0.37 元和-0.36 元，首次覆盖，给予“

6、增持”评级。风险提示风险提示：产品获批进度不及预期、产品临床推进不及预期、行业政策变动。主要财务指标主要财务指标 会计年度会计年度 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元）1 2 6 22 同比增长-97.73%47.31%227.97%251.13%归母净利润（百万元）-301-379-370-356 同比增长-毛利率 57.29%90.00%90.00%90.00%ROE-15.31%-24.03%-30.99%-43.44%每股收益（元）-0.30-0.38-0.37-0.36 市盈率-数据来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：每股收益均按照最新股本