1、证券研究报告：商贸零售|深度报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业投资评级行业投资评级 强于大市强于大市|维持维持 行业基本情况行业基本情况 收盘点位 2350.88 52 周最高 2501.51 52 周最低 1442.73 行业相对指数表现行业相对指数表现（相对值）（相对值）资料来源：聚源，中邮证券研究所 研究所研究所 分析师:李鑫鑫 SAC 登记编号:S1340525010006 Email: 近期研究报告近期研究报告 老铺黄金（6181.HK）：拓店与出海并举，年内二次提价，未来展望积极-2025.09.03 IP 系列深度之一 海外复盘：乐高海外复盘：乐

2、高百年积木帝国的创新传奇百年积木帝国的创新传奇 投资要点投资要点 IP 产业海外发展早于中国，很多公司旗下 IP 都已家喻户晓，如日本的三丽鸥（Hello Kitty）、万代（高达）、任天堂（宝可梦）等，美国的迪士尼（星黛露）、孩之宝（小巴宝莉）、美泰（芭比娃娃）等，丹麦的乐高。这些公司大多起源于二战以后，腾飞大多在 2000 年左右，而我国 IP 潮玩行业起源于 2010s，快速发展在 2020s 以后。因此我们推出因此我们推出 IPIP 海外复盘系列，这是系列一，复盘百年积木帝海外复盘系列，这是系列一，复盘百年积木帝国的创新创奇国的创新创奇乐高。乐高。乐高：从玩具制造商到全球文化符号。乐高

3、：从玩具制造商到全球文化符号。乐高集团 1932 年创立于丹麦比隆，是全球玩具行业领军者，以塑料积木为核心，业务涵盖玩具、教育、游戏等领域，秉持想象力、品质和可持续发展价值观。截至 25 年 8 月，拥有 22 个授权 IP 和 19 个自有主题系列，24 年五大畅销系列体现授权 IP 与自有经典主题互补格局。股权由 KIRKBI A/S和乐高基金会集中持有，家族四代继承人各有贡献，核心高管经验丰富。2020-2024 年营收复合增速 14.22%，24 年创历史新高；美洲是主要市场且占比持续增长。近 5 年净利润略有波动，毛利率、净利率维持在 70%、20%，强品牌力保障了较高溢价空间。发展

4、历程：乐高产业链布局的上游迁移之路。发展历程：乐高产业链布局的上游迁移之路。乐高发展历经四阶段实现产业链上游迁移。（1）1932-1997 年，从木质玩具工坊起步，推出塑料积木并获专利，构建标准化体系，加速国际化与产品深化，但后期盲目扩张濒临破产，此阶段依赖外部 IP 授权。（2）1998-2010年，开启 IP 授权自救，与星球大战 哈利波特合作，后因过度依赖遇危机，新 CEO 推行三大“回归”措施扭转局面，仍以中下游生产为主，上游 IP 授权被动且成本高。（3）2011-2020 年，打造自有IP，推出动画、电影，拓展客群与授权 IP 版图，激活粉丝社群，业务重心向上游迁移，形成 IP 内

5、生能力。（4）2021 年至今，构建 IP 全产业链生态，上游多维度开发运营 IP，中游全球布局供应链，下游多渠道触达消费者，IP 成为全产业链核心驱动力。竞争优势：百年乐高的成长密码。竞争优势：百年乐高的成长密码。乐高的竞争优势体现在三方面。一是精准定位客群需求，1979 年起建立产品体系，如今拓展至 41 个主题系列，针对幼儿、低龄儿童、青少年、成人等不同群体推出适配产品，且精准定位反哺营销渠道，线下分区陈列、线上差异化推送。二是推动产品“乐高化”，授权合作中用积木语言解构 IP，结合“万物皆可乐高”理念与标准化体系，使“LEGO”成为文化符号。三是坚持创新与粉丝共创，从材质、技术、IP

6、合作到平台搭建持续创新，通-4%3%10%17%24%31%38%45%52%59%66%2024-092024-112025-012025-042025-062025-08商贸零售沪深300发布时间：2025-09-05 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 过“乐高大使”计划、LEGO Ideas 平台等，让粉丝从消费者变为参与者，催生“砖块文化”，形成创意生态。投资建议投资建议 IP 潮玩行业商业模式大致可分为造星（IP 平台化）和追星（IP商业化）两类，大部分公司最初都是追星模式，最终/终极目标都是造星模式。复盘当下海外 IP 公司，他们目前都为 IP 平台化公司，即具有极强的 IP