【东方证券】三七互娱（002555）-25年中报点评：产品储备丰富，期待自研产品周期到来-250905（5页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。三七互娱 002555.SZ 公司研究|中报点评 事项事项：三七互娱发布 25 年中报，25H1 公司营收 84.9 亿(yoy-8%)，同比下滑主要系寻道大千等老游戏下滑。25H1 毛利率 76.7%（yoy-2.9pct)，主要系代理游戏占比增长。归母净利润 14 亿（yoy+11%)，主要系销售费用控制下降。境内：旧游境内：旧游环比环比企稳，企稳，斗罗大陆：猎魂世界斗罗大陆：猎魂世界预期贡献预期贡献 Q3 增量。增量。25H1 境内收入57.6 亿

2、(yoy-9%)，主要系寻道大千等小游戏流水下滑。我们认为 Q3 环比较为平稳，主要系新游戏英雄没有闪正常环比下滑但被斗罗大陆：猎魂世界增量对冲。25H1 毛利率 77.7%（yoy-3.5pct），主要系代理游戏占比提升。Q3 我们预期自研游戏斗罗大陆：猎魂世界占比提升预期驱动毛利率增长。境外：境外：Puzzles Survival表现企稳，后续多款全球化产品等待上线。表现企稳，后续多款全球化产品等待上线。25H1境外收入 27.2 亿(yoy-6%)，主要系Puzzles Survival略有下滑，但总体趋势稳定。后续储备来看，公司已在 MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营等品类有所突破，

3、题材涵盖西方魔幻、东方玄幻、三国、现代、古风等。全球化自研项目包括：日式 Q 版 MMORPG代号 MLK、写实三国 SLG奇谋三国、美式卡通生存 SLG代号 XSSLG等。AI 重塑游戏管线，持续提质增效。重塑游戏管线，持续提质增效。公司在发行环节使用 AI 技术辅助生成的 2D 美术资产占比已超过 80%，AI-3D 辅助资产生成占比超过 30%。AI 深度参与生成的游戏广告素材视频占比已超过 70%。AI 本地化翻译已覆盖旗下 85%的海外游戏，覆盖 18 个语种，准确率高达 95%。我们认为 AI 有望驱动公司自研游戏加速产出上线。我们预期 26 年公司在自研项目品类多元化有所优化，随

4、着储备项目上线，自研游戏占比得以提升从而优化毛利率。我们预测公司 2527 年归母净利润为27.63/32.26/36.56 亿（2526 前值为 30.12/35.39 亿，因根据游戏上线进度、投放数据调整收入、毛利率、费率，从而调整盈利预测），我们根据可比公司 25 年调整后平均 P/E22X，给予公司目标价 27.50 元，维持“增持”评级。风险提示风险提示 流水不达预期风险；政策风险；买量成本提升风险；研发风险；投资收益风险 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元)16,547 17,441 17,087 18,097 18,646 同比增长(%)

5、0.9%5.4%-2.0%5.9%3.0%营业利润(百万元)3,041 3,091 3,181 3,708 4,199 同比增长(%)-8.1%1.6%2.9%16.6%13.3%归属母公司净利润(百万元)2,659 2,673 2,763 3,226 3,656 同比增长(%)-10.0%0.5%3.4%16.8%13.3%每股收益（元）1.20 1.21 1.25 1.46 1.65 毛利率(%)79.5%78.6%76.6%78.1%80.1%净利率(%)16.1%15.3%16.2%17.8%19.6%净资产收益率(%)21.4%20.9%20.2%21.4%22.3%市盈率 16.4

6、 16.3 15.7 13.5 11.9 市净率 3.4 3.4 3.0 2.8 2.6 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2025年09月03日）19.67 元 目标价格 27.50 元 52 周最高价/最低价 20.7/12.3 元 总股本/流通 A 股（万股）221,224/159,897 A 股市值（百万元）43,515 国家/地区 中国 行业 传媒 报告发布日期 2025 年 09 月 05 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现%0.05 19.28 32.64 53.29 相对表