【海通国际】药明合联2025年半年报点评：H1业绩超预期，长期CAPEX彰显信心-250831（11页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 海外公司海外公司(中国香港中国香港)证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2025.08.22 H1 业绩业绩超预期超预期，长期，长期 CAPEX 彰显彰显信心信心 药明合联药明合联(2268)Table_Industry 医药 Table_Invest 评级：评级：增持增持 Table_CurPrice 当前价格(港元)：57.70 Table_Market 交易数据交易数据 52 周内股价区间(港元)18.56-62.60 当前股本(百万股)1,205 当前市值(百万港元)69,501 Table_PicQuote

2、Table_Report 相关报告相关报告 ADC CRDMO 龙头，一体化平台赋能 2025.03.13 药明合联 2025 年半年报点评 table_Authors 姓名 电话 邮箱 登记编号 余文心(分析师)021-38676666 S0880525040111 周航(分析师)021-23185606 S0880525040077 陈铭(研究助理)021-23219164 S0880125042235 吴晗(分析师)010-83939773 S0880523080005 本报告导读：本报告导读：药明合联业绩持续保持高速增长，预计到药明合联业绩持续保持高速增长，预计到 2029 年药明合联

3、资本开支将超过年药明合联资本开支将超过 70 亿元亿元人民币，除现有及已规划的产能外，预计将在现有的偶联制剂和载荷连接子产能基人民币，除现有及已规划的产能外，预计将在现有的偶联制剂和载荷连接子产能基础上实现翻倍，彰显公司长期发展信心。础上实现翻倍，彰显公司长期发展信心。投资要点：投资要点：Table_Summary 我们预计公司 25/26/27 年 EPS 分别为 1.30/1.85/2.57 元。我们采用PE 估值方法，考虑到公司业绩增速强劲、收入长期增速有望超过行业平均增速，我们给予公司 2025 年 PE 倍数 50 倍，目标价每股 64.92元人民币，按照港币兑人民币汇率 0.92

4、计算，折合目标价每股 70.56港元，维持“优于大市”评级。公司分子漏斗项目数不断扩大，新签订单保持快速增长公司分子漏斗项目数不断扩大，新签订单保持快速增长。2025 年上半年，公司新签 37 个综合项目，新增了 3 个 PPQ 项目，综合项目总数增长至 225 个（+58 个），其中 IND 后项目总数增长至 2025年 6 月 30 日的 103 个（+27 个）。公司未完成订单总额达 13.29 亿美元，同比增长 57.9%，北美地区占总未完成订单的一半以上，新签合同金额同比增长 48.4%，其中北美地区增速超过其他地区。长期长期 CAPEX 持续加码，满足全球客户日益增长的需求，彰显公

5、司持续加码，满足全球客户日益增长的需求，彰显公司长期信心长期信心。公司预计 2025 年资本开支为 15.6 亿元人民币，约 9 亿元投入新加坡基地。预计到 2029 年，合计资本开支将超过 70 亿元，扩大公司国内外产能，包括偶联原液、偶联制剂、载荷连接子。公司已启动无锡和上海基地的扩建工作，以及江阴新基地的设计，除了现有的及已规划的产能外，预计将在现有的偶联制剂和载荷连接子产能基础上实现翻倍 长期趋势稳健，长期趋势稳健，M 端逐渐贡献收入增量端逐渐贡献收入增量。我们认为，基于公司领先的技术能力与交付质量，有望支撑公司从 2024 到 2030 年年均复合增长率超过行业平均水平，我们预计到

6、2030 年，XDC 项目占比有望达到 20%，M 端收入占比有望超过 20%。风险提示：全球生物医药研发景气度下滑风险；行业竞争加剧风险；全球宏观地缘风险；产能建设不达预期风险。财务摘要财务摘要(百万元百万元人民币人民币)2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入 2169 4052 5877 8066 10798 (+/-)%114.3%86.8%45.0%37.2%33.9%毛利润 560 1240 2057 2904 3995 净利润 284 1070 1564 2224 3095 (+/-)%82.1%277.2%46.2%42.2%39.2%PE 105.1