【海通国际】药明生物2025年半年报点评：上调全年指引，CRDMO模式价值凸显-250831（10页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 海外公司海外公司(中国香港中国香港)证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2025.08.22 上调全年指引上调全年指引，CRDMO 模式价值凸显模式价值凸显 药明生物药明生物(2269)Table_Industry 医药 Table_Invest 评级：评级：增持增持 Table_CurPrice 当前价格(港元)：32.92 Table_Market 交易数据交易数据 52 周内股价区间(港元)10.26-33.60 当前股本(百万股)4,071 当前市值(百万港元)134,001 Table_PicQuote Ta

2、ble_Report 相关报告相关报告 订单及项目趋势向好，看好后端发力 2025.04.02 维持 2024 年财年指引，新增项目持续增长2025.02.04 新增项目持续增长，维持 24 全年指引 2024.09.03 药明生物 2025 年半年报点评 table_Authors 姓名 电话 邮箱 登记编号 余文心(分析师)021-38676666 S0880525040111 周航(分析师)021-23185606 S0880525040077 陈铭(研究助理)021-23219164 S0880125042235 吴晗(分析师)010-83939773 S0880523080005 本

3、报告导读：本报告导读：药明药明生物中报后上调全年收入指引，反映了全球生物医药研发生产景气度的逐渐恢生物中报后上调全年收入指引，反映了全球生物医药研发生产景气度的逐渐恢复，复，CRDMO 模式保证使用公司专有技术分子有望在模式保证使用公司专有技术分子有望在 RDM 各阶段贡献收入。各阶段贡献收入。投资要点：投资要点：Table_Summary 我们预计公司 25/26/27 年 EPS 分别为 1.11/1.28/1.49 元。我们采用PE 估值方法，考虑到公司上调业绩指引、CRDMO 模式稀缺，我们给予公司 2025 年 PE 倍数 40 倍，目标价每股 48.18 港元，维持“优于大市”评级

4、。分子漏斗项目数不断扩大，在手订单充足保障未来增长。2025 上半年新增 86 个项目为 1H 历史新高，其中超过一半新签项目来自美国，双抗、多抗、抗体偶联药物占新签项目比例超过 70%。截至 25H1，公司 864 个项目中包含 67 个临床三期和 24 个商业化生产项目，为未来商业化生产收入持续增长奠定坚实基础。截至 25H1，公司未完成订单总额达 203 亿美元，未完成服务订单约 114 亿美元。临床三期项目推进、商业化生产项目爬坡和早期项目的临床进展共同促进未完成服务订单增长，三年内未完成订单约 42 亿美元，巩固近期收入增长预期。M 端收入保持较快增长，北美地区收入增速展现韧性。临床

5、前收入今年上半年同比增长 35.2%，主要由研究服务和临床前开发项目的收入转化所驱动，临床三期+商业化收入同比上升 24.9%，体现了早期项目进入成熟阶段，以及现有商业化项目的持续爬坡。受到临床前和临床后期以及商业化项目驱动，北美地区收入同比增长 20.1%，彰显了在动态的贸易环境中持续的需求韧性与项目放量。CRDMO 模式稀缺，专有技术分子具备在 RDM 各阶段贡献收入的潜力。每 10 亿美元专有技术分子的药物销售，药明生物有望提成 1 亿美元/年，100%在药明生物生产的项目的细胞株提成可以豁免。不在药明生物生产的部分则需要收取细胞株提成，通常以药品销售额的0.5%作为细胞株提成，毛利率高

6、达 80%+，有望为公司带来可观的利润，预计 2025 年底有 600+项目能够收取潜在细胞株提成。风险提示：全球生物医药研发景气度风险；行业竞争加剧风险；全球宏观地缘风险；产能建设不达预期风险；产能爬坡不达预期风险。财务摘要财务摘要(百万元百万元人民币人民币)2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入 17051 18675 21612 24483 27329 (+/-)%12%10%16%13%12%毛利润 6828 7651 9293 10773 12298 净利润 3400 3356 4510 5198 6049 (+/-)%-23%-1%34%15%16%PE