【东方证券】Q2业绩基本符合预期，家装利润率进入修复通道-250830（5页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。贝壳-W 02423.HK 公司研究|中报点评 近期公司披露 2025Q2业绩。Q2单季度公司实现营收 260亿（同比+11%），Non-GAAP 归母净利润 18.1 亿（同比-32%），基本符合预期。经纪业务经纪业务 Alpha 凸显凸显，业绩受此前规模扩张影响仍承压，业绩受此前规模扩张影响仍承压，未来聚焦提效有望驱动利未来聚焦提效有望驱动利润增速修复润增速修复。公司存量房交易量增速跑赢市场，受套单价下降趋势影响，GTV 同比增长 2%。25Q2 以

2、来新房市场成交持续下行趋势，而公司 Q2 新房 GTV 逆势同比增长 9%，公司经纪业务 Alpha 凸显。收入收入端端，存量房收入同比下降 8%至 67 亿，主要由于非链家GTV占比提升从而导致货币化率下降。新房收入同比提升9%至86亿，此前市场担心新房佣金率可能会受“好房子”入市的影响，目前来看新房佣金率仍然保持稳定。Q2 利利润润端端仍受此前扩张策略下成本的挤压影响，未来公司战略聚焦提效，从 AI赋能、加强绩效考核等多方面提升人效、店效，有望驱动公司利润增速的修复。家装利润率进入修复通道，租赁收入家装利润率进入修复通道，租赁收入有望有望继续高增。继续高增。家装业务，25Q2 收入同比增长

3、 13%，城市经营效率持续提升。公司通过 SKU 整合、集中采购和提高劳动效率实现成本优化，通过重组组织和精简设计团队，降低了销售和营销费用；在产品力上，研发模块化家装组合，打造产品化样板房展厅；公司实施“商圈精耕”策略，让服务者深耕特定商圈，提升用户信任度和便利性，预计 26 年家装业务贡献重要业绩增量。租赁业务，25Q2 收入 57 亿元，同比增速达+78%，仍处于高增阶段。在对部分新签房源采用计服务费净收入的核算模式下，贡献利润率为 8.4%。持续扩大股东回报。持续扩大股东回报。公司宣布扩大现有股份回购计划至 50 亿美元并延期至 2028 年8 月 31 日（截至 25 年 6 月，剩

4、余回购规模 30 亿美元），彰显公司未来发展信心。贝壳作为国内房产经纪龙头，不断塑造平台价值以强化市占优势。公司聚焦提效有望驱动经纪业务利润增速修复；家装、租赁业务预计 26 年贡献重要业绩增量。根据25 年二季度业绩公告，我们调整了各项业务营收增速及贡献利润率，以及期间费用率，调整公司 25-27 年 Non-GAAP EPS 预测值为 1.81/2.20/2.87 元（原预测为2.06/2.68/3.56 元）。参考 25 年可比公司调整后平均 24 倍 PE，对应目标价 47.58港元（1 港元=0.913 人民币），维持买入评级。风险提示：房地产销售不及预期。佣金率不及预期。家装、租赁

5、业务发展不及预期。2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元)77,777 93,457 100,351 112,943 123,653 同比增长(%)28.2%20.2%7.4%12.5%9.5%营业利润(百万元)4,797 3,765 3,318 5,016 7,917 同比增长(%)675.9%-21.5%-11.9%51.2%57.8%归属母公司净利润(百万元)5,883 4,065 4,194 5,564 7,899 同比增长(%)524.5%-30.9%3.2%32.7%42.0%每股收益（元）1.65 1.14 1.17 1.56 2.21 毛利

6、率(%)27.9%24.6%22.0%21.6%22.1%净利率(%)7.6%4.4%4.2%4.9%6.4%净资产收益率(%)8.2%5.7%5.6%7.0%9.1%市盈率（倍）25.5 36.9 35.7 26.9 19.0 市净率（倍）2.1 2.1 2.0 1.9 1.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2025年08月28日）45.96 港元 目标价格 47.58 港元 52 周最高价/最低价 72.01/33.9 港元 总股本/流通 H 股（万股）357,220/343,013 H 股市