1、证券研究报告|策略深度报告|中国策略 http:/ 1/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略深度报告 报告日期：2025 年 08 月 28 日 汇率汇率“冲“冲 6 6”托举系统性慢托举系统性慢牛牛 A A 股历史上第股历史上第一次“系统性一次“系统性慢慢牛”牛”（三（三）核心观核心观点点 2015 年汇改年汇改至至今，今，人人民币民币升值区间升值区间往往往往呈现呈现“股汇股汇双牛双牛”格格局。局。2017 年年-2018 年年 Q1“漂亮“漂亮 50”中中，沪深沪深 300 和汇率和汇率正正相关相关性性高达高达 87%。2020 年年 Q2-2022 年年 Q1“结结构构牛牛主升主

2、升”中中，上上证综证综指指和汇和汇率率亦亦呈现呈现 83%正相关性正相关性。2025 年年 FOMC 降息周期降息周期延续延续+美美元元偏偏弱弱运行运行，非非美货美货币币整体受整体受到到提提振振，但但人人民币民币升升幅不及幅不及欧欧元元和日和日元元。2025 年年 4 月月以以来来，央央行对行对美美元兑元兑人人民民币中间币中间价价调调升超升超 1000 基点，基点，释放释放牵引牵引信号信号，引导引导汇汇率率适度升适度升值。值。当前当前美元美元兑兑人人民民币离币离岸汇岸汇率率形形成月成月线线 MACD 顶顶背离背离格格局局，意意味味着人着人民民币汇币汇率走率走出出有有利利格局格局。展望展望未未来

3、半来半年，年，人人民民币汇币汇率率或有或有望望重回重回“6 时代”时代”。跨境跨境资资金金增配增配+本币本币计价计价资资产重产重估估有望有望推推动动 A 股系股系统统性性“慢牛慢牛”演演绎绎再上再上台台阶阶。复复盘盘“股汇股汇双双牛”牛”：人民人民币币升升值值阶阶段，段，A 股股与与其其呈呈现较高现较高正正相相关性关性 2015 年汇改至今，人民币汇率双向波动步入常态化。汇率和权益运行中长期维度呈现同向性，这反映中美经济周期差收敛、跨境资金流入的顺周期共振。2017 年-2018 年 Q1“漂亮 50”行情中，USDCNH 由 6.97 运行至 6.25，沪深 300 和人民币汇率的正相关性高

4、达 87%。2020 年 Q2 至 2022 年 Q1“结构牛”主升浪中，USDCNH 由 7.18 运行至 6.31，上证综指和汇率正相关性高达 83%。回溯近年人民币兑美元汇率单日涨超 1%的交易日，上证综指、沪深 300 和创业板指 T-1 至T+1 累计涨幅均值分别为 1.47%、1.75%与 1.72%。人人民民币币升值升值动动力评力评分分：USDCNH 有有望望重重回“回“6 时代”时代”在人民币汇率升值动力评分中，我们选取银行代客远期净结汇、美元指数友好度、10Y 美-中国债利差等三个指标作为变量，以上变量对人民币汇率运行趋势解释程度可达到 80%。通过对欧元和日元及美国经济基本

5、面综合评估，我们判断美元指数友好度中长期或仍处下行轨道，美元年内有望维持偏弱震荡，利多非美货币；预期转向下国内结汇动能或延续；国内 PPI 同比和库存同比低位磨底，政策加码背景下中美利差有望延续修复。站在 2025 年 8 月末时点，我们认为未来半年人民币汇率 2025 年有望回到“6 时代”，2026 年 H1 有望触及 6.8 关口。A 股股“系系统性统性慢慢牛牛”：人人民民币币汇率汇率重重估有估有望望带领带领股指股指再再上上台阶台阶 周线和月线视角看，人民币兑美元汇率走到长周期上涨边缘。2025 年 4 月以来，美元兑人民币离岸汇率形成月线 MACD 顶背离格局，且在 7 月跌破本轮上升

6、趋势线，意味着人民币汇率走出有利格局。若中美关系转向缓和，市场风险偏好或进一步回暖，也将成为资产演绎的重要预期差。展望而言，当前外部美联储降息周期的延续+美元强势基础转弱对人民币运行友好，内部央行对汇率中间价的调升释放信号偏乐观。结合人民币升值动力评分公式，中性假设下，未来半年人民币汇率有望重回“6 时代”。汇率和资产的双重回报将提升人民币资产吸引力，有望推动 A 股“系统性慢牛”再上台阶。风险提示风险提示 国际地缘摩擦超预期：美联储降息节奏不及预期：国内经济修复不及预期。分分析师：廖析师：廖静池静池 执业证书号：S1230524070005 分分析师：王析师：王大霁大霁 执业证书号：S123