【民生证券】天山铝业（002532）-2025年半年报点评：电解铝量价齐升，期待新增产能投产-250831（3页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 天山铝业（002532.SZ）2025 年半年报点评 电解铝量价齐升，期待新增产能投产 2025 年 08 月 31 日 事件：公司发布 2025 年半年报。25H1 营收 153.3 亿元，同比+11.2%，归母净利20.8 亿元，同比+0.5%，扣非归母净利 19.6 亿元，同比持平。单季度看，25Q2 营收 74.0亿元，同比+6.4%，环比-6.6%，归母净利 10.3 亿元，同比-24.2%，环比-3.0%，扣非归母净利 9.2 亿元，同比-26.5%，环比-11.1%。业绩符合我们预期。电解铝量价齐升，氧

2、化铝毛利率有所下滑。1）量：公司目前电解铝产能 120 万吨，实际年产量约 116 万吨，氧化铝产能 250 万吨，预焙阳极产能 60 万吨。25H1 电解铝产量 58.5 万吨，同比基本持平，氧化铝产量 120.0 万吨，同比+9.8%，阳极碳素产量 27.3万吨，同比+1.4%，主要产品上半年基本实现满产。销量方面，电解铝对外销量同比增加约 2%，氧化铝对外销量同比增加约 7%；2）价：25H1 铝价 20321 元/吨，同比+2.7%，广西氧化铝价格 3518 元/吨，同比-0.3%，其中 25Q2 铝价 20201 元/吨，环比-1.2%，广西氧化铝价格 3072 元/吨，环比-22.

3、5%。25H1 公司自产电解铝平均销售价格约 20250元/吨（含税），同比上升约 2.8%，自产氧化铝平均销售价格约 3700 元/吨（含税），同比上升约 6%；3）本：25H1 电解铝生产成本同比增加约 2.0%，氧化铝生产成本同比增加约 18.0%，主要由于铝土矿采购价格上升；4）利：25H1 电解铝毛利率 23.6%，同比+0.9pct，氧化铝毛利率 14.6%，同比-8.6pct。未来看点：1）新增 20 万吨电解铝产能，一体化布局完善。20 万吨电解铝新增产能建设稳步推进中，我们预计 26 年释放产能。广西氧化铝产能 250 万吨，预焙阳极产能 60 万吨，氧化铝和预焙阳极自给率

4、100%，公司电力装机 2100MW，电力自给率80%-90%，剩余电力从电网购买。公司一体化布局完成，原材料保障能力增强，有助于稳定业绩。2）能源价格低廉，成本优势突出。公司电解铝产能在煤炭资源丰富的新疆，能源成本低，成本优势突出，高盈利持续性强。3）战略布局印尼 200 万吨氧化铝产能。公司收购印尼三个铝土矿，并计划投资 15.56 亿美元建设 200 万吨氧化铝产线，一期 100 万吨环评 2025 年初已通过，布局印尼铝土矿、氧化铝项目，有助于未来进一步扩展电解铝。4）布局几内亚+广西铝土矿，保障资源供应。公司 2023 年底间接取得EliteMiningGuineaS.A.50%股权

5、及铝土矿独家购买权，项目规划年产能 500-600 万吨铝土矿，目前原料正逐步运回国内，25 年 4 月广西铝土矿项目采矿证获批，产能 100万吨，原料保障进一步增强。投资建议：电解铝供需格局向好，公司一体化优势明显，业绩将继续释放。我们预计公司 2025-2027 年归母净利 47.1 亿元、57.4 亿元和 63.3 亿元，对应现价的 PE 分别为10、8 和 7 倍，维持“推荐”评级。风险提示：原材料价格大幅上涨，项目进展不及预期，电解铝下游需求不及预期。盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元）28,089 30,021 33,3

6、79 34,310 增长率（%）-3.1 6.9 11.2 2.8 归属母公司股东净利润（百万元）4,455 4,712 5,743 6,327 增长率（%）102.0 5.8 21.9 10.2 每股收益（元）0.96 1.01 1.23 1.36 PE 11 10 8 7 PB 1.7 1.6 1.4 1.3 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 8 月 29 日收盘价）推荐 维持评级 当前价格：10.09 元 分析师 邱祖学 执业证书：S0100521120001 邮箱： 分析师 南雪源 执业证书：S0100525080002 邮箱： 相关研究 1.天山铝业