1、 敬请阅读末页之重要声明 医生资源与医生资源与模式创新模式创新双轮驱动，会员制双轮驱动，会员制+外延扩张验证成长逻辑外延扩张验证成长逻辑 公司公司评级：评级：买入买入（首次覆盖首次覆盖）近十二个月近十二个月公司公司表现表现%1 个月 3 个月 12 个月 相对收益-7-15-55 绝对收益-7-5-13 注：相对收益与恒生指数相比 分析师：分析师：许雯 证书编号：证书编号：S0500517110001 Tel：021-50293534 Email： 地址：地址：上海市浦东新区银城路88号中国人寿金融中心10楼 核心要点：核心要点：聚焦聚焦中医诊疗行业数十载中医诊疗行业数十载，顶级医生资源助力公

2、司成为顶级医生资源助力公司成为行业行业龙头企业龙头企业 公司成立于 2010 年，致力于提供从疾病诊断、疾病治疗，到健康管理的全流程医疗健康解决方案数十年，管理团队经验丰富。乘政策之风，通过自建和并购完成地理扩张，通过线上线下 OMO 模式完成空间扩张，通过资源整合突破中医馆小而散的瓶颈，成为国内领先的中医诊疗服务龙头企业。顶级医生资源体系为公司铸就核心壁垒顶级医生资源体系为公司铸就核心壁垒。医生资源的质量与深度是决定中医医疗服务机构核心竞争力的关键因素，高质量、高黏性的核心医生资源池是固生堂的最大竞争优势。公司核心医生资源包括国宝级大师、全国以及省市级名中医等，在顶级中医医师资源上展现出较强

3、的聚集能力。公司通过医联体的持续推进，打开优质医生获医渠道；通过合伙人机制大大提升医生黏性；通过人才梯队的布局和晋升渠道构建了完善的医生体系。核心资源对公司业绩带动效果明显。模式创新与外延扩张，助力公司运营能力提升模式创新与外延扩张，助力公司运营能力提升 公司通过 OMO+AI 驱动模式创新。OMO 平台打破地域限制，各地优秀专家的临床经验和学术成果可以快速共享给平台上的青年人才，同时，通过线上线下深度融合，提高患者覆盖面，使患者在任何时间、任何地点都可以享受中医药服务。AI 赋能解决优质资源供给与患者服务。公司在 AI 赋能方面的的核心优势在于：一是拥有海量高质量数据；二是拥有核心医生资源；

4、三是拥有丰富的应用场景；四是公司拥有中医四诊仪等先进的智能设备，通过海量舌象、脉象等数据做训练，与 AI 结合实现较好融合。OMO+AI 服务平台是固生堂数字化转型和未来增长的核心引擎，通过放大公司的核心竞争优势，赋能医生、提升患者体验，最终驱动公司业绩增长。需求端聚焦常见病慢性病，会员制提高患者回头率需求端聚焦常见病慢性病，会员制提高患者回头率 聚焦常见病、慢性病，在需求端为公司提供了就诊的持续性和大市场。患者年龄结构中，45 岁及以下患者、女性患者占比较高，其健康保健意识和支付意愿相对较强，对需求形成一定支撑。公司实行会员制，从会员制效果来看，效果明显。根据公司 2024 年年报，与非会员

5、相比，会员客户的平均消费金额和回头率均远高于非会员客户。2024 年，会员客户平均消费金额约 2760 元，较非会员客户高出 45.8%；会员客户回头率为 85.4%，较非会员客户高出 27.4pct。显示出会员制在提高客单价、患者黏性和回头率上具有显著的有效性。外延扩张可复制性得到持续验证外延扩张可复制性得到持续验证，院内制剂有望成为业绩新增长点院内制剂有望成为业绩新增长点 公司外延式扩张持续，且管理及模式的可复制性在门店收入上不断得到验证，线下业务快速增长。根据公司业绩说明公开资料，从线下门店收入情况看，2024 年公司线下门店收入达到 27.34 亿元，同比增长 34.8%。按 2024

6、年新店与 2023 年及以前老店来划分，老店内生增长强劲。2024 年公司老店证券研究报告证券研究报告 2025 年年 08 月月 27 日日 湘财证券研究所湘财证券研究所 公司公司研究研究 固生堂固生堂（22732273.H HK K）2 敬请阅读末页之重要声明 公司研究 的门店收入为 25.90 亿元，占线下门店收入比为 94.73%，老店收入同比增长 27.7%。新店方面，自建新店预计一般 0.5 年至 1 年达到盈亏平衡，1-2年回本；并购新店预计一般 4 年左右回本。通过并购当地已有的拥有良好口碑的中医馆，公司可以快速获取医疗资源和牌照资源，规避或降低政策的不确定性，达到快速进入新市