【市值风云】恒瑞医药（600276）-恒瑞医药：蜕变中的巨头-250828（10页）.pdf

1、导语：手握 362 亿现金，全球管线排第二，自研创新药收入占比超 60%！作者：市值风云 App：萧瑟 恒瑞医药：蜕变中的巨头 近期恒瑞医药（600276.SH）公布了 2025 年中报，上半年实现总营收 157.61亿，同比增长 15.9%；归母净利润 44.50 亿，同比增长 29.7%。这份业绩的难得之处在于，此前的 2024 年，其收入、利润已双双大幅增长并创下历史新高。对于数百亿体量的公司而言，实现高基数下的进一步增长尤为不易。（来源：市值风云 APP）作为国内创新药领域的龙头企业，恒瑞医药究竟是如何做到的呢？一、BD 交易高潮迭起，锁定全年高增长 在 2024 年末恒瑞医药筹划港交

2、所上市时，风云君就曾提到此举的目的更多是为未来潜在 BD 交易铺路，而常态化的 BD 交易有望成为其第二增长曲线。（来源：市值风云 APP）在 2024 年半年报中，恒瑞医药自己也首次提到，“创新药对外许可已是公司的常态化业务”。（来源：恒瑞医药 2025 年半年报）在 2024 年上半年，恒瑞医药重回增长轨道，正是凭借着 2023 年 10 月一起 BD交易中收取的 1.6 亿欧元（约合人民币 12 亿）首付款，直接转化为收入和利润。到了 2025 年上半年，BD 交易首付款的贡献进一步提升，期间恒瑞医药收到了两笔 BD 交易合计产生的 2.75 亿美元（人民币 19.91 亿）首付款收入，

3、较上年同期多出 8 个亿。由此可见，BD 交易常态化带动业绩增长的逻辑已在上半年初步兑现，这一点从交易频次和交易规模方面也能看出。2024 年全年，恒瑞医药共达成 2 笔 BD 交易，获得首付款 1.75 亿美元，潜在的各项里程碑款合计约 67 亿美元。而进入 2025 年后，仅前 8 个月恒瑞医药就已完成 3 笔 BD 交易，斩获 7 亿美元外加 1,500 万欧元的首付款，相关里程碑款金额更是高达 137.7 亿美元，BD 交易的频次和规模均有明显增长。（来源：恒瑞医药公告，制表：市值风云 APP）其中最为重磅的要数 2025 年 7 月与葛兰素史克（GSK）的那笔 BD 交易，包含5 亿

4、美元的首付款以及高达 120 亿美元的里程碑款，125 亿的总金额几乎相当于恒瑞医药过去所有 BD 交易的总和。2018 年-2024 年间，恒瑞医药一共进行过 13 笔 BD 交易，合计首付款约 6 亿美元，交易总额约 140 亿美元。（来源：恒瑞医药 2024 年报）考虑到恒瑞医药 2024 年下半年 29.05 亿的净利润，仅首付款一项（约合人民币 36 亿）就基本锁定了下半年的翻倍增长，而累计超 300 亿美元的里程碑款，更为其长期盈利打开空间。二、自研管线充裕，创新药步入收获期 这次交易的合作模式也颇有创新之处。其授权范围除了处于临床开发阶段的创新药 HRS-9821 外，还包括至多

5、 11 个临床前候选项目的选择权，涉及肿瘤、呼吸、自免、炎症等多个领域。恒瑞医药需将这些项目研发至 I 期临床阶段，方才授权。（来源：恒瑞医药公告）对于这种涉及 10 数个项目的大型 BD 交易，似乎只有恒瑞医药这样管线充裕的药企才能常态化开展。根据 2025 年 3 月 Citeline 发布的2025 医药研发年度回顾，恒瑞医药旗下拥有药物研发管线 173 个，排名国内第 1、全球第 13，其中原创管线 163 个，在全球排名第二，仅次于辉瑞。（来源：Citeline）尽管研发管线储备丰富，但若论能贡献收入的已上市品种，恒瑞医药还难以与国际制药巨头们相比。截至 2024 年末，恒瑞医药在国

6、内仅上市了 17 款 1 类创新药和 4 款 2 类创新药。除了将在研管线通过 BD 交易变现，通过研发持续推动创新药上市销售也是恒瑞医药的当务之急，这一点在 2025 年上半年有显著进展。据中报披露，上半年共有 15 项创新产品首次推进至临床期，22 项临床推进至期，10 项临床推进至期，5 项上市申请获药监局受理，另有 6 款 1 类创新药获批上市，数量足足扩充了三分之一。顺便一提，这 6 款创新药中还包含明星产品瑞康曲妥珠单抗（SHR-A1811），这是一种 HER2 靶向的抗体-药物偶联物（ADC），在 H