【国盛证券】用户活跃增强，利润结构优化-250827（5页）.pdf

1、证券研究报告|季报点评 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 哔哩哔哩哔哩哔哩-W（09626.HK）用户活跃增强，利润结构优化用户活跃增强，利润结构优化 哔哩哔哩哔哩哔哩发布发布 2025 年二季度业绩年二季度业绩。哔哩哔哩 2025Q2 录得收入 73 亿元，同比增长 19.8%。从业务类型角度，移动游戏/增值服务/广告/IP 衍生品及其他各录得收入 16/28/24/4 亿元，同比增长 60.1%/10.6%/20.2/-14.8%。本季度公司毛利润为 27 亿元，同比增加 46.0%，毛利率达 36.5%。本季度哔哩哔哩 non-GAAP 归母净利

2、润约 5.6 亿元，non-GAAP 净利润率约 7.7%。用户规模用户规模创新高创新高，粘性与付费能力同步增强，粘性与付费能力同步增强。哔哩哔哩 2025Q2 日均活跃用户达 1.09 亿，同比增长 7%，创历史新高。月均活跃用户达 3.63 亿，同比增长 8%。活跃用户平均年龄为 26 岁，用户的日均使用时长为 105分钟，同比增加 6 分钟。月均付费用户超 3100 万，同比增长 9%。广告业务广告业务保持保持强劲增长强劲增长，效果广告为主要驱动力，效果广告为主要驱动力。一方面，公司通过升级推荐算法、创意生成和智能投放工具，显著提升了广告转化效率。效果广告收入同比增长 30%，成为整体广

3、告收入增长的核心驱动力。另一方面，平台对新广告主的吸引力持续增强，本季度广告主数量同比提升超过20%。从行业分布来看，游戏、数码家电、网络服务、电商及汽车是投放规模最大的五大垂类，其中游戏开发商的投放最高。多款游戏领跑销量榜，期待新游发行的市场反应多款游戏领跑销量榜，期待新游发行的市场反应。三国：谋定天下、命运-冠位指定和碧蓝航线等游戏迎来周年庆，领跑畅销榜，分别位列畅销榜第二、第四和第十一。哔哩哔哩同时也在通过推出新游，扩大产品组合。其中，新游逃离鸭科夫嘟嘟脸恶作剧已正式获批。展望后续，一方面我们看好现有长青游戏带来的稳健收入，另一方面我们也期待逃离鸭科夫嘟嘟脸恶作剧等新游的市场发行表现。重

4、申重申“增持”评级。“增持”评级。我们看好哔哩哔哩未来广告和游戏的发展潜力，随着未来广告和游戏加总收入的占比持续高企、内容分成和其他费用占收入比持续下降，公司毛利率和净利润率有望持续改善。我们预计哔哩哔哩 2025-2027 年收入为 303/332/363 亿元，yoy+13.0%/9.5%/9.3%；non-GAAP归母净利 24/35/42 亿元。我们给予公司（BILI.O）/（9626.HK）目标价26 美金/203 港币，对应 23x 2026e P/E，重申“增持”评级。风险提示：风险提示：用户增长不及预期，游戏反馈不及预期，变现效率不及预期。增持增持（维持维持）股票信息股票信息

5、行业 海外 前次评级 增持 08 月 26 日收盘价（港元）180.1 总市值（百万港元）78,770.48 总股本（百万股）437.37 其中自由流通股（%）98.09 30 日日均成交量（百万股）5.74 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 夏君夏君 执业证书编号：S0680519100004 邮箱： 相关研究相关研究 1、哔哩哔哩-W（09626.HK）：用户粘性可观，商业化持续升级 2025-07-23 2、哔哩哔哩-W（09626.HK）：利润结构持续优化 2025-05-25 3、哔哩哔哩-W（09626.HK）：季度全面盈利，聚焦 AI时代优质内容 2025-02-24 财

6、务指标财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元）22,528 26,832 30,324 33,194 36,287 增长率 yoy（%）2.9 19.1 13.0 9.5 9.3 Non-GAAP 归母净利润（百万元）-3,425 -22 2,397 3,545 4,224 增长率 yoy（%）48.8 99.4 10942.3 47.9 19.2 Non-GAAP EPS（元/股）-8.3 -0.1 5.5 8.1 9.7 净资产收益率（%）-33.5 -9.5 6.3 11.8 13.1 P/E（倍）-19.7 -3068.9 29.4 20