1、中 泰 证 券 研 究 所专 业 领 先 深 度 诚 信 证 券 研 究 报 告/行 业 专 题 报 告 2 0 2 5.0 8.2 4国内盈利修复，双海打开空间国内盈利修复，双海打开空间风电整机专题报告分析师：曾彪执业证书编号：S0740522020001邮 箱：分析师：吴鹏执业证书编号：S0740522040004邮 箱：分析师：郭琳执业证书编号：S0740525080002邮 箱：2投资摘要投资摘要p整机涨价订单预期从整机涨价订单预期从Q3起交付起交付，国内陆风盈利拐点国内陆风盈利拐点有望有望到来：到来：2024年1-6月陆风机组（不含塔筒）中标均价为1382元/kW，跌至最低谷，而后开

2、始缓慢回升，2025年1-6月陆风机组（不含塔筒）中标均价为1496元/kW，同比提升8%，陆风机组（含塔筒）中标均价则为2096元/kW，同比提升21%。24年下半年以来风机价格企稳回升趋势明确，考虑风机交付周期1年左右，预计25下半年或26年初整机商交付价格有望提升，叠加平台化降本推动以及零部件成本压力减轻，风机毛利率改善预期强化。p双海打开空间双海打开空间，预期进一步带动量利优化：预期进一步带动量利优化：25年为国内海风修复之年年为国内海风修复之年，预期预期26年及以后进一步向上：年及以后进一步向上：短期重点项目开工，中长期海风核准竞配项目丰富+深远海开发趋势明显，十五五海风装机中枢有望

3、上新台阶。海外风电仍有较大开拓空间海外风电仍有较大开拓空间，主机厂在手订单有望集中兑现：主机厂在手订单有望集中兑现：2024年国内风机出口占海外风机新增装机14%，海外市场仍有较大提升空间。我们认为，后续在海外风电需求起量背景下（据GWEC，2025-2030年海外陆风年均装机61.5GW，海外海风年均装机11.7GW，其中亚非拉陆风年均装机27.5GW），叠加国内头部整机商历经几年的市场开拓（金风/明阳/运达/三一2025年交付目标分别为3.5/0.3-0.5/0.3-0.4/1-1.5GW，新增订单目标分别为6+/4/2+/3+GW），海外订单有望在未来2-3年及以后加速兑现。国内海上风机

4、、海外出口风机毛利率显著高于国内，未来整机商双海出货占比提升，结构优化进一步改善盈利能力。p投资建议：投资建议：风机毛利率有望在25H2或26H1看到改善，叠加双海放量驱动量利齐升，贡献增量弹性。建议持续重点关注风机板块：【运达股份】【金风科技】【明阳智能】【三一重能】等。p风险提示风险提示：国内外需求不及预期；竞争加剧；海外拓展不及预期；地缘政治风险；数据更新不及时的风险；第三方数据失真的风险；测算偏差的风险等。CONTENTS目录CCONTENTS专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所1背景：盈利承压，风机故障乱象丛

5、生背景：盈利承压，风机故障乱象丛生4前期主机厂盈利承压明显，部分陷入亏损前期主机厂盈利承压明显，部分陷入亏损p由由于于产业链产业链降本需求降本需求、风机大风机大型型化化、以及价格竞争等以及价格竞争等因素因素，风电整机价格风电整机价格自自2020年以来大年以来大幅幅下降下降。据金风业绩演示材料，风电整机投标价格由2020年的高点4000元/kW下滑至2024年中1400-1500元/kW左右，降降幅幅达达62.5%-65%。p由由于价格下降于价格下降幅度幅度大大且快且快，主机厂盈利主机厂盈利承承压显著压显著。可以看到，近几年主机厂风机制造板块毛利率整体呈下滑趋势，特别是到2023年，风机风机制造

6、制造板块毛利率下板块毛利率下滑幅度滑幅度高达高达5-12pct，2024年风机板块毛利率下滑幅度趋缓。整体来说，风机盈利承压拖累主机厂业绩表现，主机厂风机制造板块业务陷入亏损状态或处于盈亏边缘。图表图表2：主机厂风机制造板块：主机厂风机制造板块毛利率走势（毛利率走势（%）资料来源：金风科技业绩演示材料、中泰证券研究所图表图表3：主机厂风机制造板块利润走势（亿元）主机厂风机制造板块利润走势（亿元）图表图表1：风机投标价格走势（元风机投标价格走势（元/kW）资料来源：Wind、各公司公告、中泰证券研究所资料来源：Wind、各公司公告、中泰证券研究所测算0%10%20%30%40%201920202