【民生证券】桃李面包（603866）-2025年半年报点评：Q2经营承压，期待后续改善-250822（3页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 桃李面包（603866.SH）2025 年半年报点评 Q2 经营承压，期待后续改善 2025 年 08 月 22 日 事件：公司发布 2025 年半年报，25H1 实现营业收入 26.1 亿元，同比-13.6%；归母净利润 2.0 亿元，同比-29.7%；扣非净利润 1.9 亿元，同比-30.0%。单季度看，25Q2 实现营业收入 14.1 亿元，同比-13.0%；归母净利润 1.2 亿元，同比-31.4%；扣非净利润 1.2 亿元，同比-31.7%。Q2 经营延续承压，华中区域表现较好。分产品看，25Q2 面包及糕

2、点实现收入 13.9 亿元，同比-12.6%；其他实现收入 0.2 亿元，同比-38.9%，渠道分流、行业竞争加剧下 Q2 经营延续承压；为适应当前变化趋势，上半年公司在原有明星单品的基础上，不断加强新产品的开发和推广、加快产品更新速度，新品方面推出芝士肉松蛋糕、碱水面包丁、蔓越莓葡萄软面包、爆浆牛角面包和拉丝蛋糕等，保持产品竞争力。分地区看，25Q2 华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南分别 实 现 收 入3.2/5.8/4.6/0.6/1.7/0.9/1.0亿 元，同 比-13.7%/-8.9%/-13.5%/+15.3%/-12.4%/-17.4%/-17.2%，其中华中区域增长稳健

3、，预计主因公司积极对接新渠。经销商数量上，截至 25H1 末公司共 971 个经销商，环比 Q1净增 18 家，其中华北/东北/华东/西南/西北/华南/华中分别净增 1/0/3/9/5/-1/1 家。Q2 毛利/四费同比-1.2/+1.1pcts，盈利承压。25Q2 公司毛利率为 23.8%，同比-1.2pcts，预计主要系收入规模下降固定成本摊薄效果有限。费用方面，25Q2 销售费用率为 8.4%，同比+0.7pcts；管理费用率 2.2%，同比+0.4pcts；研发/财务费用率为 0.4%/0.5%，同比+0.01/0.02pcts，四费合计+1.1pcts。综合影响下，25Q2 公司归母

4、净利率为 8.5%，同比-2.3pcts；扣非净利率为 8.2%，同比-2.2pcts。适应变化主动调整，期待后续经营恢复。公司持续完善全国市场布局，在持续重点关注华东、华南市场基础上，积极拓展西南市场、新疆市场；对于成熟市场加快销售网络细化下沉，挖掘市场潜力；针对市场消费行为出现不同程度的分流及分化，结合头部客户个性化产品需求为给客户提供全套产品方案。展望看，短保行业具备提升空间、外埠市场仍待拓展，公司在这一阶段完善销售网络布局，持续调整产品结构、布局新兴渠道以适应消费需求变化，后续待需求进一步恢复、规模效应释放，经营效率有望进一步改善。投资建议：我们预计公司 2025-2027 年营业收入

5、分别为 54.1/56.6/59.4 亿元，同比-11.1%/+4.5%/+5.0%；归母净利润分别为 4.3/4.8/5.2 亿元，同比-18.1%/+11.3%/+8.6%，当前股价对应 P/E 分别为 21/19/18X，下调至“谨慎推荐”评级。风险提示：原材料价格大幅上涨，需求恢复不及预期，渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元）6,087 5,413 5,656 5,937 增长率（%）-9.9-11.1 4.5 5.0 归属母公司股东净利润（百万元）522 428 476 51

6、7 增长率（%）-9.1-18.1 11.3 8.6 每股收益（元）0.33 0.27 0.30 0.32 PE 17 21 19 18 PB 1.8 1.7 1.6 1.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 8 月 21 日收盘价）谨慎推荐 下调评级 当前价格：5.66 元 分析师 王言海 执业证书：S0100521090002 邮箱： 分析师 张玲玉 执业证书：S0100522090002 邮箱： 研究助理 范锡蒙 执业证书：S0100123090030 邮箱： 相关研究 1.桃李面包（603866.SH）2024 年中报点评：主业略有承压，盈利能力修复-