1、证券研究报告|首次覆盖报告 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 工业富联（工业富联（601138.SH）AI 服务器领军者，算力服务器领军者，算力+网络网络+端侧多元布局端侧多元布局 云计算硬件供应先锋，智能制造全球领先。云计算硬件供应先锋，智能制造全球领先。公司主要业务包括通讯及移动网络设备、云计算和工业互联网三大板块，已实现对数字经济产业五大类云及边缘计算、工业互联网、智能家居、5G 及网络通讯设备、智能手机及智能穿戴设备的全覆盖。2025 年上半年，公司 AI 服务器同比增长超 50%，800G 高速交换机营收较 2024 全年增长近三倍，精密机构

2、件业务出货量同比增长 17%，共同驱动公司上半年营收同比增长 35.58%至 3,607.60 亿元；归母净利润同比增长 38.61%至121.13 亿元。AI 服务器高景气，云计算业务深度受益。服务器高景气，云计算业务深度受益。AI 需求保持高景气，2025Q2，谷歌、Meta、亚马逊和微软四大海外 CSP 合计资本开支达到 900 亿美元，同比增长 70%，环比增长 25%，加速投入；2024 年全年合计资本开支为 2,285 亿美元，同比增速55%。谷歌将 2025 年资本开支指引从 750 亿美元上调至 850 亿美元，Meta 将全年预算提高至 660720 亿美元（前值 640-7

3、20 亿美金），亚马逊表示需求已超供给，上调年度资本开支至约 1,180 亿美元，而微软 Azure 业务连续超预期，未来更多资金投向短周期资产。公司 GB200 系列产品实现量产爬坡，良率持续改善，出货量逐季攀升。2025 年二季度整体云计算营收较去年同期大幅增长逾 50%，其中 AI 服务器业务同比增幅超 60%，云服务商服务器收入更较去年同期激增 1.5倍。公司凭借在大客户核心产品上的领先份额以及 GPU 模块与算力板等先进 AI 算力产品的批量出货，在第二季度迎来显著增长。根据鸿海精密 25Q2 法说会指引，公司 Q3 AI 服务器出货量 qoq+300%，有望实现数倍增长，我们看好公

4、司随着良率爬坡+份额提升，实现营收、利润的高速增长。高速交换机出货攀升，高速交换机出货攀升，大客户大客户合作持续深化。合作持续深化。交换机方面，VerifiedMarketReports测算 2024 年 400G 市场规模约 89.1 亿美元，20262033 年 CAGR 约 10.8%，至2033 年有望达约 226.6 亿美元；DataInsightsMarket 预测 800G 前景同样强劲，市场规模预计自 2025 年的约 20 亿美元增至 2033 年的约 200 亿美元，CAGR 约35%。2024 年，工业富联高速交换机产品组合已覆盖 Ethernet、Infiniband

5、与NVLink Switch 的多元部署，400G 高速交换机增长趋势显著，800G 机型亦陆续启动出货并带动高阶占比提升；进入 2025 年上半年，800G 交换机实现大量出货，其营收较 2024 全年增长近三倍，高阶产品渗透率进一步上行。公司与客户合作研发的下一代产品也在进行当中，在数据中心高速互联市场的竞争优势进一步加强。精密结构件方面，2025 年上半年受特定热销机型拉动，公司精密机构件出货量同比再增约 17%，展现出优秀的交付与良率管理能力，我们预计精密结构件业务有望稳步上行。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：公司为 AI 服务器、高速交换机、精密结构件领军企业，充分受益于 A

6、I 推动下云+端的高速发展。我们预计公司 2025/2026/2027 年分别实现营业收入 9,718/16,537/22,059 亿元，同比增长 59.5%/70.2%/33.4%，实现归母净利润 341/524/652 亿元，同比增长 47.1%/53.5%/24.3%，当前股价对应2025/2026/2027 年 PE 分别为 26/17/14X。公司正处于高速发展阶段，良率、效率持续提升，份额不断扩大，充分受益于 AI 浪潮，公司明后年估值相较于可比公司有一定的估值优势，首次覆盖给予公司“买入”评级。风险提示：风险提示：成本管控风险、客户支出放缓风险、行业波动与技术迭代风险、数据相关风