【华源证券】北新建材（000786）-短期业绩承压，但长期逻辑不改-250821（3页）.pdf

1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告建筑材料建筑材料|装修建材装修建材非金融非金融|公司点评报告公司点评报告hyzqdatemark投资评级投资评级：增持增持（维持）（维持）证券分析师证券分析师戴铭余SAC：S王彬鹏SAC：S赵梦妮SAC：S邓力SAC：S联系人联系人唐志玮市场表现：市场表现：基本数据基本数据20252025 年年 0808 月月 2020 日日收盘价（元）26.32一 年 内 最 高/最 低（元）36.28/23.03总市值（百万元）44,467.85流通市值（百万元）42,553.47总股本（百万股）1

2、,689.51资产负债率（%）23.01每股净资产（元/股）15.48资料来源：聚源数据北新建材北新建材(000786.SZ)(000786.SZ)短期业绩承压，但长期逻辑不改投资要点：投资要点：事件事件：公司发布 2025 年中报，实现营业收入 135.58 亿元，同比下降 0.29%，归母净利润 19.30 亿元，同比下降 12.85%，扣非归母净利润 18.92 亿元，同比下降12.35%。其中二季度收入 73.12 亿元，同比下降 4.46%，归母净利润 10.87 亿元，同比下降 21.88%，扣非归母净利润 10.73 亿元，同比下降 21.53%。“两翼两翼”业务持续增长，石膏板

3、主业拖累整体业绩。业务持续增长，石膏板主业拖累整体业绩。2025H1，分产品看 1）石膏板业务实现收入 66.77 亿元（同比-8.57%），毛利率为 38.68%（同比-0.94pct）；2）龙骨业务实现收入 11.37 亿元（同比-10.72%），毛利率为 21.65%（同比+0.43pct）；3）防水卷材业务实现收入 17.20 亿元（同比+0.63%），毛利率为 16.97%（同比-2.34pct）；4）涂料业务实现收入 25.11 亿元（同比+40.82%），毛利率为 31.79%（同比+0.51pct）。我们判断，公司涂料业务同比大幅提升主要系 2025 年 2 月浙江大桥纳入公司

4、合并报表范围，以及嘉宝莉锚定高端定位，实现更多空白网点覆盖使得涂料收入提升。费用率保持稳定，嘉宝莉并表影响现金流。费用率保持稳定，嘉宝莉并表影响现金流。2025H1，公司期间费用率为 13.37%，同比上升 0.58pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 5.16%、4.17%、3.86%、0.18%，分别同比+0.68pct、+0.15pct、-0.12pct、-0.13pct，其中销售费用增长主要系人工成本增加，财务费用减少主要系带息负债下降以及融资成本较少。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为 9.62 亿元，同比下降 52.86%，主要系 1）去年并表嘉宝莉影响，去年同期根

5、据嘉宝莉股权转让协议，原股东回购部分应收账款，导致去年同期经营活动产生的现金流入增加；由于嘉宝莉 1-2 月实施授信政策，2025 年 1-2 月经营活动产生的现金流量净额为负数，而去年 1-2 月尚未并表；2）公司销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期减少。内需驱动叠加消费建材龙头转型，高壁垒下穿越周期的标的。内需驱动叠加消费建材龙头转型，高壁垒下穿越周期的标的。目前房地产已经历深度调整，继续下行风险有限；在政策强力纠偏低价无序竞争的背景下，北新建材作为国内石膏板领军企业，依托深厚护城河及“一体两翼”战略转型，兼具防御属性与成长弹性，是政策受益的优质标的。长期看，公司从单一龙头向消费建材平台

6、转型的置信度提升，叠加内需政策催化，估值中枢有望进一步抬升。建议关注顺周期反转与龙头溢价双击。盈利预测与评级：盈利预测与评级：公司是国内纸面石膏板行业的龙头，护城河深厚，凭借石膏板业务提供的稳定现金流，正加速向消费类建材综合制造商和服务商转型。近两年，防水、涂料业务均开始贡献增量，使得公司逆势呈现建材行业稀缺的成长性。我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 40.25 亿元、43.62 亿元、48.05 亿元，对应 8 月 20 日股价 PE 为 11 倍、10 倍和 9 倍，维持“增持”评级。风险提示：风险提示：存量市场开拓低于预期，工程业务开拓低于预期，新业务拓展低于预期存量