1、证券研究报告公司深度研究医疗服务 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/24 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 皓元医药（688131）稀缺的稀缺的一站式一站式 ADC CDMO 服务服务企业企业 2025 年年 08 月月 20 日日 证券分析师证券分析师 朱国广朱国广 执业证书：S0600520070004 证券分析师证券分析师 刘若彤刘若彤 执业证书：S0600525040006 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)55.26 一年最低/最高价 18.53/62.29 市净率(倍)4.11 流通A股市值(百万元)11,720.57 总市值(百万元)

2、11,720.57 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)13.44 资产负债率(%,LF)47.96 总股本(百万股)212.10 流通 A 股(百万股)212.10 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元）1,880 2,270 2,806 3,364 4,037 同比（%）38.44 20.75 23.59 19.88 20.03 归母净利润（百万元）127.45 201.59 255.16 335.63 444.54 同比（%）(34.18)58.17 26.57 31.54 32.

3、45 EPS-最新摊薄（元/股）0.60 0.95 1.20 1.58 2.10 P/E（现价&最新摊薄）91.96 58.14 45.93 34.92 26.37 Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 ADC 药物市场推动相关药物市场推动相关 CDMO 需求强劲需求强劲。抗体偶联药物（ADC）及抗体药物市场爆发式增长，根据弗若斯特沙利文统计，2025 年全球 ADC 药物市场规模约 172 亿美元，预计 2023-2032 年 CAGR 达 30.6%；我国 ADC 增速高于海外，预计 2023-2032 年 CAGR 将达 54.3%。且 ADC 生产外包率显著

4、高于其他生物药（70%vs 34%），拥有产能及服务经验的 ADC CDMO企业具备良好的机遇和前景。后端后端业务：业务：稀缺的稀缺的 ADC/抗体一站式抗体一站式 CRDMO 服务能力，产能释放服务能力，产能释放贡献贡献业业绩弹性：绩弹性：公司先行深耕先行深耕 ADC 领域领域，是国内最早布局 ADC 载体-连接子（Payload-Linker）技术平台的企业之一，参与我国首个获批 ADC 抗癌新药（荣昌生物纬迪西妥单抗）的研发、申报与生产，奠定先发优势；一体式一体式服务平台服务平台，重庆皓元投产，公司实现从抗体原液、高活性载荷、生物偶联到无菌制剂灌装的一站式服务；项目经验足项目经验足，截至

5、 2024 年底，公司已服务过 ADC 药品商业化生产，累计承接超 280 个 XDC 分子的偶联定制服务，完成美国 FDA sec-DMF 备案数 12 个，完成 100 余项 ADC 成药检测工作，活跃 XDC 客户数达 990 多家。拥有拥有 5 条条 ADC GMP 级别高活产线级别高活产线，包括偶联生产线及 ADC 专用制剂灌装线，同时与韩国 ADC 企业达成战略合作，优化 ADC 偶联技术和工艺开发。AI 算法算法加快产品管线建立，加快产品管线建立，自 2021年起与英矽智能、德睿智药建立战略合作，助力新药产品设及新合成方法开发。2024 年，公司后端业务营收 7.55 亿元（yo

6、y+2.49%），2020-2024 年CAGR 为 27.56%，我们预测 2025-2027 年 CAGR 约 20%，伴随后续重庆皓元产能逐步稳定、马鞍山生产基地新车间投入运营，提高产能利用率及生产效率，承接广泛 XDC 药物需求，有望带来更高业绩弹性。前端前端业务：业务：工具化合物工具化合物+分子砌块双轮分子砌块双轮驱动驱动，横向横向拓展拓展生科试剂贡献稳健盈生科试剂贡献稳健盈利：利：伴随新药研发投入稳定增长，分子砌块、工具化合物和生化试剂市场空间广阔。根据弗若斯特沙利文，2024 年全球化学试剂市场规模约 612 亿美元，生物试剂约 246 亿美元，生物试剂的市场规模增速更快。一方面