【华安证券】利率周记（6月第1周）：时间还是利率的朋友-250604（3页）.pdf

1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 时间时间还还是利率的朋友是利率的朋友 利率周记（利率周记（6 月第月第 1 周）周）2 Table_IndNameRptType 固定收益固定收益 固收周报 报告日期：报告日期：2025-06-04 Table_Author 首席分析师：颜子琦首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱： Table_Author 研究助理研究助理：洪子彦洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱： Table_Report 主要观点：主要观点：Table_Summar

2、y 短期的预期差在货币政策端短期的预期差在货币政策端 利率低利率低分位分位、低波动。、低波动。近一个月来，10 年国债在 1.65%-1.70%区间横盘震荡，短端 1 年国债同样维持在 1.45%附近，债券市场似乎进入了“垃圾时间”，短期应该持券拿稳，还是多做交易？首先首先，利率曲线是极平的，做陡曲线是高赔率、低胜率的。，利率曲线是极平的，做陡曲线是高赔率、低胜率的。当前的期限利差（10Y-1Y）仅为 20bp，位于历史极低分位，曲线由陡到平的背后其实是两大事件冲击，一是 Q1 央行暂停买债+公开市场操作精准投放+银行缺负债后短端利率大幅上行，市场的宽货币预期有所扭转，二是关税等一系列事件冲击

3、基本面，从终局思维来看仍难以回到 4 月 3 日之前，因此曲线陡峭化的胜率低，但赔率高，这一点在此前的 TS 合约表现中也能得到印证。其次，曲线形态的变化若发生变化，大概率在货币政策预期端。其次，曲线形态的变化若发生变化，大概率在货币政策预期端。在双降落地，存款利率下调后，市场对于宽货币的预期其实已经不高，主要来自于一季度过度抢跑的经验教训，从 DR007-1YFR007 的隐含降息预期水平来看，当前不到10bp（1YFR007 稳定在 1.55%附近，而 DR007 则在 1.65%附近波动），较此前的 30-40bp 已经有所修正，而 6 月可能是货币政策预期出现分歧的时间点：一方面一方面

4、，宽货币预期差可能在近期会议中形成。，宽货币预期差可能在近期会议中形成。陆家嘴论坛将在 6 月 18 到 19日在上海举办，往年该论坛中对于货币政策的变化有着一定预告，当前若市场对于宽货币的预期不强，而届时货币政策表述相对偏利好，则利率曲线可能出现整体向下的平移，或是牛陡；另一方面，另一方面，大行去年购买的短债有部分即将面临到期。大行去年购买的短债有部分即将面临到期。今年在央行暂停购买国债以后，大行实际不再买入短债（0-1Y，1-3Y），而去年一整年大行的机构行为可以概括为在央行倾斜向上的收益率曲线要求下，买短卖长，其中部分买入的 1Y 国债可能在今年面临到期，近两周我们看到大行在部分交易日重

5、启短债的买入，可关注需求影响对于中短端下行的利好。资金面在资金面在 6 月面临大考，但月面临大考，但“抢跑预期“抢跑预期-反转”的交易模式可能在反转”的交易模式可能在 6 月上演。月上演。6 月同业存单面临大量到期，资金面同样有季节性收紧的规律，在此背景下央行的表态与操作显得尤为重要，市场预期央行呵护流动性，资金面表现均衡，而 5 月-6 月-7 月政府债供给压力逐步减少，7 月为年内利率债供给的一个相Table_CompanyRptType 固收周报固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/3 证券研究报告 对低点，关注市场对于资金面改善预期的抢跑提前至关注市场对于资金面改善预期的抢跑提

6、前至 6 月的可能性。月的可能性。整体看，时间还是利率的朋友整体看，时间还是利率的朋友，当前资金利率已经与多数信用债品种以及部，当前资金利率已经与多数信用债品种以及部分利率债品种形成正分利率债品种形成正 Carry，持券体验较一季度有所改善，短期利率下行的主，持券体验较一季度有所改善，短期利率下行的主要推手可能在于货币政策端预期改善，关键节点在要推手可能在于货币政策端预期改善，关键节点在 6 月中旬，但下行整体空月中旬，但下行整体空间可能较为有限，也存在利好落地后止盈间可能较为有限，也存在利好落地后止盈行情出现行情出现的可能。的可能。图表图表 1 1 10Y/1Y10Y/1Y 国债到期收益率与