【华鑫证券】固定收益周报：价值权益资产仍最具性价比——资产配置周报-250420（20页）.pdf

1、 20252025 年年 0404 月月 2020 日日 价值权益资产仍最具性价比价值权益资产仍最具性价比资产配置周报资产配置周报（2022025 5-4 4-2020）固定收益周报固定收益周报 投资要点投资要点 分析师：罗云峰分析师：罗云峰 S1050524060001 分析师：黄海澜分析师：黄海澜 S1050523050002 S1050524060001 相关研究相关研究 1、转债表现出较强估值保护2025-04-13 2、看多价值资产配置周报2025-04-13 3、重回缩表资产配置周报2025-04-05 一、一、国家资产负债表分析国家资产负债表分析 负债端。最新更新的数据显示，20

2、25 年 3 月实体部门负债增速录得 8.3%，前值 8.4%，略低于我们之前的预期。预计 4 月实体部门负债增速小幅反弹至 8.7%附近，3 月底 4 月初形成年内高点，随后趋于下行，重回缩表。金融部门方面，上周资金面边际上整体平稳。20252025 年政府工作报告中明确指出：年政府工作报告中明确指出：“使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水“使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”，这表明，稳定宏观杠杆率的大方向没平预期目标相匹配”，这表明，稳定宏观杠杆率的大方向没有任何动摇有任何动摇，中国仍然处于边际缩表过程之中，大规模化债进一步降低了地方政府融资

3、成本、以及发生大规模违约和流动性风险的概率，有利于提升全社会的预期。按照两会公布的财政计划，我们预计年底实体部门负债增速将下降至 8%附近。财政政策。上周合计政府债（包括国债和地方债）净增加5717 亿元（高于计划的净增加 4627 亿元），按计划本周政府债净减少 692 亿元，2025 年 2 月末政府负债增速为12.9%，前值 11.8%，预计 3 月或进一步上升至 13.9%附近，3月底 4 月初形成年内高点，随后趋于下行，按照两会公布的财政计划，我们预计年底政府部门负债增速将下降至 12.7%附近。根据我们的估算，今年财政政策有所前置，起点大约是 1 月中，至 3 月底 4 月初基本告

4、一段落。货币政策。按周均计算，上周资金成交量环比下降，资金价按周均计算，上周资金成交量环比下降，资金价格环比下降，期限利差缩窄，剔除掉季节效应，整体上看资格环比下降，期限利差缩窄，剔除掉季节效应，整体上看资金面边际上整体平稳。金面边际上整体平稳。上周一年期国债收益率趋势上行，周末收至 1.43%，按照 2024 年 9 月降息后的情况估计，我们预计一年期国债收益率的下沿约为 1.4%；十年国债和一年国债的期限利差扩张至 22 个基点，2024 年 2 月 20 日 LPR 非对称降息后，我们下调期限利差中枢预估至 60 个基点，对应十债收益率下沿约为 2.0%，三十年和十年国债利差中枢预估在

5、20个基点，对应三十年国债收益率下沿约为 2.2%。资产端，资产端，3 月物量数据较 1-2 月出现了比较全面的改善，本轮经济恢复的情况好于预期，关注后续物量数据是否转而走弱。两会给出 2025 年全年实际经济增速目标在 5%左右，按 固固定定收收益益研研究究 证证券券研研究究报报告告 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 照赤字和赤字率（4%）倒推，全年名义经济增速目标在4.9%。需要进一步观察确认的是，5%左右的名义经济增速是否会成为未来 1-2 年中国名义经济增长的中枢目标。二、二、股债性价比和股债风格股债性价比和股债风格 上周资金面边际上整体

6、平稳。股牛债熊，风格上继续价值占股牛债熊，风格上继续价值占优；债券收益率方面，短端、长端整体小幅上行，股债性价优；债券收益率方面，短端、长端整体小幅上行，股债性价比偏向股票，基本符合我们的预期。比偏向股票，基本符合我们的预期。十债收益率全周累计下行 1 个基点至 1.65%，一债收益率全周累计上行 3 个基点至1.43%，期限利差收窄至 22 个基点，30 年国债收益率全周累计上行 4 个基点至 1.90%。我们移出债券仓位，更多集中价值，表现较好，宽基轮动策略全周跑赢沪深 300 指数0.64pct。7 月建仓以来宽基轮动策略累计跑赢沪深 300 指数7.07pct，最 大 回 撤 12.1