【联储证券】固定收益深度报告：关税缓和，经济动能增强，转债稳中求进-250704（23页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 固定收益深度报告固定收益深度报告 2025 年 07 月 04 日 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 关税缓和，经济关税缓和，经济动能增强，转债稳中求进动能增强，转债稳中求进 Table_Author 陈国文 分析师 Email: 证书:S1320524070001 投资要点：投资要点：转债价格整体在稳步修复，转债指数表现优于权益指数转债价格整体在稳步修复，转债指数表现优于权益指数。受特朗普加征关税的影响，转债市场与权益市场均出现下跌行情，后逐步修复，转债指数表现优于权益指数表现。从行业与个债角度讲，多个行业与个债的价格上涨。转债的估值表现分化，整体而言，转债

2、的转股溢价率在下降。供供给方面，可转债发行节奏放缓，净融资额处于相对低位给方面，可转债发行节奏放缓，净融资额处于相对低位。可转债净融资额处于低位，主因在于发行节奏放缓。从转债预发行角度看，不同行业预发行规模分化，其中高端制造业预发行规模较大。从存量角度看，不同行业转债的未转余额差异较大，教育、农业、航空运输业等转债余额较初始金额比例较低。从近期影响转债估值的外部主要因素看，关税扰动逐渐消退从近期影响转债估值的外部主要因素看，关税扰动逐渐消退。特朗普政府加征关税，造成了权益市场和转债市场的下跌。虽然特朗普加征关税幅度较大，但时间相对较短，高额关税暂未对我国出口、投资和消费等造成显著不利影响。美国

3、内部仍面临着通货膨胀压力，且美国已与多国开启经贸磋商，预计高额关税不可持续。随着中美经贸谈判的逐步推进，关税对于转债市场的不利冲击将消退。扩内需促消费政策频出，随着政策效果继续显现，相关转债涨势有望延扩内需促消费政策频出，随着政策效果继续显现，相关转债涨势有望延续续。中央经济工作会议定调通过提振消费来提振总需求，政府工作报告明确要安排超长期特别国债 3000 亿元以支持消费品以旧换新，提振消费专项行动方案详细的指出了促消费的重点领域。政策效果已开始显现，必须消费类增速不断修复，以旧换新政策推动家用电器类与通讯器材类等消费增速提升，与消费领域相关的转债价格也整体上行。随着促消费多重利好政策的持续

4、推进，以及新型消费的快速发展，消费领相关报告相关报告 3 月金融数据：企业短贷同比多增，社融增速改善 2025.04.15 政策适度宽松，实体经济稳健修复，债券收益率下行 2025.03.31 利率债收益率：处于低位，长期仍有下行压力 2024.01.25 固定收益深度报告 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 域相关转债涨势有望延续。多个正股行业盈利能力改善，个债净利润提高，转债的内在价值进一步多个正股行业盈利能力改善，个债净利润提高，转债的内在价值进一步得到提升得到提升。从转债对应的正股角度看，大部分正股行业净利润环比增速中位数实现正向增长，过半正股行业净利润同比增速中位数实现正增。

5、同时，大部分正股净利润分位数为正，较上一季度全面改善，凸显盈利能力增长韧性。对比转债正股与同行业未发行转债的上市公司，转债正股净利润增速表现适中。建议关注转债市场的以下几条主线：（1）扩内需方向，尤其是提振消费相扩内需方向，尤其是提振消费相关领域关领域。外部特朗普加征关税的扰动已逐步消退，内部提振内需的一系列政策已经推出，随着外部确定性的不断提高和内部政策效果释放，提振内需的领域或有进一步的表现。（2）银行等红利方向银行等红利方向。当前货币政策保持适度宽松，银行间资金流动性充裕，银行业转债的正股净利润表现较优，进一步提升了转债的内在价值。（3）正股成长性高的个债正股成长性高的个债。同一行业内的

6、转债表现也出现了结构性分化，正股盈利能力表现差异较大，建议关注成长性较高的正股与转债。风险提示：风险提示：基本面修复偏离预期风险，宏观政策超预期风险，地缘政治风险。固定收益深度报告 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 目录目录 1.可转债：价格稳步修复，个债估值波动分化.5 1.1 转债与权益指数先降后升，债券收益率震荡下行.5 1.2 转债与权益指数相关性较高，涨势优于权益指数.6 1.3 多个转债行业上涨，涨跌方向与正股较为一致.7 1.4 多数个债价格上涨，多行业上涨比例超一半.7 1.5 转债估值分化，整体转股溢价率在下降.8 2.转债净融资处于低位，供给节奏趋缓.9 2.1