【中邮证券】流动性周报：央行调控回归后怎么看？-250106（20页）.pdf

1、证券研究报告：固定收益报告 2025 年 1 月 6 日 市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email: 研究助理:董严平 SAC 登记编号:S1340124040013 Email: 近期研究报告近期研究报告 商品房成交年底放量，农产品价格同比偏低高频数据跟踪20250105-2025.01.06 固收周报 央行央行调控调控回归后回归后怎么看？怎么看？流动性周报流动性周报 2 202025010650106 央行调控回归后怎么看？央行调控回归后怎么看？汇率和利率再次同步突破，债券和权益的预期定

2、价也趋于一致。汇率和利率再次同步突破，债券和权益的预期定价也趋于一致。（1）近期汇率和利率再次同步突破，10Y 国债 1 月 2 日下行至 1.60%，对应当日人民币即期汇率也跌破了 7.3 的关键点位。（2）与此同时，近期债券和权益的预期定价也趋于一致，股市回调带动的避险情绪下股债跷板效应也更加明显。央行对利率的调控态度回归，对汇率的调控压力增大央行对利率的调控态度回归，对汇率的调控压力增大。（1）近期央行对收益率的关注态度也逐渐回归。近期央行先后约谈了部分交易激进的金融机构并公布债券市场违规罚单，2024Q4 货政例会又重新表述“关注长期收益率的变化”。（2）离岸人民币年末的波动主要是交易

3、性因素，与一揽子货币币种和权重调整有关，元旦后在岸价也突破了 7.3，与其同时中间价却坚挺，意味着期间央行中间价逆周期因子大幅发力，再结合 Q4 货政例会的表述，表明短期汇率调控压力也在明显加大。对于汇率而言，预期交易也在极致化。对于汇率而言，预期交易也在极致化。人民币近期贬值主因美元的强势。美元的强势也有预期交易极致化的倾向：一方面，表现在美元指数与基本面预期的分化，另一方面在定价政策对于欧元区等经济体的伤害。虽然人民币汇率在国内降息周期持续的情况下，依然可能承压，但短期点位和节奏上已经反馈国内债市和海外美元的极致预期交易。调控的回归，降准降息在调控的回归，降准降息在 1 1 月落地的概率在

4、下降。月落地的概率在下降。（1）12 月央行全月合计净投放 5500 亿中长期流动性，资金实现平稳跨年，元旦后资金亦整体维持宽松，短期内投放流动性的必要性下降。（2）在流动性充裕维持的情况下，1 月降准的必要性主要取决于信贷和政府债券发行情况，若政府债券春节前有较为集中的发行，则降准的必要性还在，否则降准在 1 月落地的可能性也在降低。1 1 月有降准，则大概率无降息，降月有降准，则大概率无降息，降息还要考虑是否会加大息还要考虑是否会加大 1 1 月下旬后的汇率调控压力，故其也可能后推。月下旬后的汇率调控压力，故其也可能后推。1 1 月债市行情是否出现波动的关键在流动性。月债市行情是否出现波动

5、的关键在流动性。（1）上周债市行情再次出现 10 年和存单的互动，跨年准备充足后资金边际放松，存单与国债利差仍处于历史低位。（2）跨年后第一周存单收益率续创新低，当前与 10Y 国债收益率利差已经极端压缩，第二周之后可能略有上行。（3）预期交易角度，降准后推之后，降息节奏的后推几乎是确定性的，并不如前期极致预期交易期待的那么靠前；上月中货政司和 Q4 货政例会中关于“防范空转”的表述，以及央行对于长期收益率关注的回归，债市情绪有所降温。总之，极致预期交易压力了各方面的利差，同业存单和总之，极致预期交易压力了各方面的利差，同业存单和政策利率之间，长端利率与同业存单之间，都维持历史极限低位的利政策

6、利率之间，长端利率与同业存单之间，都维持历史极限低位的利差水平。债市交易情绪的惯性还在，但差水平。债市交易情绪的惯性还在，但 1 1 月流动性环境波动的考验现月流动性环境波动的考验现实存在，一旦存单价格有所波动，长端利率的波动也可能会随之放大实存在，一旦存单价格有所波动，长端利率的波动也可能会随之放大。风险提示：风险提示：流动性超预期收紧。请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 1 央行调控回归后怎么看？央行调控回归后怎么看？.4 4 2 2 资金面：资金面平稳跨年资金面：资金面平稳跨年 .8 8 2.1 2.1 资金价格：资金面平稳跨年资金价格：资金面平稳跨年 .8 8 2.2 2.